2023年半年报点评：23H1业绩符合预期，各业务稳定发力

本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 1 思源电气（002028.SZ）2023年半年报点评 23H1业绩符合预期，各业务稳定发力 2023年08月20日 ➢ 事件：2023年8月18日，公司发布2023年半年度报告。23H1公司实现营收53.03亿元，同比增长22.05％；实现归母净利润7.01亿元，同比增长48.08%；扣非归母净利润6.81亿元，同比增长46.64%。单季度来看，公司23Q2实现营收31.31亿元，同比增长20.16%；实现归母净利润4.82亿元，同比增长50.24%；扣非归母净利润4.98亿元，同比增长54.81%。盈利能力方面，23H1公司毛利率/净利率分为29.06%/13.71%，同比分别增长3.46pcts/2.4pcts。 ➢ 23H1公司各项业务毛利率均有所增长。 开关类：实现收入26.28亿元，同比增长9.2%，毛利率31.46%，同比增长5.74pcts；线圈类：实现收入11.12亿元，同比增长28.13%，毛利率32.98%，同比增长3.15pcts；无功补偿类：实现收入7.67亿元，同比增长80.25%，毛利率22.06%，同比增长1.34pcts；智能设备类：实现收入3.48亿元，同比增长0.36%，毛利率30.39%，同比增长1.32pcts；工程总承包：实现收入2.97亿元，同比增长43.78%，毛利率11.21%，同比增长0.19pct。整体来看，公司在网内市场巩固份额，网外大力提升新能源行业的品牌影响力，海外提升EPC的综合能力从而带动设备的出口。 ➢ 海外市场加速推进，收入持续增长。公司长期坚持海外战略，23H1海外市场实现收入10.82亿元，同比增长47.50%。公司多款产品通过法国、英国、西班牙、葡萄牙、马来西亚、埃及、阿联酋、澳大利亚等多个国家的资质认证，为未来海外业绩增长奠定基础。 ➢ 收购烯晶碳能股权，新业务静待成长。7月25日，公司公告董事会通过关于收购烯晶碳能19.2194%股权的议案，目前公司持有烯晶碳能共70.4%的股权。烯晶碳能主要产品包括双电层超级电容（EDLC）和混合型超级电容（HUC），公司已和烯晶碳能有着较长时间的合作，在业务发展方面已产生了较好的协同效应，此次进一步加大持有烯晶碳能的股权比例，将有利于进一步整合双方的技术和市场优势，从而推动超级电容器在相关领域的应用，符合公司的长期的发展战略，打造公司的第二增长曲线，有利于公司长远发展。 ➢ 投资建议：公司规划23年实现新增合同订单158亿元，同比增长30%；实现营业收入126亿元，同比增长20%。根据往年情况，21、22年公司收入及订单目标完成度均在100%以上。我们预计公司2023-2025年营收分别为128.52、156.57、190.24亿元，对应增速分别为22%、21.8%、21.5%；归母净利润分别为16.24、20.63、25.94亿元，对应增速分别为33.1%、27%、25.7%，以8月18日收盘价作为基准，对应2023-2025年PE为23X、18X、15X。维持“推荐”评级。 ➢ 风险提示：电网投资建设不及预期的风险；海外市场开拓不及预期的风险等。 [Table_Forcast] 盈利预测与财务指标 项目/年度 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入（百万元） 10537 12852 15657 19024 增长率（%） 21.2 22.0 21.8 21.5 归属母公司股东净利润（百万元） 1220 1624 2063 2594 增长率（%） 1.9 33.1 27.0 25.7 每股收益（元） 1.58 2.11 2.68 3.37 PE 31 23 18 15 PB 4.2 3.6 3.1 2.6 资料来源：Wind，民生证券研究院预测；（注：股价为2023年8月18日收盘价） 推荐 维持评级 当前价格： 49.54元 [Table_Author] 分析师 邓永康 执业证书： S0100521100006 电话： 021-60876734 邮箱： dengyongkang@mszq.com 研究助理 李佳 执业证书： S0100121110050 电话： 021-60876734 邮箱： lijia@mszq.com 研究助理 许浚哲 执业证书： S0100123020010 电话： 021-60876734 邮箱： xujunzhe@mszq.com 相关研究 1.思源电气（002028.SZ）2022年年报及2023年一季报点评：业绩符合预期，新业务静待成长-2023/04/23 2.思源电气（002028.SZ）2022年三季度报告点评：三季度毛利率暂时承压，费用管控效果良好-2022/10/23 3.思源电气（002028.SZ）2022年半年报点评：Q2业绩环比高增，开关业务贡献核心增量-2022/08/21 4.思源电气（002028.SZ）2021年年报点评：网内业务稳步增长，海外市场步入高增长通道-2022/04/19 思源电气(002028.SZ)/电力设备及新能源 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 2 公司财务报表数据预测汇总 [TABLE_FINANCE] 利润表（百万元） 2022A 2023E 2024E 2025E 主要财务指标 2022A 2023E 2024E 2025E 营业总收入 10537 12852 15657 19024 成长能力（%） 营业成本 7763 9325 11294 13684 营业收入增长率 21.18 21.97 21.82 21.51 营业税金及附加 72 77 94 114 EBIT增长率 -4.25 26.70 27.59 25.18 销售费用 465 578 689 818 净利润增长率 1.90 33.11 27.03 25.72 管理费用 215 321 376 438 盈利能力（%） 研发费用 673 835 1018 1237 毛利率 26.33 27.44 27.86 28.07 EBIT 1365 1729 2207 2762 净利润率 11.58 12.64 13.18 13.64 财务费用 -10 -25 -23 -41 总资产收益率ROA 7.77 8.84 9.44 9.89 资产减值损失 4 6 6 7 净资产收益率ROE 13.31 15.50 16.86 17.96 投资收益 6 0 0 0 偿债能力 营业利润 1342 1761 2237 2813 流动比率 2.01 1.86 1.92 1.97 营业外收支 -11 2 2 2 速动比率 1.38 1.25 1.33 1.41 利润总额 1331 1763 2239 2815 现金比率 0.41 0.32 0.44 0.56 所得税 44 53 67 84 资产负债率（%） 39.94 41.05 41.89 42.65 净利润 1287 1710 2172 2731 经营效率 归属于母公司净利润 1220 1624 2063 2594 应收账款周转天数 122.18 120.00 118.00 116.00 EBITDA 1504 1882 2376 2935 存货周转天数 115.60 110.00 105.00 100.00 总资产周转率 0.71 0.75 0.78 0.79 资产负债表（百万元） 2022A 2023E 2024E 2025E 每股指标（元） 货币资金 2462 2336 3930 6073 每股收益 1.58 2.11 2.68 3.37 应收账款及票据 4501 5331 6411 7689 每股净资产 11.91 13.61 15.89 18.75 预付款项 405 466 565 684 每股经营现金流 1.37 1.92 2.70 3.49 存货 2459 2816 3255 3756 每股股利 0.30 0.40 0.51 0.64 其他流动资产 2247 2558 2837 3171 估值分析 流动资产合计 12074 13507 16998 21373 PE 31 23 18 15 长期股权投资 2 2 2 2 PB 4.2 3.6 3.1 2.6 固定资产 1215 1253 1287 1320 EV/EBITDA 24.23 19.36 15.33 12.41 无形资产 394 394 394 394 股息收益率（%） 0.61 0.81 1.02 1.29 非流动资产合计 3637 4871 4854 4851 资产合计 15711 18378 21852 26224 短期借款 109 109 109 109 现金流量表（百万元） 2022A 2023E 2024E 2025E 应付账款及票据 4055 4854 6034 7498 净利润 1287 1710 2172 2731 其他流动负债 1852 2286 2715 3268 折旧和摊销 139 152 170 173 流动负债合计 6016 7250 8859 10876 营运资金变动 -430 -462 -406 -389 长期借款 0 20 20 20 经营活动现金流 1055 1482 2083 2690 其他长期负债 258 275 275 290 资本开支 -443 -877 -134 -150 非流动负债合计 258 295 295 310 投资 999 0 0 0 负债合计 6275 7544 9153 11186 投资活动现金流 -450 -1325 -134 -150 股本 770 770 770 770 股权募资 45 0 0 0 少数股东权益 265 351 459 596 债务募资 71 34 -27 0 股东权益合计 9436 10834 12699 15039 筹资活动现金流 -88 -283 -355 -396 负债和股东权益合计 15711 18378 21852 26224 现金净流量 546 -126 1594 2143 资料来源：公司公告、民生证券研究院预测 思源电气(002028.SZ)/电力设备及新能源 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 3 分析师承诺 本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并登记为注册分析师，基于认真审慎的工作态度、专业严谨的研究方法与分析逻辑得出研究结论，独立、客观地出具本报告，并对本报告的内容和观点负责。本报告清晰准确地反映了研究人员的研究观点，结论不受任何第三方的授意、影响，研究人员不曾因、不因、也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿。 评级说明 投资建议评级标准 评级 说明 以报告发布日后的12个月内公司股价（或行业指数）相对同期基准指数的涨跌幅为基准。其中：A股以沪深300指数为基准；新三板以三板成指或三板做市指数为基准；港股以恒生指数为基准；美股以纳斯达克综合指数或标普500指数为基准。 公司评级 推荐 相对基准指数涨幅15%以上 谨慎推荐 相对基准指数涨幅5%～15%之间 中性 相对基准指数涨幅-5%～5%之间 回避 相对基准指数跌幅5%以上 行业评级 推荐 相对基准指数涨幅5%以上 中性 相对基准指数涨幅-5%～5%之间 回避 相对基准指数跌幅5%以上 免责声明 民生证券股份有限公司（以下简称“本公司”）具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格。 本报告仅供本公司境内客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。本报告仅为参考之用，并不构成对客户的投资建议，不应被视为买卖任何证券、金融工具的要约或要