IPO专题：新股精要-国内风电轴承保持架龙头金帝股份

公司核心看点及IPO发行募投：（1）公司是国内风电轴承保持架龙头，其他行业保持架新产品快速放量，与全球八大轴承公司建立稳定合作关系。公司汽车精密冲压件产品线丰富，为主流汽车厂商和知名汽车零部件厂商供货，新能源汽车异步感应电机铸铝转子放量有望带动业绩稳步增长 。（2）公司本次公开发行股票数量为5477.6667万股，发行后总股本为21910.6667万股，公开发行股份数量占公司本次公开发行后总股本的比例为25%。公司募投项目拟投入募集资金总额8.59亿元，本次募投项目的实施有助于提升公司的生产能力和服务能力、丰富产品结构，增强公司的核心竞争力。 主营业务分析：公司主营业务为精密机械零部件的研发、生产和销售，形成了轴承保持架和汽车精密零部件两大类主营产品。公司维持风电轴承保持架优势、不断进口替代的同时，在汽车精密冲压零部件领域实现扩张，整体业绩稳步增长，2020-2022年营收和归母净利润复合增速分别为31.74%和7.01%。收入结构变化及原材料成本上升导致公司2022年毛利率略有下降，但仍保持行业领先水平。 行业发展及竞争格局：下游需求旺盛带动轴承行业市场扩容，打开轴承零部件中保持架产品市场空间，2022年全球轴承保持架的市场空间为65亿美元（约合438亿元人民币），预计到2029年年均复合增长率能够达到6.3%。公司产品包含传动系统、电驱动系统等中体积、尺寸较小的精密冲压件，2022年公司产品对应汽车精密冲压件对应的国内市场空间为145亿元。公司风电轴承保持架领域及汽车精密冲压零部件领域国内竞争较为充分，市场集中度相对较低。 可比公司估值情况：公司所在行业“C34通用设备制造业”近一个月（截至8月15日）静态市盈率为32.46倍。根据招股书，选择汽车零部件行业豪能股份（603809.SH）、精锻科技（300258.SZ）、万里扬 （002434.SZ）、 蓝黛科技 （002765.SZ）、 泉峰汽车（603982.SH）、英搏尔（300681.SZ）、精进电动（688280.SH）；轴承零配件行业力星股份（300421.SZ）、金沃股份（300984.SZ）、五洲新春（603667.SH）作为可比公司。截至8月15日，可比公司对应2022年平均PE（LYR）为32.82倍（剔除负值、极端值），对应2023和2024年Wind一致预测平均PE为21.95倍和14.43倍。 风险提示：1）下游风电行业需求波动风险；2）下游新能源汽车行业波动风险。 1.金帝股份：国内风电轴承保持架龙头 公司是国内风电轴承保持架龙头，其他行业保持架新产品快速放量，与全球八大轴承公司建立稳定合作关系。公司深耕轴承保持架产品，能够覆盖众多保持架产品型号。在风电轴承保持架领域，公司紧随风电机组设备大型化和国产化的市场趋势，在变桨轴承保持架产品的基础上，向技术含量要求更高的风电齿轮箱、主轴保持架领域持续进行研发投入和市场渗透。目前，国产化程度较高的风电变桨轴承由天马轴承、洛阳轴承、瓦房店轴承、新强联等厂商占据主导地位 ，公司向此类国内轴承厂商直接销售变桨轴承保持架；国产化程度较低的风电齿轮箱轴承主要由舍弗勒、斯凯孚、铁姆肯等外资企业占据 ，公司近几年开始向此类齿轮箱轴承厂商供货，单价价值更高的齿轮箱轴承保持架销售额逐年上升。根据招股书披露，预估公司2022年风电轴承保持架营业收入占我国市场份额约为21%、占全球市场份额约为10%，占据龙头地位。在其他行业保持架领域，公司覆盖下游全球八大轴承客户，承接其在工业机器人、新能源装备、轨道交通等领域的本地化需求。同时，公司配合国内高档数控机床、新能源汽车等对于保持架零部件产品的国产化需求，不断开发例如高分子聚合物轴承保持架 、铜轴承保持架等新产品，能够在新能源汽车等新领域进行应用 ，相关产品快速放量，提供业绩驱动。 公司汽车精密冲压件产品线丰富，为主流汽车厂商和知名汽车零部件厂商供货，新能源汽车异步感应电机铸铝转子放量有望带动业绩稳步增长。公司汽车零部件产品已基本覆盖到精密冲压件能够应用的各个汽车细分系统中，产品线较为丰富，且已进入蔚来、长城汽车等主流汽车厂商供应体系，并为舍弗勒、斯凯孚、麦格纳（MAGNA）、 翰昂（HANON）、博泽（Brose）、捷太格特（JTEKT）、法雷奥（Valeo）、爱信、博格华纳、采埃孚等全球知名汽车零部件厂商供货。 根据招股书披露，将汽车精密冲压件在传统汽车变速箱、发动机系统 ，新能源汽车电驱动系统和汽车座椅、门锁等系统的市场空间进行加总， 得出2022年我国汽车精密冲压件对应的市场空间为145亿元。公司2022年汽车精密零部件的营业收入为4.27亿元，市场占有率约为2.94%。目前，公司新能源汽车异步感应电机铸铝转子的生产在铸铝转子模具设计、制造，铸铝转子成型等环节形成了核心技术，实现模具开发效率的提升，确保成型之后的产品孔隙率低、高强度、高电导率的技术要求，有效减少NVH对整车的影响。公司已实现由汽车精密零部件向驱动电机中转子小总成突破，获得了蔚来、汇川联合动力、上海电驱动 、英搏尔等关于铸铝转子总成的定点，有望带动业绩稳步增长。 2.主营业务分析及前五大客户 公司维持风电轴承保持架优势、不断进口替代的同时，在汽车精密冲压零部件领域实现扩张，整体业绩稳步增长，2020-2022年营收和归母净利润复合增速分别为31.74%和7.01%。公司的主营业务为精密机械零部件的研发、生产和销售，形成了轴承保持架和汽车精密零部件两大类主营产品。2020-2022年，公司营收分别为6.32亿元、9.14亿元和10.97亿元，年均复合增速31.74%；归母净利润分别为1.10亿元、1.15亿元和1.26亿元，年均复合增速7.01%。从细分领域来看，1）风电行业保持架：2020-2022年，公司风电行业保持架收入分别15396.92万元、13795.04万元和17831.14万元，其中变桨保持架收入分别为10922.81万元、7736.23万元和6835.37万元，齿轮箱保持架收入分别为4277.95万元、5763.87万元和10718.30万元。2021年，受国内陆上风电补贴到期，风电“抢装潮”后风电市场终端需求有所下降，同时终端客户更改产品设计，将部分钢制变桨保持架替换为成本低的塑料保持架，综合导致公司变桨保持架销量下降。公司通过调整风电行业产品结构， 在技术含量要求更高的风电齿轮箱、主轴保持架领域持续进行研发投入并逐步向该领域渗透，斯凯孚（SKF）、舍弗勒（Schaeffler）、恩斯克（NSK）、铁姆肯（TIMKEN）等大型轴承保持器的国内工厂考虑成本等因素开始寻求国内的进口替代，公司齿轮箱保持架迅速抢占市场份额 ，销售较2020年反向增加1485.92万元。2022年齿轮箱保持架销量持续上升，2022年销售收入较2021年增加4954.43万元。变桨保持架方面，受下游市场容量及材质替代综合影响，铁质变桨保持架销售继续下降 ，但公司积极开拓市场及研发加大，塑料保持架2021年下半年开始量产，2022年销售较2021年增加1554.34万元，使变桨保持架仅较上年下降900.86万元。2）其他行业保持架：2020-2022年，公司其他行业保持架收入分别23060.41万元、33507.76万元和33952.85万元。公司与下游客户保持紧密互动、开展深度同步开发合作，根据客户需求与客户协作开发新尺寸、新型号的产品，并放量生产，2021年其他行业保持架较2020年增长10447.36万元。2022年，其他行业保持架整体及各产品销量较去年稳中略有增。3）汽车精密零部件：2020-2022年，公司汽车精密零部件产品收入分别为16956.24万元、29278.38万元和42668.55万元，销售收入金额持续上升。2022年，变速箱零部件较2021年增加2826.83万元，主要受益于博格华纳、法雷奥和爱信等全球知名汽车零部件厂商的项目量产，新能源汽车电驱动系统受市场需求快速增长影响较上年增加6889.33万元。同时，太仓博泽汽车部件有限公司等客户项目量产，公司门锁、安全、座椅等其他系统零部件产品需求增加明显。 图1：公司营收快速增长，净利润稳步提升 图2：轴承保持架和汽车精密零部件为公司主要收入来源 收入结构变化及原材料成本上升导致公司毛利率略有下降，但仍保持行业领先水平。2020-2022年，公司综合毛利率分别为38.82%、34.06%及32.72%（剔除新收入准则影响），2021年和2022年略有下降。公司毛利率显著高于行业平均水平，2021年与2022年略有下降的主要原因为毛利率相对较低的汽车精密零部件收入快速增长，而2021年陆上风电政策补贴结束使轴承保持架毛利率下降7.79个百分点，轴承保持架毛利出现短期波动。 公司期间费用率总体保持稳定。2020-2022年，公司期间费用率分别为19.30%、18.26%和18.60%，整体保持平稳。公司汽车精密零部件业务正在发展中，相比同行业公司收入基数较低，同时公司为储备管理人才，综合导致整体费率整体较高。 图3：公司2020-2022年毛利率略有下降 图4：公司2020-2022年期间费用率保持相对稳定 表1：公司2022年前五大客户 市场规模为166.75亿元，到2025年市场规模预计将达到275.59亿元，由此测算2022年我国风电轴承保持架的市场空间为8.34亿元，未来市场增速也将与风电轴承市场保持一致。根据《GlobalWindReport2023》，2022年全球风电新增装机容量为77.6GW，我国2022年新增装机37.63GW，占比48%，参考该比例，结合2022年我国风电轴承保持架的市场空间为8.34亿元计算，全球风电轴承保持架的市场空间为17.36亿元。2）其他轴承及轴承保持架应用行业：对于家用电器，轴承主要装配在电机里，根据国家统计局等发布的《2022年家电行业运行简要情况》，2022年家电产量整体仍保持平稳，未来对轴承的需求量将保持在较高水平；对于工程机械，轴承主要装配在回转电机、液压泵 、行驶减速机、变速箱、差速器等部件中，以应对粉尘、泥泞、 大载荷等工况。根据《工程机械行业“十四五”发展规划》，工程机械行业的产业规模在2020年到2025年的年均增长率将保持在3-5%，将进一步拉动对工程机械轴承的需求量；对于机床制造，轴承主要装配在主轴和其他传动部件中，根据《2022年机床工具行业经济运行情况》，2022年机床工具行业营业收入与2021年基本持平，市场需求持续改善。目前，我国高精度数控机床轴承仍待产业化突破，预期有较大的发展潜力； 对于高铁，高速铁路及机车的轴箱、牵引电机、齿轮箱等均使用轴承，高速铁路用户对轴承的要求是高性能、高信赖度和长期免维护。 根据规划，2035年相比2021年我国高铁里程将新增3万公里，因此对高铁轴承的需求也将维持。 当前汽车精密冲压件主要由第三方零部件厂商提供，新能源汽车的快速出货带动公司汽车精密冲压件产品市场规模提升。公司产品包含传动系统、电驱动系统等中体积、尺寸较小的精密冲压件，根据招股书披露，2022年公司产品对应汽车精密冲压件对应的国内市场空间为145亿元。具体来看：1）变速箱系统：根据中国汽车工业年鉴、前瞻产业研究院整理数据显示，2020年我国规模以上车用变速器系统及组件企业营业收入为1735.48亿元，参照2020年至2022年传统汽车产量的变化趋势，2022年变速器系统及组件企业营业收入约1452.09亿元。基于公司应用于变速箱系统的精密冲压零部件在整体变速箱中所占的成本比例5%估算，2022年公司变速箱系统零部件对应的我国市场空间约为73亿元。2）发动机系统：在当前新能源汽车产销量快速增长的背景下，除纯电动汽车外，传统汽车、混动汽车和燃料电池汽车仍然需要搭载发动机，发动机及其零部件仍有较大的市场空间。由于公司发动机零部件的生产主要采用精密冲压方式，公司对发动机零部件中能通过精密冲压方式生产的零部件进行成本汇总，估计单车价值量约10