证 券 研 究 报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 未经许可，禁止转载 公司研究 安防 2023年08月13日 萤石网络（688475）2023年半年报点评 推荐 （维持） 经营优化显著，盈利提升亮眼 当前价：42.80元 事项：  公司发布2023年半年报，23H1公司实现营业总收入22.85亿元，同比+9.25%；归母净利润2.59亿元，同比+70.3%。单季度来看，23Q2公司实现营业总收入12.06亿元，同比+14.1%；归母净利润1.67亿元，同比+100.15%。 评论：  经营环比修复，软硬件收入齐增。分业务看，公司23H1年智能家居产品收入共18.9亿元，同比+7.8%，随着外部环境改善公司规模实现稳健增长。具体来看，智能摄像机、智能入户、其他智能家居产品分别收入为15.1、1.9、0.9亿元，同比增速分别为+5.3%、+27.2%、+70.3%。公司第二三梯队产品高增亮眼，人脸识别智能门锁、智能扫拖宝、智能盒子等新品热销，围绕着视觉技术能力展开的智能家居布局渐获成效。此外，云平台服务实现收入为3.8亿元，同比+23.2%，相较硬件产品保持更快增速，付费用户数量稳定提升。云服务受益于续订模式以及专业客户引流，未来有望保持高速增长。  多重利好因素共振，盈利能力大幅提升。公司23H1毛利率为43.0%，同比大幅增长7.5pct，其中智能家居产品业务毛利率为36.7%（+7.6pct），云平台服务业务为75.2%（+3.2pct）。单Q2毛利率为44.6%，同比+8.6pct。我们认为公司毛利率增长主要系高毛利的云平台收入占比提升、产品结构升级、电商渠道加码、原材料成本下降所致。费用方面，23Q2公司期间费用率为32.7%，同比+4.6pct，其中销售和研发费用率高增（同比+2.9、+3.1pct），高投入保障下公司技术优势持续领先。综合影响下，Q2公司归母净利率为13.9%，同比增长6pct，报告期内盈利能力大幅提升，彰显公司优质经营实力。  产品渠道逐步完善，长远发展可期。公司年内不断优化产品及渠道布局，产品方面，核心业务智能摄像头份额位居前列，根据洛图科技数据，23H1萤石摄像头在线上渠道销售额份额为11.7%，已排名第二。此外，公司上半年推出多款新品，如灯座云台摄像机、宠物看护摄像机、人脸识别和视频功能的智能门锁等，新品带动公司收入增长、结构改善。渠道方面，公司重视电商、内容营销，同时积极布局线下体验店和海外渠道，为全屋智能业务发展积累实力。长期展望，当前智能家居在AI技术加持下高速发展，萤石把握视觉技术入口，有望持续享受AIoT行业高速发展红利。  投资建议：考虑公司经营优化且盈利能力提升，我们调整公司23/24/25年归母净利润预测至5.48/7.08/9.05亿元（原值为4.91/6.57/8.57亿元）。对应PE分别为44/34/27倍。公司正处于高研发及高资本投入期，采用PS法参考估值，公司当前PS为5.6X，参考可比公司均值为6.6X，维持“推荐”评级。  风险提示：市场竞争大幅加剧，终端需求不及预期，关联交易规模较大风险。 [ReportFinancialIndex] 主要财务指标 2022A 2023E 2024E 2025E 营业总收入(百万) 4,306 5,494 6,941 8,711 同比增速(%) 1.6% 27.6% 26.3% 25.5% 归母净利润(百万) 333 548 708 905 同比增速(%) -26.1% 64.6% 29.1% 27.8% 每股盈利(元) 0.59 0.97 1.26 1.61 市盈率(倍) 72 44 34 27 市净率(倍) 5.0 4.6 4.2 3.7 资料来源：公司公告，华创证券预测 注：股价为2023年8月11日收盘价 证券分析师：秦一超 邮箱：qinyichao@hcyjs.com 执业编号：S0360520100002 证券分析师：吴鸣远 邮箱：wumingyuan@hcyjs.com 执业编号：S0360523040001 证券分析师：田思琦 邮箱：tiansiqi@hcyjs.com 执业编号：S0360522090002 证券分析师：邓怡 邮箱：dengyi@hcyjs.com 执业编号：S0360522070001 公司基本数据 总股本(万股) 56,250.00 已上市流通股(万股) 8,896.51 总市值(亿元) 240.75 流通市值(亿元) 38.08 资产负债率(%) 33.13 每股净资产(元) 8.80 12个月内最高/最低价 56.05/24.61 市场表现对比图(近12个月) 相关研究报告 《萤石网络（688475）2022年报&2023年一季报点评：乘智能赛道之风，Q1业绩重回高增》 2023-04-20 《萤石网络（688475）深度研究报告：智能家居东风起，视觉龙头展宏图》 2023-02-12 -3%39%80%122%22/1223/0223/0323/0523/0623/082022-12-28~2023-08-11萤石网络沪深300华创证券研究所 萤石网络（688475）2023年半年报点评 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 2 附录：财务预测表 [Table_ValuationModels2] 资产负债表 利润表 单位：百万元 2022A 2023E 2024E 2025E 单位：百万元 2022A 2023E 2024E 2025E 货币资金 4,806 4,921 4,552 4,908 营业总收入 4,306 5,494 6,941 8,711 应收票据 0 12 11 11 营业成本 2,738 3,347 4,174 5,183 应收账款 716 995 1,258 1,540 税金及附加 20 23 27 36 预付账款 34 30 39 50 销售费用 543 665 854 1,071 存货 590 969 1,222 1,512 管理费用 147 177 223 280 合同资产 0 0 0 0 研发费用 603 753 965 1,228 其他流动资产 69 80 96 116 财务费用 -29 -9 -11 -8 流动资产合计 6,216 7,006 7,176 8,137 信用减值损失 -3 -3 -3 -3 其他长期投资 18 24 30 37 资产减值损失 -30 -30 -30 -30 长期股权投资 0 0 0 0 公允价值变动收益 0 0 0 0 固定资产 154 413 854 1,179 投资收益 0 0 0 0 在建工程 368 668 918 1,018 其他收益 80 80 80 80 无形资产 234 258 290 330 营业利润 331 585 756 966 其他非流动资产 193 193 194 195 营业外收入 1 1 1 1 非流动资产合计 966 1,556 2,285 2,759 营业外支出 0 0 0 0 资产合计 7,182 8,562 9,462 10,895 利润总额 331 586 756 967 短期借款 200 50 0 0 所得税 -2 38 49 62 应付票据 144 175 272 370 净利润 333 548 708 905 应付账款 782 1,616 1,565 1,833 少数股东损益 0 0 0 0 预收款项 0 0 0 0 归属母公司净利润 333 548 708 905 合同负债 260 331 418 525 NOPLAT 304 539 697 897 其他应付款 119 119 119 119 EPS(摊薄)（元） 0.59 0.97 1.26 1.61 一年内到期的非流动负债 52 52 52 52 其他流动负债 293 377 479 603 主要财务比率 流动负债合计 1,849 2,720 2,905 3,502 2022A 2023E 2024E 2025E 长期借款 228 357 529 673 成长能力 应付债券 0 0 0 0 营业收入增长率 1.6% 27.6% 26.3% 25.5% 其他非流动负债 246 246 246 246 EBIT增长率 -38.7% 90.7% 29.3% 28.7% 非流动负债合计 474 604 775 919 归母净利润增长率 -26.1% 64.6% 29.1% 27.8% 负债合计 2,323 3,324 3,680 4,421 获利能力 归属母公司所有者权益 4,859 5,239 5,782 6,475 毛利率 36.4% 39.1% 39.9% 40.5% 少数股东权益 0 0 0 0 净利率 7.7% 10.0% 10.2% 10.4% 所有者权益合计 4,859 5,239 5,782 6,475 ROE 6.9% 10.5% 12.2% 14.0% 负债和股东权益 7,182 8,562 9,462 10,895 ROIC 5.6% 10.1% 11.7% 13.3% 偿债能力 现金流量表 资产负债率 32.3% 38.8% 38.9% 40.6% 单位：百万元 2022A 2023E 2024E 2025E 债务权益比 15.0% 13.5% 14.3% 15.0% 经营活动现金流 736 944 525 1,143 流动比率 3.4 2.6 2.5 2.3 现金收益 351 604 833 1,153 速动比率 3.0 2.2 2.1 1.9 存货影响 431 -378 -253 -291 营运能力 经营性应收影响 63 -256 -240 -263 总资产周转率 0.6 0.6 0.7 0.8 经营性应付影响 -88 866 46 366 应收账款周转天数 62 56 58 58 其他影响 -20 109 138 178 应付账款周转天数 100 129 137 118 投资活动现金流 -337 -650 -860 -722 存货周转天数 106 84 94 95 资本支出 -516 -650 -859 -721 每股指标(元) 股权投资 0 0 0 0 每股收益 0.59 0.97 1.26 1.61 其他长期资产变化 179 -1 -1 -1 每股经营现金流 1.31 1.68 0.93 2.03 融资活动现金流 3,168 -179 -34 -65 每股净资产 8.64 9.31 10.28 11.51 借款增加 98 -20 121 144 估值比率 股利及利息支付 -13 -168 -217 -277 P/E 72 44 34 27 股东融资 3,147 0 0 0 P/B 5 5 4 4 其他影响 -64 9 61 68 EV/EBITDA 70 38 28 20 资料来源：公司公告，华创证券预测 萤石网络（688475）2023年半年报点评 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 3 家电组团队介绍 组长、首席分析师：秦一超 浙江大学工学硕士，曾任职于东兴证券、申港证券，2020年加入华创证券研究所。 分析师：田思琦 上海国家会计学院会计硕士。2020年加入华创证券研究所。 助理研究员：樊翼辰 英国伦敦大学学院理学硕士。2021年加入华创证券研究所。 助理研究员：伍迪 美国乔治华盛顿大学金融数学硕士。2021年加入华创证券研究所。 助理研究员：杨家琛 东南大学工学学士、华东理工大学金融硕士。2022年加入华创证券研究所。 助理研究员：牛俣航 英国帝国理工学院理学硕士。2023年加入华创