休闲游戏受益于AI趋势，扑克业务合理扩张

主要观点： 报告日期：2023-08-13 公司于23年7月10日发布业绩预告，预计23年上半年归母净利润3.98至4.18亿元，yoy109%至119%，去年同期盈利1.91亿元。公司报告期利润增长主要系去年游戏买量投放及游戏迭代，在今年进入较好的回报周期，游戏流水上升，同时报告期内不断优化营销策略，精准投放，报告期内的投放费用相比去年同期有所下降。 ⚫休闲游戏最先受益AI，公司深耕休闲游戏 1）我们判断在AIGC技术创新趋势之下，最先受益并持续受益的将是休闲游戏品类，因为休闲游戏品类研发周期短，易于迭代升级，用户反馈及时，用户参与度广泛，是最有可能诞生AI原生游戏的品类。公司深耕休闲游戏赛道，是A股上市公司中休闲游戏品类的佼佼者，在AIGC的产业趋势之下，公司仍将持续受益。 2）公司从2018年起，通过收购成蹊科技等游戏公司股权，入局游戏行业。在公司较强的管理能力和内部协同之下，游戏产品研发快速发展，截止至2022年，公司游戏业务的毛利占比达到77.8%，是公司利润增长的重要驱动因素。公司国内游戏产品主要有《捕鱼新纪元》(22年底上线新游戏)、《捕鱼炸翻天》、《指尖捕鱼》、《姚记捕鱼3D版》、《大神捕鱼》、和《小美斗地主》等，海外游戏产品主要有《BingoParty》、 《BingoJourney》、《BingoWild》、《黄金捕鱼场》、《fishbox》、和《捕鱼派对》。同时，公司积极布局H5和微信小程序等游戏的产品研发，也积极拥抱AIGC对于游戏创新的产业趋势。 ⚫扑克牌业务合理扩产、有定价实力 公司扑克牌业务至今已经接近30年，历史悠久，在中国消费者心中一直有较好的品牌形象。由于公司的扑克生产工艺优良，供货能力可靠，定价实力强，并且产品质量优秀，所以在销售渠道也积累了较好的口碑。22年公司实现扑克牌销售10.37亿副，但现有产能仅能勉强满足公司现有业务需求，所以公司自2021年起通过可转债的形式，募投资金约6亿元，启动并推进年产6亿副扑克牌生产基地建设项目(位于安徽滁州)。公司现有产能为江苏启东扑克生产基地，额定产能7.56亿副，但近些年产能利用率较高，一直处于超额生产状态。在安徽滁州新工厂6亿副扑克产能规划爬坡完成后，公司届时总扑克产能将达到13.56亿副。 神州泰岳|深度报告：AI拓宽业务边界，游戏出海攀新高，20230802 ⚫营销业务子公司业绩承诺累计达成 公司通过20年6月收购芦鸣科技剩余88%的股权，完成入局互联网营销业务(广告)，根据2020年6月13日披露的业绩承诺，被收购方承诺芦鸣科技于20/21/22/23年实现净利润不低于，2700/3500/4000/4500万元人民币。20/21年实现业绩承诺，但22年净利润3947万元略低于当年业绩承诺，但20-22年累计利润1.14亿元，完成3年累计业绩承诺。 ⚫球星卡牌市场蓝海之初，公司投资“卡淘”强势开局 公司22年1月战略投资卡淘，入局球星卡市场，卡淘下设DAKA(球星卡一级市场发行商)和CardHobby(球星卡二级市场流通交易平台)，21年CardHobby的GMV突破6亿元，已经覆盖主要足球篮球和电竞卡牌主题。球星卡的商业模式是一级发行商发售卡牌，买家获得卡牌后可以选择收藏或者在二级市场流通交易，球星卡的价格锚定球星在体育市场的价值，有一定程度波动，买卖者出于对球星卡牌价值判断，进而会产生交易行为。2021年海外市场方面，一级发行侧，全球知名球星卡发行企业Panini和Topps有20亿以上的年销量；二级交易侧，北美二手卡牌交易市场GMV超过100亿美元，27年有希望达到900亿美元。球星卡牌市场仍然是处于高成长阶段的蓝海市场，中国收藏者和交易者的心智仍处于培育期，公司较早入局卡淘（国内最主要的球星卡牌平台），将成为中国球星卡牌市场发展的先行者。 ⚫投资建议 公司游戏业务稳健发展，游戏流水稳中增长，营销策略不断优化迭代，AI产业趋势有希望持续赋能游戏的研发制作和玩法创新；公司扑克牌产能合理扩张和较强的定价实力，有望持续驱动扑克牌收入增长；公司营销业务和公司各业务有望不断协同。我们预计公司23-25年营业收入，48.65/56.35/64.58亿元，预计公司23-25年归母净利润7.17/8.76/10.31亿元（yoy105.6%/22.3%/17.6%），对应23-25年P/E19.21/15.71/13.35，公司仍处于新业务成长阶段，估值合理，首次覆盖给予“增持”评级。 ⚫风险提示 休闲游戏业务入局者增加，竞争格局恶化；广告业务受整体宏观经济波动影响，业绩承诺兑现程度不及预期；扑克产能扩张和爬坡节奏不及预期 正文目录 1游戏、扑克、球星卡牌行业现状..................................................................51.1游戏行业：海外布局加快，休闲细分领域游戏重要性提升.............................................51）国内游戏市场承压，市场格局有结构性变化趋势......................................................52）海外市场布局加快，游戏类别呈多元化发展..........................................................61.2扑克牌行业：国内外需求旺盛，向智能化、环保化、高品质化方向发展.................................71.3球星卡牌行业：市场潜力巨大，中国球星卡牌市场前景广阔...........................................92公司：布局游戏、扑克牌、广告三大业务..........................................................112.1基本情况：股权架构稳定，积极推进股权激励......................................................112.2优势：研发、发行、运营协同发展................................................................142.3扑克龙头转型驱动营收增长，两次转型高效赋能....................................................143产品：聚焦休闲品类，布局海内外市场............................................................183.1公司国内外核心游戏产品........................................................................183.2捕鱼类游戏开发成本低、长线流水稳定............................................................193.3BINGO系列游戏生命周期长、迭代投入低...........................................................214盈利预测....................................................................................234.1关键假设......................................................................................234.2相对估值......................................................................................24风险提示：....................................................................................25财务报表与盈利预测............................................................................26 图表目录 图表1中国移动市场实际销售收入......................................................................5图表2中国游戏用户规模..............................................................................5图表3收入排名前100移动游戏产品类型数量占比.........................................................6图表4收入排名前100移动游戏产品类型收入占比.........................................................6图表5中国自主研发游戏海外市场实际销售收入...........................................................6图表6中国自主研发移动游戏海外重点地区收入占比......................................................7图表7中国自主研发移动游戏海外市场收入前100类型....................................................7图表82015-2022年中国扑克牌出口金额及增速...........................................................8图表92015-2022年中国扑克牌出口均价及增速...........................................................8图表102015-2022年中国扑克牌出口数量及增速..........................................................8图表112015-2022年中国扑克牌进出口及出口数量........................................................8图表122004-2020年我国扑克牌消费量（亿副）..........................................................8图表13获PSA评分9分的2022年UPPERDECK乔丹球星卡...................................................9图表14球星卡牌价格的影响因素......................................................................10图表152008年至今PWCC500指数与S&P指数投资回报率对比..............................................10图表162020年EBAY平台部分国家/地区球星卡销量增速...................................................11图表17姚记科技十大股东明细........................................................................12图表18公司2020年以来股权激励行权业绩考核要求..................