经营韧性凸显，聚焦公司长期增长

公司2023H1营收增长13%，业绩略有下滑，表现符合预期。公司H1营收同比增长13%至140亿元，由于1-2月零售环境波动，我们预计终端折扣同比仍有缺口，毛利率同比下滑1.2pcts至48.8%，销售费用率同比增长0.9pcts至28.2%，管理费用率同比持平为4.2%，同时由于其他收益同比减少1.7亿元，归母净利率同比下滑2.5pcts至15.1%，归母净利润同比下滑3%至21亿元，不考虑其他收益，公司业绩同比增长6%，表现出一定的经营韧性。 李宁成人装：Q2流水改善，专业运动定位持续强化。1）流水：2023H1李宁成人装流水同比增长10%-20%低段，单Q2流水同比增长10%-20%中段，分渠道看单Q2线下直营/批发/电商流水同比增长20%-30%高段/10%-20%中段/10%-20%低段增长。2） 收入 ：2023H1公司直营/加盟/电商营收同比分别+22%/+14%/+2%至34/67/36亿元。 渠道端：门店结构优化推进，净开店+同店改善驱动流水增长。1）开店：截止2023H1末李宁成人装直营/加盟门店数量较年初-7/-121家至1423/4744家，同比2022H1末+158/+72家，新开店多为优质高效大店。 2023H1店铺总面积增加10%-20%中段，大店数量超过1630家，高线城市流水占比稳定，购物中心以及大店流水占比提升。2）同店：单Q2全渠道同店增长低单位数，其中直营/批发/电商同店增长高单位数/低单位数/低单位数，公司重视单店效率，2023H1整体成交率保持良好水平，连带率持续提升，在折扣略有加深的同时，产品结构优化带动平均件单价仍有提升。 产品端：立足专业运动，消费者认可度提升。2023H1运动时尚/健身/跑步/篮球品类流水同比-2%/+12%/+33%/+6%，跑步品类流水增速领先，期内公司重点打造飞电、赤兔以及超轻跑鞋矩阵，碳板跑鞋飞电3challenger累计售卖超过70万双、竞速训练跑鞋赤兔6pro销量超过130万双，入门缓震跑鞋超轻20累计销量超过140万双，长期来看我们预计公司将持续聚焦专业运动定位，提升品牌在多运动品类中的市占率。 童装业务：流水快速增长，品牌以及渠道效率提升。2023H1李宁童装流水同比增长20%-30%中段，同店销售同比增长10%-20%低段，2023H1公司童装门店净关27家至1281家，同比2022H1末净开106家，目前仍处于渠道快速扩张的过程中。受益于赛道优异、品牌以及渠道运营能力提升，童装业务快速增长。 库存健康，折扣逐步收窄。截止2023H1整体库销比在3.8个月，保持健康水平，现有渠道存货中6个月及以下新品占比在87%，我们预计上半年终端折扣处于改善过程中，考虑到当前健康的库存结构，后续折扣改善趋势确定性强。 全年我们预计公司营收增长15%，业绩增长13%。我们预计公司7月经营表现稳定，增速在基数回升的背景下预计为中个位数。展望Q4，考虑到同期基数较低，终端流水有望快速增长，综合考虑后我们预计公司全年营收增长15%，业绩增长13%，净利率下降主要系2022年同期其他收益基数较高。 盈利预测和投资建议：基于行业高热度、李宁强劲的产品/品牌力及商品、零售与渠道策略 ， 我们看好公司增长 ， 我们调整公司2023-2025年业绩预期为45.81/54.46/64.23亿元，对应23年PE为23倍，维持“买入”评级。 风险提示：盈利能力提升速度不达预期；管理层变动带来的运营变化。 财务指标 财务报表和主要财务比率 资产负债表（百万元） 现金流量表（百万元）