FICC&资产配置周观察：如何看待地产政策信号对债市影响？
投资要点 ➢如何看待地产政策信号对债市影响？我国地产上下游产业链合计于GDP中占比超1/3，能带动的融资链条最长，相比消费与出口，地产景气度更为利率变化的重要变量。近期地产政策有所发力，市场对债市方向存一定分歧。最初金融“十六条”延长政策推出时，债市表现钝化，随后存量房贷利率调整、城中村改造、认房不认贷等措施出台，债市渐渐出现一定调整迹象。高频地产销售数据观测，截至7月30日当周一线城市商品房成交面积同比转正录得8%，结束连续6周的同比负增，但二三线城市对应销售数据改善仍不明显。当前RMBS房贷早偿率指数已较5月末22%高位大幅回落至13%，与最新金融数据中住户部门中长期贷款改善有所印证，指向过去半年提前还贷需求已基本释放。展望而言，我们倾向于认为地产政策主基调还是在于“稳定”而非“刺激”，对于债市中期而言不构成显著的利空。 1．《从油价、商品规律与经济周期，展望资产方向——FICC&资产配置深度报告》2.《美联储加息及衰退预期下大宗商品研究框架》3.《资产配置框架与行业比较复盘深度报告——资产联动下的周期规律》4.《美债收益率曲线及中美国债利差》5.《存款利率下行，债牛或延续》6.《多因素下债牛延续，关注降息预期》7.《如何看待美元兑人民币汇率破“7”》8.《贵金属或再迎配置窗口期》9.《如何看待国内降息可能性》10.《历轮降息前后债市如何演绎？》11.《海外鹰派信号略有升温》12.《人民币汇率有望于三季度企稳》13.《如何看待美国地产景气度的反弹？》14.《全球流动性拐点临近，股、商、汇共振回暖》15.《央行释放稳外汇信号，30年国债期货创新高》16.《日央行YCC政策微调，原油价格延续回暖》 ➢此轮地产政策与去年11月有何异同？对比而言，2022年11月的政策更偏供给端，侧重保交楼，而本轮当前主要通过因城施策条件松绑释放增量购房需求，更偏需求侧。供给端对于开发商融资需求的拉动是最直接的，也更能对利率产生影响。而存量房贷利率下调其实一定程度反而可以视为降息，反而是利多债市。2022年5月和8月5年期以上LPR调降15bp，均高于1年期MLF及LPR利率调整幅度，而2023年6月LPR与MLF为对称下调，这部分对地产部门提振并未超出市场预期。总体而言，我们倾向于认为2022年Q4全国性的地产政策力度更大，本轮更多侧重因城施策，当然亦不排除后续可能仍或有供给侧的积极措施加码。 ➢下半年还存在宽货币空间吗？本周五多部门联合发布会中，货币政策司司长邹澜提到“未来中国将根据其他工具使用进度、中长期流动性情况，综合评估存款准备金率政策，目标是保持银行体系流动性合理充裕”。再考虑专项债方面，2020年-2022年新增全国地方政府专项债发行3.6万亿元、3.58万亿元和4.03万亿元，远高于疫情前往年。2023年1-6月国内新增地方政府专项债已累计发行2.3万亿元，年内专项债发行节奏或于三季度加快，叠加8月开始至年末MLF到期量明显增多，市场或更需流动性呵护。央行于今年3月降准0.25个百分点，2022年则是分别于4月和11月分别降准0.25个百分点。据以往降准周期规律，我们认为3季度或还会有降准落地，年内或还有降息预期，在此之前债市仍有许多参与空间。 ➢多重因素支撑原油价格连续6周回暖。沙特和俄罗斯的联合减产，叠加美国原油库存大降，本周布伦特原油价格已升至86美元/桶上方，为3月以来的最高水平。尽管全球对经济衰退保持担忧，但亚洲地区石油消费仍强劲，OPEC+原油供应收缩即将迎来峰值、美国增产不及预期共振，或使市场供需保持紧张。展望而言，后续原油价格总体或维持高位区间震荡。 ➢惠誉评级下调叠加国债供给上升，美债收益率上行。本周惠誉对美债主权信用评级下调，避险需求推动美元指数小幅反弹至102，叠加美债供给上升推动收益率上行。但在7月非农数据发布略不及预期后，美债收益率已从顶部有所回落。CME预测9月联邦基金目标利率按兵不动概率仍在8成左右。日债10年期收益率维持于0.6%上方。人民币汇率总体震荡，外部美元已为强弩之末，内部经济积极信号及政策提振因素增多，人民币汇率底部或已现。 ➢国内权益市场机会大于风险。中期而言，美国加息周期或近尾声，而国内已处新一轮宽货币周期，且四季度有望结束去库周期。叠加政策底、情绪底、股债比底部或均已现。长久期角度，当下仍为A股及港股良好布局时点，胜率较高可适当乐观。后续经济稳增长发力措施或仍延续推出，多项指标基本确认经济底部，关注地产改善情况及政策的连贯性。 ➢风险提示：美国通胀回落速度不及预期、海外银行业危机蔓延、国际地缘摩擦超预期。 正文目录 1.资产配置核心观点.......................................................................5 2.债券市场.....................................................................................9 2.1.国内债市.....................................................................................................92.2.海外流动性观察.........................................................................................112.3.基准利率及债市情绪.................................................................................12 4.外汇市场...................................................................................15 5.经济日历...................................................................................16 图表目录 图1资产周度表现汇总.................................................................................................................5图22023年Q1超储率为1.7%....................................................................................................7图3商业银行净息差.....................................................................................................................7图4RMBS条件早偿率指数大幅回落............................................................................................7图5一线城市商品房成交面积周同比转正....................................................................................7图6本月MLF到期量为4000亿..................................................................................................8图7全国地方政府专项债年度发行额............................................................................................8图8主要政策利率及市场利率报价...............................................................................................8图9公开市场操作货币净投放[逆回购]..........................................................................................9图10MLF+TMLF合计净投放.......................................................................................................9图11银行间质押式回购总量........................................................................................................9图12国债10Y-1Y期限利差.........................................................................................................9图13新增国债及政金债发行规模...............................................................................................10图14新增地方政府债券发行规模...............................................................................................10图15IRS质押式回购定盘利率....................................................................................................10图16AAA同业存单收益率..........................................................................................................10图17国债期货收盘价.................................................................................................................10图18投资级中资美元债.............................................................................................................10图19中美10年期国债利差........................................................................................................11图20海外国债收益率.................................................................................................................11图21美联储总资产及联邦基金利率.........................................
