电子行业Q3策略汇报：持续看好AI+复苏、国产化

【中泰电子】Q3策略汇报：持续看好AI+复苏、国产化 分析师： 王芳S0740521120002，杨旭S0740521120001，李雪峰S0740522080004，游凡S0740522120002，张琼S0740523070004联系人：刘博文 目录 一、电子行业概述&二季度前瞻 二、看好下半年复苏链机遇三、国产化是产业发展基石四、AI创新驱动 1.1行业概述：板块有所调整，海外半导体大涨 ◼电子行业涨跌幅：23年以来电子（中信）指数累计上涨9%，跑赢沪深300指数6%，Q2以来板块整体有所调整。◼年初以来电子细分板块涨跌幅（基于自选股票池计算）：LED+25%、消费电子+22%、面板+21%、PCB+16%、半导体+7%、被动元件-2%；半导体细分板块来看，封测+38%、设备+18%、设计+5%、材料+6%、功率-12%。 1.1行业概述：板块有所调整，海外半导体大涨 ◼行业仓位跟踪：电子整体持仓从3月中旬9.6%上升至4月底12.1%，5-6月中旬有所回落，7月中旬再回升至12%。半导体方面，4月持仓有所上升，从3月底的4.4%提升至4月底的5%，7月中旬回落至4.5%；消费电子方面，持仓水平从年初的1.5%提升至1.8%，6-7月回落至1.5-1.7%，波动幅度相对较小。 ◼估值：过去十年电子行业PE（TTM）最高值为104x（2015/6），最小值为27x（2022/4），中值为52x，目前电子行业PE（TTM）为62x，接近75%分位数。 1.1行业概述：板块有所调整，海外半导体大涨 ◼海外半导体股价表现 ➢费城半导体指数：年初以来费城半导体指数累计上涨52%，跑赢标普500指数33%。➢年初以来累计涨幅超50%的个股：1）数字（英伟达+220%，AMD+74%）；2）MCU（瑞萨+123%）；3）存储（三星+76%）；4）设备（LAM+73%）；5）功率（安森美+68%）。 来源：Wind，中泰证券研究所 1.2 23Q2大陆公司业绩预告 1.2 23Q2大陆公司业绩预告 1.3海外大厂业绩：23Q2多数公司同比负增长 ◼海外大厂景气度：23Q2多数公司为同比负增长 ➢1）设计、制造环节：设计板块中，英特尔、TI、存储公司Q2同比负增长；制造板块中，台积电Q2同比负增长。➢2）设备环节：ASML、KLA Q2同比正增长，LAM同比负增长。➢3）材料环节：环球晶圆、WOLFSPEED Q2同比正增长。 1.3海外大厂库存逐步改善，展望23H2景气复苏 ◼海外设计厂商预期库存在23Q2开始逐步改善，23H2景气复苏，下游汽车、工业等市场需求强劲。 目录 一、电子行业概述&二季度前瞻 二、看好下半年复苏链机遇 2.1存储：大市场、强周期，复苏量价齐升逻辑最佳 ◼存储大市场、强周期，复苏量价齐升逻辑最佳。 ➢1）市场规模：22/21/20全球存储市场规模为1392/1534/1175亿美金，占半导体规模的比例为24%/28%/27%，是全球第二大细分品类。从存储器细分占比看，DRAM占比61%，NAND占比37%，NOR等占比2%。 ➢2）周期波动：存储的周期性与全球半导体整体周期性走势一致，但波动性远大于其他细分品类。 来源：WSTS，中泰证券研究所 2.1存储：存储先进入下行周期，目前率先改善 ◼全球：从进入下行周期的先后顺序看，存储>SOC&射频&封测>设备&制造 ➢23Q3存储公司营收同比增速率先转负，而在22Q4射频、SOC和封测公司营收同比增速转负，滞后存储1个季度，23Q1设备和制造公司营收增速转负，滞后存储2个季度。 2.1存储：存储先进入下行周期，目前率先改善 ◼全球：存储Q2开始营收出现边际改善 ➢从季度营收的环比增速看，22Q3开始存储、SOC整体营收环比负增长，持续到23Q1，23Q1除英伟达外（AI驱动）营收环比仍为负，而存储是较为领先的指标，美光Q2营收38亿美金，yoy-57%/qoq+2%，预计Q3收入37-41亿美金，中值39亿，环增3%。 2.1存储：股价主升浪与存储价格上涨基本同步，目前价格拐点已到 ◼股价与存储价格的关系：供给端已全面收缩，股价主升浪到来与存储价格开启上行基本同步 ➢我们重点分析美光股价和财务数据，原因有二：1）美光的会计年度是10/1~下一年9/30，韩系、中国台湾厂商会计年度是1/1~12/31，如美光一季报实际覆盖的是12月、次年1月、次年2月，一季报发布时间较韩国和中国台湾厂商早一个月。2）美光全球第三大原厂，DRAM+NAND营收占比达95%+，具有代表意义。 ➢1）市场供需关系：目前供给端已全面收缩，待需求逐步复苏。周期下行，原厂降低产能稼动率和缩减资本开支，减少供应。在库存达峰前，生产量大于需求量，处于库存增加阶段，而当库存达峰值后，生产量小于需求量，库存开始消化，当库存消化完毕，需求复苏、供不应求时，存储价格开启反弹。从22Q4到23Q2，美光、海力士、三星等相继宣布减产，此前周期底部、三星是逆势扩产，本轮周期各大厂商亏损严重，三星首次宣布扩产。同时美光Q2法说会宣布DRAM和NAND进一步减产30%（Q1财报减产25%），减产持续到24年，海力士Q2法说会宣布NAND减产幅度加大。 ➢2）股价、库存高点、存储价格之前的反弹先后顺序：在库存达高点前，股价提前启动，库存达高点后，股价继续反弹，接着存储合约价微跌或者横盘、基本企稳，后存储价格持续上涨时，股价进入上涨的主升浪。 2.1存储：股价主升浪与存储价格上涨基本同步，目前价格拐点已到 2.1存储：Q3价格上涨，行业拐点已现 ◼价格是供需博弈后的结果，存储价格反映行业景气，存储价格从22Q4开始下跌到23Q2，经历了6个季度下滑，存储价格从高点已下降70%，Q3存储行业拐点已现。 ➢1）价格跌幅大、预期后续反弹大。DDR4、DDR3合约价从高点跌幅约60%，现货价从高点跌幅约70%，均已创历史新低，预期后续需求复苏、有望实现较大幅度的反弹。 ➢2）存储现货价涨跌互现。根据集邦咨询的存储价格，DRAM价格已处于底部磨底，现货价在4月中出现上涨，一改此前的下降情况，近期持续涨跌互现。合约价：每个月更新一次，6月合约价环比下滑、但幅度收窄。现货价：从7/10-7/14的现货价格变化看，DRAM的周变化-2.7%~+2.7%，涨跌互现,NAND的周变化-2.44%~+0.5%，涨跌互现 2.1存储：Q3价格上涨，行业拐点已现 来源：DRAMexchange，中泰证券研究所 2.1存储：HBM是AI服务器存储的全新增量 ◼传统服务器的主芯片为CPU，主要使用的存储器为内存条和固态硬盘，AI服务器的主芯片为CPU与GPU，主要使用的存储器除了内存条和固态硬盘外，新增HBM，搭配GPU使用，是DRAM内存芯片的一种。 ➢按照应用场景，DRAM分成标准DDR、LPDDR、GDDR三类。JEDEC定义并开发了以下三类SDRAM标准，以帮助设计人员满足其目标应用的功率、性能和尺寸要求。 ➢1）标准型DDR：针对服务器、云计算、网络、笔记本电脑、台式机和消费类应用程序，与CPU配套使用 ➢2）LPDDR：Low Power DDR，针对尺寸和功率非常敏感的移动和汽车领域，有低功耗的特点。 ➢3）GDDR：Graphics DDR针对针对高吞吐量应用(例如显卡和AI)，图形DDR分为HBM和GDDR，配套GPU使用，HBM采用3D结构，GDDR是2D平面，相较GDDR，HBM的带宽更高、延迟更低、体积更小。 2.1存储：HBM是AI服务器存储的全新增量 ◼23年HBM全球市场约20亿美金，预计24年翻倍以上增长，海力士全球领先 ➢1）竞争格局：22年三星/海力士/美光在DRAM市场份额45%/28%/23%，而在HBM市场22年海力士/三星/美光的份额为50%/40%/10%。海力士Q1法说会表示，23年HBM销量同比50%+增长。 ➢2）产品迭代：海力士是目前唯一规模量产HBM3的厂商，三星处于认证阶段。 2.1存储：Q1存储厂商低谷，库存达峰值 ◼Q1淡季+需求疲软态势延续为存储公司营收最低点，同时原厂库存在Q1达峰值，后续季度营收逐季向好、库存逐季降低。 ➢1）营收：Q1存储价格下降，同时需求量环比继续下滑（淡季+需求疲软延续），营收达低谷，Q2价格下降、但跌幅收窄，同时需求季节性好转，Q2环比提升。如美光Q2营收38亿美金，yoy-57%/qoq+2%，预计Q3收入37-41亿美金，中值39亿，环增3%，环比继续改善。 ➢2）库存：Q1国内外存储公司的库存环比增长幅度减小，海外大厂海力士和美光明确表示Q1库存达峰值，美光Q2存货减值4亿美金，库存82亿美金、周转天数168天，加回存货减值、库存减少。 2.1存储：大陆Q2整体营收环增，低点已过、有望持续改善 ◼存储器分为主流存储和利基存储，主流存储主要对应手机、PC和服务器三大下游，市场规模接近1400亿美金，玩家是三星、海力士、美光、西部数据等国际原厂，利基存储器主要玩家为中国台湾厂商和大陆厂商，市场规模约160亿美金。从存储器价格弹性看，主流存储器大于利基存储器。 ◼大陆存储设计公司均布局利基存储器；主流存储器方面，长鑫长存布局主流存储，江波龙、佰维等模组厂对应主流存储，深科技是长鑫长存封测厂，香农芯创是海力士存储器代理商。 2.2 IoT：周期位置靠前率先迎来复苏 ◼IoT板块23Q2业绩环比改善率先迎边际拐点。复盘IoT板块，20/21年在国产替代+缺芯浪潮下，业绩快速增长，从营收看平均在21H2见顶，伴随存货周转率高点；此后在上下游共同挤压下，业绩下滑，原厂及渠道库存高企。 ◼渠道库存方面：基本经历22Q3——23Q1持续去化，23年3月后平均水平来到安全库存水位附近，23Q2渠道去库存压力较小。◼业绩来看：23Q1渠道基本处于去库存状态，叠加过年影响，业绩低基数，Q2在渠道补库以及行业需求弱修复下，迎来边际拐点，预期在下半年消费旺季带动下，H2较H1仍将有望保持较快修复，四季度保持环比增长趋势。 来源：Wind，中泰证券研究所 2.3模拟：需求侧:兼具成长和周期属性，国产替代空间广阔 ◼模拟行业具有显著周期性：模拟芯片伴随全社会电气化率和联网设备普及率提升长期成长，但整体以周期的方式演进，2022年为本轮周期高点，WSTS预计2023年行业同比下滑 ◼行业空间广阔，国产替代率仍有较大提升空间：2022年全球模拟IC销售额890亿美元，根据Yole数据2022年射频市场为192亿美元，则其余模拟IC市场约为698亿美元 2.3模拟：供给侧:TI扩产造成短期冲击，市场未来增速可消化 ◼TI扩产短期对市场造成冲击导致供大于求，长期市场增速有望消化扩产影响： 1）TI新扩产能22年投产，23-25年逐步爬坡。公司2025年之前新扩产线有2条（均为12寸晶圆厂），一条是RFAB2、一条是LFAB1。其中RFAB2于2022年底开始试生产，2023年初正式开始扩产，2023-2025年间逐步爬坡，2025年建设完成，LFAB1于2022年投产 2）TI扩产供给增加，在需求下滑的大背景下对市场造成短期冲击。TI 2022年新扩产能可支撑收入为20亿美元，考虑到RFAB2和LFAB产能释放，2023年预计新增产能更多，而根据WSTS 2023年5月最新展望，2023年全球模拟IC销售额预计下滑5.7%，因此TI扩产或导致短期市场供过于求 3）TI 2023-25年每年产能增量约占市场的2.5-3.1%，预计未来行业增速能够消化。根据TI公告的指引，考虑12寸扩产+8寸晶圆厂关停影响后，其产能能够支撑的收入将由2022年200亿美元增长至2026年的300亿美元，2030年为450亿美元。我们预计2023-25年产能增量能够支撑的营收平均每年为25亿美元，由于公司2023年Q1资本支出10亿美元，公司预计