盐津铺子(002847) /休闲食品 /公司点评 /2023.08.03 请阅读最后一页的重要声明！ 持续超预期，核心竞争力凸显 证券研究报告 投资评级:买入(维持) 核心观点 基本数据 2023-08-03 收盘价(元) 81.99 流通股本(亿股) 1.74 每股净资产(元) 6.33 总股本(亿股) 1.96 最近12月市场表现 分析师 孙瑜 SAC证书编号：S0160523010003 sunyu02@ctsec.com 分析师 李茵琦 SAC证书编号：S0160523020001 liyq03@ctsec.com 相关报告 1. 《绑定骨干员工，有望更上一层楼》 2023-05-08 2. 《业绩超预期，持续证明兑现能力》 2023-04-24 3. 《渠道红利持续兑现，23Q1实现开门红》 2023-04-17  事件：2023H1公司实现收入18.94亿元、同比+56.5%，归母净利润2.46亿元、同比+90.7%。2023Q2实现收入10.01亿元、同比+57.6%，归母净利润1.34亿元、同比+98.9%。  新兴渠道端依旧表现亮眼，辣卤、蛋类增长亮眼。23H1直营KA/电商/经销（包括新零售和其他渠道）分别占比10%/21%/69%，同比-15%/+155%/+58%。232H1辣卤食品中：魔芋营收2.2亿元、同比+163%；肉禽制品营收2.0亿元、同比+94%；豆制品营收1.5亿元、同比+53%；其他营收1.5亿元、同比+79%。23H1烘焙营收3.0亿元、同比+11%；深海零食营收2.9亿元、同比+18%；薯类营收1.59亿元、同比+47%；蒟蒻果冻布丁营收1.3亿元、同比+93%；果干坚果营收1.1亿元、同比+26%；蛋类营收0.95亿元、同比+582%；其他（含组合装）营收0.99亿元、同比+81%。  效率优化后盈利水平持续提升。23H1/Q2实现净利率13.4%/14.1%，同比+2.7/+3.5pct，Q2环比+1.5%。23H1/Q2实现毛利率35.3%/36.0%，同比-2.2/-0.5pct；23H1/Q2销售费用率同比-6.3/-6.2pct；结合来看23H1/Q2毛销差同比+4.1/+5.7pct，Q2环比+3.7pct。渠道结构变动下毛利率下降、但费用端缩减更为明显，带动盈利水平提升。23H1/Q2管理费用率同比-1.0/-0.7pct，预计系股份支付减少和规模效应的体现。  投资建议：公司持续超预期，收入端维持高增。我们认为不仅是充分把握了渠道红利，目前公司完成内部团队搭建、下游全渠道布局 、完善生产的短板、重视原材料端合作，公司内部能力已经得到系统性提升、大单品快速培育成功和利润率持续提升都能证明此。我们预计公司23-25年营收为39.6/49.8/61.4亿元，同比+37%/26%/23%；归母净利为5.0/6.7/8.9亿元，同比+67%/33%/33%，对应PE为32/24/18X，维持买入评级。  风险提示：行业竞争加剧，食品安全问题，原材料成本波动。 盈利预测： [Table_FinchinaSimple] 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入(百万元) 2282 2894 3963 4982 6137 收入增长率(%) 16.47 26.83 36.97 25.70 23.19 归母净利润(百万元) 151 301 504 672 894 净利润增长率(%) -37.65 100.01 67.02 33.48 32.99 EPS(元/股) 1.21 2.40 2.57 3.43 4.56 PE 70.74 45.12 31.94 23.93 18.00 ROE(%) 17.27 26.57 34.94 31.81 29.73 PB 12.68 12.28 11.16 7.61 5.35 数据来源：wind数据，财通证券研究所 -14%-1%12%25%38%51%盐津铺子沪深300上证指数休闲食品 谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准 2 公司点评/证券研究报告 公司财务报表及指标预测 [Table_FinchinaDetail] 利润表(百万元) 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 财务指标 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入 2281.50 2893.52 3963.38 4982.03 6137.38 成长性 减:营业成本 1466.80 1888.91 2496.93 3123.73 3835.86 营业收入增长率 16.5% 26.8% 37.0% 25.7% 23.2% 营业税费 20.29 27.88 35.67 44.84 55.24 营业利润增长率 -39.0% 100.9% 64.7% 33.4% 32.8% 销售费用 505.41 457.33 610.36 762.25 939.02 净利润增长率 -37.7% 100.0% 67.0% 33.5% 33.0% 管理费用 118.98 130.86 206.49 249.10 259.61 EBITDA增长率 9.7% 58.5% 45.1% 26.5% 27.1% 研发费用 55.19 74.28 99.08 124.55 153.43 EBIT增长率 -32.9% 88.3% 60.5% 31.0% 31.1% 财务费用 20.96 8.82 13.79 4.71 -6.59 NOPLAT增长率 -30.0% 84.9% 60.2% 30.8% 31.1% 资产减值损失 -0.68 0.00 0.00 0.00 0.00 投资资本增长率 -3.5% 25.7% 17.2% 32.2% 32.4% 加:公允价值变动收益 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 净资产增长率 2.1% 29.9% 26.7% 46.3% 42.1% 投资和汇兑收益 0.96 1.05 1.59 1.99 2.45 利润率 营业利润 169.79 341.05 561.69 749.07 994.70 毛利率 35.7% 34.7% 37.0% 37.3% 37.5% 加:营业外净收支 -2.64 -8.21 -4.50 -4.50 -4.50 营业利润率 7.4% 11.8% 14.2% 15.0% 16.2% 利润总额 167.14 332.85 557.19 744.57 990.20 净利润率 6.8% 10.4% 12.7% 13.5% 14.6% 减:所得税 12.78 30.98 52.93 71.48 95.06 EBITDA/营业收入 13.8% 17.2% 18.2% 18.3% 18.9% 净利润 150.74 301.49 503.55 672.15 893.89 EBIT/营业收入 8.3% 12.4% 14.5% 15.1% 16.1% 资产负债表(百万元) 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 运营效率 货币资金 134.53 202.94 566.04 1017.97 1978.32 固定资产周转天数 162 119 92 73 58 交易性金融资产 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 流动营业资本周转天数 -16 23 -10 0 -10 应收帐款 198.10 161.42 278.96 274.60 407.33 流动资产周转天数 110 133 151 169 211 应收票据 0.00 7.60 14.42 13.26 20.84 应收帐款周转天数 28 22 20 20 20 预付帐款 59.74 118.27 149.82 187.42 230.15 存货周转天数 75 68 70 70 70 存货 259.13 453.44 517.59 697.20 794.53 总资产周转天数 324 282 260 265 277 其他流动资产 18.60 35.41 35.41 35.41 35.41 投资资本周转天数 227 225 192 202 217 可供出售金融资产 投资回报率 持有至到期投资 ROE 17.3% 26.6% 34.9% 31.8% 29.7% 长期股权投资 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 ROA 7.2% 12.3% 15.4% 16.6% 16.5% 投资性房地产 0.00 0.56 0.56 0.56 0.56 ROIC 12.4% 18.2% 24.9% 24.6% 24.4% 固定资产 1009.68 940.91 998.39 992.62 973.35 费用率 在建工程 54.02 143.33 293.33 393.33 493.33 销售费用率 22.2% 15.8% 15.4% 15.3% 15.3% 无形资产 195.41 200.19 216.19 232.19 248.19 管理费用率 5.2% 4.5% 5.2% 5.0% 4.2% 其他非流动资产 41.31 61.36 65.00 70.00 75.00 财务费用率 0.9% 0.3% 0.3% 0.1% -0.1% 资产总额 2081.82 2454.75 3267.67 4055.48 5401.38 三费/营业收入 28.3% 20.6% 21.0% 20.4% 19.4% 短期债务 528.42 471.56 471.56 471.56 471.56 偿债能力 应付帐款 221.63 269.10 493.85 460.62 711.45 资产负债率 57.6% 53.2% 55.5% 47.5% 44.0% 应付票据 19.96 7.85 26.83 16.56 36.72 负债权益比 135.6% 113.8% 124.6% 90.6% 78.7% 其他流动负债 8.69 13.08 13.08 13.08 13.08 流动比率 0.58 0.92 0.99 1.31 1.60 长期借款 2.00 137.10 137.10 137.10 137.10 速动比率 0.29 0.34 0.53 0.75 1.10 其他非流动负债 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 利息保障倍数 7.80 27.41 30.45 39.88 52.29 负债总额 1198.21 1306.69 1812.78 1927.50 2378.26 分红指标 少数股东权益 10.56 13.16 13.87 14.81 16.06 DPS(元) 1.00 1.50 0.00 0.00 0.00 股本 129.36 128.69 192.91 192.91 192.91 分红比率 留存收益 531.79 704.60 1015.25 1687.39 2581.29 股息收益率 1.2% 1.4% 0.0% 0.0% 0.0% 股东权益 883.61 1148.05 1454.89 2127.98 3023.13 业绩和估值指标 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 现金流量表(百万元) 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E EPS(元) 1.21 2.40 2.57 3.43 4.56 净利润 150.74 301.49 503.55 672.15 893.89 BVPS(元) 6.75 8.82 7.34 10.77 15.33 加:折旧和摊销 124.23 140.42 148.52 161.77 175