北交所个股研究系列报告：军用特种航空制品及聚氨酯新材料制品企业研究

北交所个股研究系列报告：军用特种航空制品及聚氨酯新材料制品企业研究 公司基本情况 1.1主营业务1.2产品介绍1.3主营业务收入结构1.4股权结构1.5财务情况 1.1主营业务 公司重点业务为军用特种航空制品和聚氨酯等新材料，收入主要依靠军工和新材料客户 Ø通易航天成立于2008年，2017年挂牌，2021年北交所上市。主营业务为军用特种航空制品和聚氨酯等新材料制品的研发、生产和销售，公司产品包括航空供氧面罩、聚氨酯保护膜、飞机橡胶软油箱等在内的军用及民用制品。 Ø2020年及以前公司核心产品为橡胶制品，2021年以来公司产品结构进一步细分，产品向聚氨酯等新材料方向延伸，橡胶制品占比逐步快速下滑，功能性膜产品迅速成为公司核心产品。2022年功能性膜产品收入占比达到71.61%的新高，橡胶制品收入占比大幅下降至25.98%。 Ø2020年及以前公司前五大客户多为军工客户，同时公司依赖单一客户；2021年以来公司前五大客户中新材料类企业明显增多。2022年公司前五大客户占比为65.76%，公司仍然依赖前五大客户，但对单一客户的依赖程度大幅下降。 1.2产品介绍 公司主要产品为航空供氧面罩、聚氨酯保护膜、飞机橡胶软油箱等，涉及军用及民用 Ø通易航天主要产品包括航空供氧面罩、聚氨酯保护膜、飞机橡胶软油箱等在内的军用及民用制品。 Ø公司的航空供氧面罩和飞机软油箱等产品长期稳定配套供应国内的诸多在研和在役军机。 Ø公司正在持续加快拓展聚氨酯保护膜等新材料制品的民用领域。 1.4股权结构 公司前十大股东中多为自然人，有两家证券机构持股，一家为主承销商，另一家为新进 Ø截至2023年Q1，第一大股东为控股股东上海易行健信息科技有限公司，直接持有43.43%的股份；公司第四位大股东张欣戎控股上海易行健信息科技有限公司，实为公司实际控制人，直接控股3.36%，合计控制46.79%的股份。 Ø公司第三大股东为公司主承销商中信证券，2020年公司与中信证券签订增资扩股协议。 Ø2023年Q1江海证券成为公司新进前十大股东。 Ø除张欣戎外其余个人股东在公司中均无董事会、监事会以及高级管理人员任职。 1.5财务情况 公司收入加速增长，但净利润出现波动；毛利率和净利率随着产品侧重变化而出现下滑 Ø2018-2021年营业收入稳步小幅增长，2022年公司聚氨酯膜产品打开市场从而使得收入爆发式增长，2022年营业收入达到新高18,771.79万元。 Ø2018-2021年净利润增速持续下滑，2021年由于成本支出显著增加使得净利润出现负增长，2022年随着收入增长重回增长轨道，但2023年Q1净利润再次出现明显下降，主要是因为原材料成本上涨及人员支出水平走高。2021-2022年公司营业成本增速均超过100%；2021-2023年Q1销售费用增速快速走高，2023年Q1达到106.43%。 Ø2018-2020年公司毛利率和净利率整体保持增长势头，2021年以来毛利率和净利率快速下降。2022年公司毛利率为33.96%，净利率为17.58%，均为近年来新低。下降原因主要为收入占比逐步走高的聚氨酯膜产品毛利率低，同时公司另一大高毛利率产品面罩的销售量下降。 1.5财务情况 公司研发支出整体呈现增长，研发积极开拓汽车领域；营运压力随着产品结构变化 Ø研发支出方面，2018-2022年公司研发费用整体呈现增长，2022年研发费用1,786.31万元，较2021年明显增长，但研发费用率回落至9.52%；公司研发项目包括面罩及聚氨酯等新材料的研发和升级，同时还在开发针对汽车领域的新材料等。截至2022年末，公司拥有92项专利，9项发明专利。 Ø营运能力方面，2018-2021年公司应收账款和存货的周转天数整体延长，2022年应收账款和存货的周转天数实现明显缩短，分别缩短至160.04天和140.29天。这主要是因为公司产品逐渐侧重于聚氨酯，客户也逐步向一般企业倾斜，受军方审核影响的程度下降。 数据来源：通易航天公开财报，东方财富choice，亿渡数据整理 行业分析 2.1所属行业及产业链2.2橡胶行业2.3橡胶制品行业2.5国防支出情况2.6军用飞机情况2.7汽车市场情况2.8行业竞争格局2.4塑料制品行业 2.1所属行业及产业链 公司所属大行业为橡胶和塑料制品业，下游应用广泛 Ø通易航天主营业务为军用特种航空制品和聚氨酯等新材料制品的研发、生产和销售。 Ø根据《上市公司行业分类指引》（2012年修订），公司所属行业为“C29橡胶和塑料制品业”。公司的核心产品航空供氧面罩为橡胶制品，聚氨酯保护膜属于塑料制品。Ø上游主要是橡胶和塑料原材料，以及中游实际产品的需求可能涉及到的金属件、通讯组件等；Ø下游应用广泛，包括国防军工、汽车、电气制造、轨道交通、石油化工、生活用品、机械设备、医疗卫生等领域。 橡胶和塑料制品 2.2橡胶行业 近年来我国合成橡胶产量保持增长，产能利用率和自给率均实现较好提升 Ø近年来我国合成橡胶的产量总体向上增长势头。2018年因为产能过剩问题而出现了产量下降，但2019年中国合成橡胶迅速改善低端产能过剩的问题，有效提升了利用率，产品同质化问题也得到一定程度的改善，最终使得合成橡胶产量实现大幅度增长。2020年在新冠疫情的影响下中国合成橡胶产量增速明显回落，但受益于需求仍实现了正增长，2021年以来新冠疫情影响逐渐减弱，合成橡胶产能得到进一步释放。2022年我国合成橡胶产量为823.3万吨，同比小幅增长1.43%。 Ø近年来中国合成橡胶产能利用率和国内产品自给率均实现提升。2022年我国合成橡胶产能利用率为71.40%，较2020-2021年小幅回落，主要是2022年疫情反复导致生产不连续；2022年我国合成橡胶国内产品自给率小幅提升至79.60%，对外依赖度进一步降低。 2.3橡胶制品行业 近年来我国橡胶制品行业在出清后实现良性经营，集中度提升，部分细分发展良好 Ø橡胶制品是橡胶延伸出来的下游，在橡胶行业的发展以及社会生产推进过程中诞生出种类繁多的橡胶制品。近年来行业在经历市场多次波动之后逐步淘汰落后产能并清理僵尸企业，一些规模小、品质差、知名度低、环保不达标的企业相继退出市场竞争，促进整个行业的良性发展。 Ø2016-2020年中国橡胶制品工业规模以上工业企业单位数量有小幅下降，主营业务收入规模自2018年明显回落，但利润在2018年回落后有明显反弹，这表明橡胶制品行业实现良性经营，集中度不断提升，行业发展趋势向好。 Ø近年来各细分行业发展呈现分化，轮胎制造、橡胶板管带、橡胶零件、再生橡胶、橡胶靴鞋及其他橡胶共6个细分在市场淘汰落后产能并清理僵尸企业的影响下，经营收入出现不同程度的下滑；其他橡胶在2018年出清后实现了小幅度的回升。 2.4塑料制品行业 塑料制品行业保持相对稳定；当前TPU市场供大于求，但未来仍有多种新需求 Ø塑料制品广泛应用于国民经济的各个领域，我国已是全球最大的塑料生产和消费大国。当前塑料制品行业加速淘汰落后产能的同时也在持续加快产品结构的升级，塑料制品行业正在全面向着高端化、品牌化、绿色化转型。2020年以来塑料制品行业受到了疫情、宏观经济下行压力增大、国际地缘冲突等多重因素的干扰，但行业整体保持了相对稳定。2022年我国塑料制品产量为7,771.6万吨，同比下降4.3%。 ØTPU，即热塑性聚氨酯弹性体又称热塑性聚氨酯橡胶，是一种有机高分子合成材料，属于聚氨酯弹性体的一种，具有环保、高弹性、轻量化等多种优越特性，能够有效代替PVC、橡胶、EVA、硅胶等传统材料，是未来新材料的主要发展方向之一。TPU优异的柔软度、耐候性和生物相容性使得其在高端鞋材、隐形车衣、医用材料等领域实现了较快发展。近年来我国TPU产能不断扩张，2022年已提升至129.9万吨，但产能的快速扩张使得供给开始过剩，叠加疫情干扰使得需求回落至56.9万吨，为近五年首次负增长。尽管供大于求，但随着各类新兴领域对TPU产生新需求，未来一段时间市场仍将保持较好发展势头。 2.5国防支出情况 我国国防支出稳步扩大，是全球第二大国防支出国家，但远少于美国 Ø我国国防支出预算稳步增长，为军工领域发展奠定良好基础，能够有效带动航空相关设备市场增长；2018-2023年我国国防支出预算持续增长，增速下滑势头也得到扭转，实现平稳增长势头；2023年国防支出预算增长至1.55万亿元，增速达到7.2%，支出预算规模再创新高。 Ø美国国防支出预算增长重新进入加速通道，快速增长的规模将给中国及其他国家带来压力；2023年国会审核通过的美国国防预算支出高达8579亿美元，创造新历史记录，增速达到13.9%。 Ø各国军费支出占全球以及占GDP比重，美国处于绝对领先地位，主要发达国家和少数发展中国家正在加速扩大国防支出，2022年美国国防支出占全球比例达到39%，占GDP的3.5%，均处于前列；中国国防支出占全球的13%，但仅占GDP的1.4%。 2.6军用飞机情况 我国军用飞机数量规模大，其中战斗机是核心，有较大更新换代需求 Ø最新统计数据显示，美国拥有全世界数量最多的军用飞机，达到13300架；中国拥有3284架军用飞机，全球排名第三，占全球军用飞机的6%，是美国军用飞机的25%左右，其中二代机及以下占比高，拥有极大的更新升级空间。 Ø截至2022年底，我国服役战斗机中三四代战机的占比仍然偏低，尤其是四代机的占比与美国存在较为明显的差距。从相关数据来看，美服役战斗机均为较为领先的三代机和四代机，占比分别为76%和24%，而我国现役四代机占比仅为2%，新型四代机交付比例仍然偏少，同时新一代战斗机的需求较为明确，在未来较长一段时间内随着战斗机等装备的代际更新，将催生出极大的市场空间。 Ø我国军用飞机组成中，战斗机占比最高，约为48%；武装直升机占比约28%，教练机占比约12%，其余军用飞机占比低于10%；不同种类的军用飞机配备不同类型的航空供氧面罩，未来将进一步实现个性化升级。 数据来源：WorldAir Forces 2023、亿渡数据整理 2.7汽车市场情况 汽车市场在新能源汽车的带动下重回增长轨道，聚氨酯等新材料市场将获益 Ø中国汽车产销总量已连续14年稳居世界第一，但2018年首次负增长此后销量连续3年下滑。2021-2022年随着疫情影响的逐渐减弱、国家大力促进汽车消费以及新能源汽车发展为整体市场注入活力，中国汽车市场重新恢复正增长，2022年全国汽车销量达到2,686.40万辆，为近四年最高，汽车市场整体复苏势头已形成。 Ø中国新能源汽车产销总量已连续8年位居世界第一，尽管新能源补贴退坡给市场造成较大冲击，但在政策和市场的双重作用下市场仍表现出强劲发展动力。2020年以来，国家开始逐步加强力度刺激汽车消费，尤其是对新能源汽车的支持，再加上新能源汽车企业持续不断的升级技术，这为市场再度重回高速增长奠定良好基础。2022年全国新能源汽车销量大幅提升至668.7万辆，同比增长95.60%。 Ø汽车市场的向好发展将有助于汽车配套产业的发展，聚氨酯保护膜可用于漆面保护、汽车天窗和侧挡的隔热与表面防护，聚氨酯胶片可替代车用PVB胶片用于汽车玻璃夹胶膜，这为聚氨酯等新材料市场发展提供有力支持。 数据来源：工信部、亿渡数据整理 2.8行业竞争格局 航空供氧面罩领域寡头竞争；汽车保护膜领域海外龙头企业具有明显优势 Ø通易航天按照主营业务分为以航空供氧面罩为主的军用特种航空制品，以及聚氨酯保护膜为主的新材料制品。 Ø航空供氧面罩领域，公司最直接的竞争对手为航空工业航宇救生装备有限公司，隶属于航空工业旗下中航机载系统有限公司，是大型国有企业，无披露数据。市场上无其他可直接对标企业。 Ø汽车保护膜领域，包括漆面保护、窗户高隔热及保护、内饰膜等细分。整体而言，海外龙头企业伊士曼、圣戈班和3M公司在汽车保护膜领域中具有绝对领先地位。国内企业在汽车保护膜领