Q2业绩超预期，伊菲丹加持增厚业绩，股权激励彰显信心

水羊股份23年中报点评：Q2业绩超预期，伊菲丹加持增厚业绩，股权激励彰显信心 产品结构优化+费用管控良好，盈利能力稳步提升。2Q23毛利率/归母净利率分别同比+3.9/+3.7pct至59.6%/7.3%，销售/管理/研发费用率分别同比-3.06/+1.2/-0.4pct至39.8%/5.8%/1.7%。Q2利润端表现亮眼，主要系业务/产品结构改善带来毛利率优化，成本费用管控效果显著，盈利能力提升；分产品看，23H1面膜/水乳膏霜收入同比-0.51%/+4.53%，毛利率同比+5.46/+1.39pct至68.82%/51.62%，预计系高毛利的伊菲丹并表拉动；分渠道看，23H1抖音/淘系收入同比+137.43%/-12.62%，23Q2底对抖音渠道调整后由董事长直接带领，预计在Q3能看到变化。费用端看，投放效率提升带来销售费用率的下降；研发方面，23H1新建研发大楼开始使用，建立了多个实验室等。 总股本/流通(百万股)389/357总市值/流通(百万元)7,388/6,76512个月最高/最低(元)19.36/11.16 高端品牌伊菲丹海内外发展势头强劲，代理品牌陆续贸易备案进入收获期。（1）自有品牌：23H1自有品牌贡献收入/利润40%+/60%+，御泥坊/伊菲丹/大水滴/小迷糊均实现盈利（大水滴/小迷糊扭亏为盈）。①御泥坊：23Q3开始由董事长直接管理，组织架构扁平助于管理提效；②伊菲丹：中国市场符合预期，海外市场超预期（海外增速快于中国），产品端，伊菲丹产品矩阵丰富，上半年重点推广CP组合和防晒，未来逐步推广极致线和樱花线；渠道端，重点加强高端百货布局，增加免税网点（全球年底增至50个网点）以及合作高端酒店，线上严格管控价格体系；展望明后年，丰富产品线+法国奥运会+高端渠道布局有望带来持续增长；③其他自有品牌：大水滴上半年收入增长50%+且处于盈利通道，新彩妆品牌VAA上半年收入增长近200%，亏损收窄。（2）代理品牌：23年下半年预计部分代理品牌陆续完成一般贸易备案，有望带来业绩释放。 电话：18621965840E-MAIL：guobin@tpyzq.com执业资格证书编码：S1190519090001 发布股权激励计划，彰显中长期成长信心。公司拟向不超过345人授予限制性股票激励合计326.89万股，占公司总股本0.84%，授予价格每股7.87元，激励目标为2023、2024年归母净利润（剔除激励费用影响）不低于3亿（+140%）、4亿元（+33%），彰显中长期成长信心。 盈利预测与投资建议：公司自有品牌和代理业务两大业务板块在经过一年多的调整后逐步走入正轨。自有品牌打造“2+2+n”多层次矩阵，主品牌御泥坊管理团队进一步调整理顺、产品持续更迭；伊菲丹聚焦产品梯队建设，海外增长超预期；2+2品牌在上半年均贡献利润。代理品牌方面，陆续完成一般贸易备案，有望带来业绩释放。23Q2增长势头向好，伊菲丹快速放量增厚业绩，同时公司公布股权激励计划彰显长期发展信心。我们看好公司在渠道、品牌结构和组织架构优化下，凭借跨品牌组织、品牌孵化和品牌代理能力，业绩重回增长快车道。我们预计2023-25年归母净利润为3.05/4.04/4.81亿元，对应EPS为0.78/1.04/1.24元，给予“买入”评级。 风险提示：代理品牌解约风险，新品或新品牌销售不及预期，流量成本上升风险，行业竞争加剧等。 投资评级说明 1、行业评级 看好：预计未来6个月内，行业整体回报高于沪深300指数5%以上；中性：预计未来6个月内，行业整体回报介于沪深300指数－5%与5%之间；看淡：预计未来6个月内，行业整体回报低于沪深300指数5%以下。 2、公司评级 买入：预计未来6个月内，个股相对沪深300指数涨幅在15%以上；增持：预计未来6个月内，个股相对沪深300指数涨幅介于5%与15%之间；持有：预计未来6个月内，个股相对沪深300指数涨幅介于-5%与5%之间；减持：预计未来6个月内，个股相对沪深300指数涨幅介于-5%与-15%之间；卖出：预计未来6个月内，个股相对沪深300指数涨幅低于-15%以下。 销售团队 研究院/机构业务部 中国北京100044北京市西城区北展北街九号华远·企业号D座投诉电话：95397投诉邮箱：kefu@tpyzq.com 重要声明 太平洋证券股份有限公司具有经营证券期货业务许可证，公司统一社会信用代码为：91530000757165982D。 本报告信息均来源于公开资料，我公司对这些信息的准确性和完整性不作任何保证。负责准备本报告以及撰写本报告的所有研究分析师或工作人员在此保证，本研究报告中关于任何发行商或证券所发表的观点均如实反映分析人员的个人观点。报告中的内容和意见仅供参考，并不构成对所述证券买卖的出价或询价。我公司及其雇员对使用本报告及其内容所引发的任何直接或间接损失概不负责。我公司或关联机构可能会持有报告中所提到的公司所发行的证券头寸并进行交易，还可能为这些公司提供或争取提供投资银行业务服务。本报告版权归太平洋证券股份有限公司所有，未经书面许可任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制、刊登。任何人使用本报告，视为同意以上声明。