大类资产跟踪周报2023年第22期：半导体行业景气有望回暖

2023.07.23 大类资产配置 半导体行业景气有望回暖 主——大类资产跟踪周报2023年第22期 动本报告导读： 资半导体领先国内工业品周期大约三个季度。当前半导体行业销售拐点企稳，或将利好 产新一轮生产景气周期。 配摘要： 置上周台积电发布二季报，业绩有所下滑但是略超市场预期。其中，周Q2实现营收4808亿元新台币（超出预期4783.4亿元新台币约25亿报元新台币），-10%YOY/-5.5%QOQ；净利润1818亿元新台币（超市 场预期80亿元新台币），-23%YOY/-12.2%QOQ。根据台积电自身预计，三季度营收预计升至167-175亿美元，毛利率预计小幅下滑至51.5%-53.5%区间，相较二季度指引下滑0.5个百分点。根据CEO魏哲家判断，半导体行业行业库存调整可能延续至四季度，并且“大趋势比我们先前预期弱”。 对于人工智能对半导体带来的利好方面，台积电管理层认为已将人工智能计入资本支出和长期销售前景，推测未来销售中约50%的增长 证来自AI领域。但同时认为台积电目前无法完全满足客户对人工智能的需求，潜在需求不足以抵消宏观经济疲软导致的整体终端市场需求 券乏力。 研从全球半导体行业周期与中国工业产成品周期的关系来看，2000年究以来大致呈现5年左右的周期，并且半导体一般领先全部工业品周期报大约三个季度。从目前半导体行业销售拐点已经企稳，虽然2季度景告气度略弱于预期，但是在AI需求加持下，大概率将在年底进入新一 轮周期，对于国内工业品或将形成一定程度利好。周度表现：权益上涨，利率走平。 周度指数表现来看，周度指数表现来看，标普500、CRB商品、原油等表现不错，A股、港股等表现相对一般。月度回报率来看，日经、美元指数等表现一般，美股、原油表现较好。上周大类资产表现：标普500上涨0.69%；美国国债指数上涨0.00%；中债国债指数上涨0.32%，中债信用债指数上涨0.10%；沪深300指数下跌1.98%；布伦特原油期货价格上涨0.74%，CRB商品综合指数上涨2.10%。 风险提示：全球经济和通胀走势超预期、地缘政治出现突发事件。 大类资产配置研究 报告作者 刘扬(分析师) 021-38677826 liuyang023988@gtjas.com 证书编号S0880523020005 王大霁(分析师)021-38032694 wangdaji026000@gtjas.com 证书编号S0880522080007 王子翌(分析师)021-38038293 wangziyi027313@gtjas.com 证书编号S0880523050004 相关报告 底部震荡再试区间下沿，回测前低将是加仓 机会 2023.07.22 美债收益率曲线倒挂程度加剧 2023.07.19 上周超预期模型表现较好，超额收益0.72% 2023.07.17 美联储货币政策预期趋松提振欧美股债表现 2023.07.17 央行住房贷建议与市场隐含定价 2023.07.17 目录 1.半导体行业景气有望回暖4 2.资产价格表现5 3.全球央行资产负债表变动趋于稳定8 4.美国金融市场与其他发达经济体继续保持分化11 图表目录 图1：近二十年以来，半导体行业周期相对于工业品具有一定的领先性4 图2：大类资产表现与近期配置观点5 图3：中国国债收益率曲线6 图4：国债收益率小幅上升6 图5：美国国债收益率曲线6 图6：美债收益率下行6 图7：全球权益市场大多数有所回撤7 图8：最近一个月权益风格偏价值7 图9：行业表现：房地产、建材、农林牧渔、轻工等排名靠前7 图10：南华综合指数上行和原油价格小幅上行8 图11：近一年美元指数与CFETS人民币指数走势8 图12：全球主要央行总资产年度变化（美元计价）9 图13：A股市场新增融资量保持稳定9 图14：A股市场股票型ETF资金流入减少9 图15：北上资金流入稳定10 图16：跨港资金保持相对活跃10 图17：A股权益风险溢价明显好于美股10 图18：股票相对商品风险溢价中偏低10 图19：芝加哥联储金融状况和圣路易斯金融压力指数小幅上升11 图20：花旗经济意外指数显示各经济体景气度继续分化11 1.半导体行业景气有望回暖 上周，台积电发布二季报，业绩有所下滑但是略超市场预期。其中，Q2实现营收4808亿元新台币（超出预期4783.4亿元新台币约25亿元新台 币），-10%YOY/-5.5%QOQ；净利润1818亿元新台币（超市场预期80亿元新台币），-23%YOY/-12.2%QOQ。根据台积电自身预计，三季度营收预计升至167-175亿美元，毛利率预计小幅下滑至51.5%-53.5%区间，相较二季度指引下滑0.5个百分点。根据CEO魏哲家判断，半导体行业行业库存调整可能延续至四季度，并且“大趋势比我们先前预期弱”。 对于人工智能对半导体带来的利好方面，台积电管理层认为已将人工智能计入资本支出和长期销售前景，推测未来销售中约50%的增长来自AI领域。但同时认为台积电目前无法完全满足客户对人工智能的需求，潜在需求不足以抵消宏观经济疲软导致的整体终端市场需求乏力。 从全球半导体行业周期与中国工业产成品周期的关系来看，2000年以来大致呈现5年左右的周期，并且半导体一般领先全部工业品周期大约三 个季度。从目前半导体行业销售拐点已经企稳，虽然2季度景气度略弱 于预期，但是在AI需求加持下，大概率将在年底进入新一轮周期，对于国内工业品或将形成一定程度利好。 图1：近二十年以来，半导体行业周期相对于工业品具有一定的领先性 工业产成品库存半导体销售额同比，右轴 2001 2003 2005 2007 2009 2011 2013 2015 2017 2019 2021 2023 3580 3060 25 40 20 20 15 0 10 -20 5 0-40 -5-60 数据来源：Wind，国泰君安证券研究 2.资产价格表现 2.1权益震荡，债券走强 权益震荡，利率走强。周度指数表现来看，标普500、CRB商品、原油 等表现不错，A股、港股等表现相对一般。月度回报率来看，日经、美元指数等表现一般，美股、原油表现较好。上周大类资产表现：标普500上涨0.69%；美国国债指数上涨0.00%；中债国债指数上涨0.32%，中债信用债指数上涨0.10%；沪深300指数下跌1.98%；布伦特原油期货价格上涨0.74%，CRB商品综合指数上涨2.10%。 图2：大类资产表现与近期配置观点 资产种类 细分市场 近一周回报率 近一月回报率月回报 Z-Score 年回报百分位 战术配置观点 权益 沪深300 -1.98% -1.09% -0.27 65.2% 内外部宏观环境有所改善，平台经济政策落地，权益走势边际向好，关注中特估高股息、AI产业链和高端制造等。 恒生指数 -1.74% -0.74% -0.16 50. 2% 标普500 0.69% 3.91% 0.72 36.4% 斯托克600 0.99% 1.84% -3.79% 0.82% 0. 32 28.8% 日经225 -0.27% -0.89 25.0% 债券 中债国债 0.32% 0.67 56. 0% 短期市场情绪较为乐观，长债表现更好，以继续持有为最佳策略，关注政策边际变化。 中债信用债 0.10% 0.41% 0.10 80.1% 美国国债 0.00% 0.21% 0.15 94.7% 商品与另类 CRB商品 2.10% 2.15% 0. 43 55.5% 商品震荡，关注国内定价商品机会，顺序预计为先能源后工业金属。 伦敦金 0.35% 1.81% 0. 42 32.9% 布伦特原油 0.74% 5.12% -0.98%-1.06% 0. 38 81.4% 外汇 美元指数 1.12% -0.66 84.7% 美元指数下行，美国经济数据维持景气但通胀下行，双债务赤字定价美元下行大趋势。 人民币预估指数 -0.54% -0.87 100.0% USDCNY -0.01% 0.03% 0.08 82.4% EURCNY 0.01% -0.16% 0.00 99.7% 货币 余额宝7日年化 -0.13% -0.03% -0.12 16.9% 全年投资机会出现，可将超额储蓄适度配置于风险资产。 理财3个月 0.00% 0.00% 0.12 78.6% 数据来源：Wind，国泰君安证券研究 注：年回报百分比使用最近五年滚动周度数据；货币类资产统计的是收益率变动。 2.2国债利率下行，美债利率上行 国债利率下行。具体看，1年期上行10bp至1.74%，3年期下行4.3bp 至2.21%，10年期下行3.7bp至2.61%。与上月相比，利率曲线中长端下行4bp左右。 美债利率上行。具体看，美债2Y收益率上行8bp至4.82%，10年期美债利率上行1bp至3.84%，10Y-2Y期限利差为-98bp，较上周拉大7bp。 图3：中国国债收益率曲线图4：国债收益率小幅上升 3.0 2.5 52.2 中国国债活跃券曲线:2023/7/21中国国债活跃券曲线:2023/7/14中国国债活跃券曲线:一个月前 0 -5 -4.3 -2.7-4.3 -3.5-3.7 2.0 1.5 -10 -15 -20 -25 -30 -35 -40 -23.9 -36.6 -5.9 -8.8 -10.0 -17.4 -6.3-5.7-5.-96.7-5.2-5.0 上周变动 月变动 1.0 0246810 1M3M6M1Y2Y3Y5Y7Y10Y 数据来源：Wind，国泰君安证券研究纵轴：%；横轴：期限（年） 数据来源：Wind，国泰君安证券研究纵轴：bp；横轴：期限（年） 图5：美国国债收益率曲线图6：美债收益率下行 6.0 5.5 5.0 4.5 4.0 3.5 3.0 2.5 2.0 1.5 1.0 0.5 0.0 美国国债活跃券曲线:2023/7/21美国国债活跃券曲线:2023/7/14美国国债活跃券曲线:一个月前 0246810 30 26.0 上周变动 月变动 12.0 9.0 10.0 11.0 8.0 12.0 9.010.0 9.0 10.0 6.0 5.0 3.0 1.01.01.0 1.0 25 20 15 10 5 0 1M3M6M1Y2Y3Y5Y7Y10Y 数据来源：Wind，国泰君安证券研究纵轴：%；横轴：期限（年） 数据来源：Wind，国泰君安证券研究纵轴：bp；横轴：期限（年） 2.3权益市场震荡 权益市场震荡。其中，沪深300回报为-1.98%，中证1000回报率-2.19%， 上证50回报为-1.52%，创业板回报为-2.74%。离岸市场方面，标普500 指数回报为0.69%，纳斯达克指数回报为-0.57%，日经225指数回报 -0.27%，恒生指数回报为-1.74%，英国富时100指数回报为3.08%，德国DAX指数回报为0.45%。新兴国家中，巴西IBOVESPA指数上涨2.13%，印度SENSEX30指数上涨0.94%。 从行业表现看，房地产、建材、农林牧渔、轻工等排名靠前，通信、计算机、传媒、电子、电气设备等行业表现靠后。 图7：全球权益市场大多数有所回撤 上周回报率上上周回报率 3.08% 2.13% 0.69% 0.45% 0.94% -0.27% -1.98% -2.19% -1.52% -0.57% -2.74% -1.74% 9% 6% 3% 0% -3% -6% 数据来源：Wind，国泰君安证券研究 图8：最近一个月权益风格偏价值 国证1000价值国证1000成长 罗素1000价值罗素1000成长 1.21.2 1.151.15 1.11.1 1.051.05 11 0.950.95 0.90.9 0.850.85 0.8 06-2206-2406-2606-2806-3007-0207-0407-