6月出口数据点评：数据调整如何影响全年出口？

证券研究报告|宏观点评 宏观点评 2023年7月13日 证券分析师芦哲 资格编号：S0120521070001 联系人 邮箱：luzhe＠tebon.com.cn 占烁 资格编号：S0120122070060 邮箱：zhanshuo@tebon.com.cn 投资要点： 张佳炜 资格编号：S0120121090005 邮箱：zhangjw3@tebon.com.cn 数据调整如何影响全年出口？ 6月出口数据点评 核心观点：6月美元计价出口同比下降12.4%，出口走弱幅度基本在市场预期之内。进口超预期下降6.8%，反映内需仍然偏弱。需要注意的是，上半年出口“累计值”较“当月值累加”低约220亿美元，可能是对前5个月出口数据有所下调，这一数据调整预计拖累全年出口增速约0.6个点。往后看，三季度出口同比增速压力仍大，四季度由于低基数和领先的价格周期回升，出口形势可能有所缓和。由于数据调整，上半年出口累计增速降至-3.2%，全年可能为-4%左右。 相关研究 数据调整如何影响全年出口：6月出口数据首次出现调整，调整后出口累计值与当月值有显著差异；上半年累计增速超预期下调，可能影响全年出口增速约0.6个点。按前6个月出口当月值累加计算，上半年出口总额约1.68万亿美元，但发布 数据为1.66万亿美元，二者出现约220亿美元的缺口。从历史数据来看，这是出口累计值与当月值首次出现缺口（如图2）。在6月的出口累计值和当月值给定的情况下，产生这一差异的原因可能是下调了前5个月的累计值。因此我们看到，6 月出口的当月增速较上月仅下降4.9个点，降幅明显不及前两月（分别为16和6.3个点），但累计增速却从0.3%降至-3.2%，创下2月以来最大降幅。累计增速超预期下降，我们对全年出口的预期也要随之下调。如果按220亿缺口来算，后续数 据不再调整，在去年总出口3.59万亿美元基础上，数据调整将拖累全年出口增速 约0.6个点。 出口目的地：对欧美出口降幅扩大，对新兴市场出口纷纷转负，仅对俄出口仍正增长。今年前几个月，在对欧美出口同比下降之时，东盟、非洲、拉美、俄罗斯等新兴市场是支撑我国出口的主要因素。6月，对欧盟、美国出口分别下降 12.9%/23.7%，降幅继续扩大；对东盟出口在5月首次转负后，6月降幅从15.9%小幅扩大至16.9%；对非洲、拉美出口增速分别从上月12.9%/-1.1%降至-6.9%/-10.8%，对新兴市场出口大多已经步入负增长。只有对俄出口在低基数支撑下（去年同期-17%），6月仍保持91%的增速，拉动总出口1.4个点。关于对俄出口可参考我们5月报告《从替代效应看对俄贸易拉动全年多少出口？》。 出口产品：汽车、家电两个品类仍在增长，其他产品出口额大多在下降。拆分各类产品对出口的拉动，大类产品的贡献均在下降，如机电贡献-5个点，纺织服装贡献 -1.4个点，家具玩具-0.7个点，鞋靴箱包-0.4个点，其他产品贡献-4.9个点。机电大类中，汽车及零部件和家电两个品类仍在增长，分别拉动出口增长1.4/0.1个点。也要关注到部分品类在今年前期增长后，近期开始下降，如鞋靴箱包、医疗仪器、灯具照明的出口同比从5月开始下降，通用机械在6月首次转负。 贸易盈余：数据调整也影响了贸易盈余，按调整后的累计值计算，上半年贸易盈余减少近1500亿，对上半年名义GDP的拉动下降0.2个点。按1-6月当月值累加/ 累计值计算的贸易盈余分别是2.96万亿/2.81万亿人民币，较去年同期的增量分别为5254亿/3788亿，对上半年名义GDP增速的拉动是0.9%/0.7%，即按累计值计算后，贸易盈余对上半年名义GDP的拉动下降0.2个点。 展望：往后看，随着对主要贸易伙伴的出口均转负，三季度出口压力仍较大；四季度由于低基数和领先的价格周期回升，出口形势可能有所缓和，预计全年出口可能下降4%左右。PPI同比增速在6月基本见底，7月开始降幅将明显收窄。PPI一般小幅领先于出口价格周期的变化，预计出口价格可能在9-10月触底回升。而去 年11-12月，受疫情影响，出口降幅达到10%左右，也有助于抬高今年的同比增 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 速，因此四季度出口形势预计将有所好转。假设7月出口环比与6月相同，8-12月取2004-2022年环比历史均值，在此情况下全年出口大约下降4%左右。我们在3月份报告《三个维度看出口：增速何时见底？》中，曾利用对主要贸易伙伴出口 的历史区间，计算2023年出口增速区间为-7.1%至-2.6%，目前来看全年增速可能仍在该区间的中枢水平。 风险提示：对新兴市场出口承压；国际地缘事件扰动；海外衰退风险。 图1：出口当月增速和累计增速图2：当月值和累计值的背离 100 中国:出口金额:当月同比% 80 中国:出口金额:累计同比% 60 40 20 0 -20 -40 -60 中国:出口金额:当月值亿美元 中国:出口金额:累计值:环比增加亿美元 4,000 3,500 3,000 2,500 2,000 1,500 1,000 18/1 18/4 18/7 18/10 19/1 19/4 19/7 19/10 20/1 20/4 20/7 20/10 21/1 21/4 21/7 21/10 22/1 22/4 22/7 22/10 23/1 23/4 500 资料来源：Wind，德邦研究所资料来源：Wind，德邦研究所 图3：分目的地的出口拉动 (%) 东盟+印度 拉美 欧美 俄罗斯 港台 其他 日韩 总出口 非洲 25 20 15 10 5 0 -5 -10 -15 -20 22/622/722/822/922/1022/1122/1223/123/223/323/423/523/6 资料来源：Wind，德邦研究所 图4：分产品的出口拉动 (%) 20 鞋靴箱包纺织服装家具玩具机电其他总出口 15 10 5 0 -5 -10 -15 22/622/722/822/922/1022/1122/1223/123/223/323/423/523/6 资料来源：Wind，德邦研究所 图5：各类机电产品对出口的拉动 (%) 15 自动设备处理器及手机家电汽车及零部件 通用机械 灯具照明 集成电路 其他 医疗仪器 机电 10 5 0 -5 -10 22/622/722/822/922/1022/1122/1223/123/223/323/423/523/6 资料来源：Wind，德邦研究所 图6：PPI与出口价格 中国:PPI:全部工业品:当月同比% 出口价格-美元计价% 出口价格-人民币% 25 20 15 10 5 0 -5 -10 -15 14/1 14/4 14/7 14/10 15/1 15/4 15/7 15/10 16/1 16/4 16/7 16/10 17/1 17/4 17/7 17/10 18/1 18/4 18/7 18/10 19/1 19/4 19/7 19/10 20/1 20/4 20/7 20/10 21/1 21/4 21/7 21/10 22/1 22/4 22/7 22/10 23/1 23/4 -20 资料来源：Wind，德邦研究所 信息披露 分析师与研究助理简介 芦哲，德邦证券首席宏观经济学家。毕业于中国人民大学和清华大学，曾任职于世界银行集团（华盛顿总部）、泰康资产和华泰证券。在JournalofInternationalMoneyandFinance、《世界经济》、《金融研究》、《中国金融》等学术期刊发表论文二十余篇，引用量过千，下载量过万。第五届邓子基财经（学者）研究奖得主，作为核心成员获得2019和2020新财富固定收益研究第一名，2020IIChina宏观第一名。社会兼职：中国首席经济学家论坛研究员，中国财富管理50人论坛（CWM50）特邀青年研究员，人民大学重阳金融研究院客座研究员，中央财经等多所大学校外研究生导师。 分析师声明 本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格，以勤勉的职业态度，独立、客观地出具本报告。本报告所采用的数据和信息均来自市场公开信息，本人不保证该等信息的准确性或完整性。分析逻辑基于作者的职业理解，清晰准确地反映了作者的研究观点，结论不受任何第三方的授意或影响，特此声明。 投资评级说明 1.投资评级的比较和评级标准：以报告发布后的6个月内的市场表现为比较标准，报告发布日后6个月内的公司股价（或行业指数）的涨跌幅相对同期市场基准指数的涨 类别 评级 说明 股票投资评级 买入 相对强于市场表现20%以上； 增持 相对强于市场表现5%~20%； 中性 相对市场表现在-5%~+5%之间波动； 减持 相对弱于市场表现5%以下。 跌幅； 优于大市 预期行业整体回报高于基准指数整体水平10%以上； 2.市场基准指数的比较标准：A股市场以上证综指或深证成指为基准；香港市场以恒生指数为基准；美国市场以标普500或纳斯达克综合指数为基准。 行业投资评级 中性 预期行业整体回报介于基准指数整体水平-10%与10%之间； 弱于大市 预期行业整体回报低于基准指数整体水平10%以下。 法律声明 本报告仅供德邦证券股份有限公司（以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。 本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，本报告所指的证券或投资标的的价格、价值及投资收入可能会波动。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。 市场有风险，投资需谨慎。本报告所载的信息、材料及结论只提供特定客户作参考，不构成投资建议，也没有考虑到个别客户特殊的投资目标、财务状况或需要。客户应考虑本报告中的任何意见或建议是否符合其特定状况。在法律许可的情况下，德邦证券及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券并进行交易，还可能为这些公司提供投资银行服务或其他服务。 本报告仅向特定客户传送，未经德邦证券研究所书面授权，本研究报告的任何部分均不得以任何方式制作任何形式的拷贝、复印件或复制品，或再次分发给任何其他人，或以任何侵犯本公司版权的其他方式使用。所有本报告中使用的商标、服务标记及标记均为本公司的商标、服务标记及标记。如欲引用或转载本文内容，务必联络德邦证券研究所并获得许可，并需注明出处为德邦证券研究所，且不得对本文进行有悖原意的引用和删改。 根据中国证监会核发的经营证券业务许可，德邦证券股份有限公司的经营范围包括证券投资咨询业务。