2023年7月3
日
CMB国际全球市场|股票研究|公司更新
潍柴动力（000338CH）
2Q23E收益增长30-65%；复苏故事完好无损
购买（维护）
目标价格RMB13.80
潍柴周末预先宣布，预计1H23净利润将增长
同比增长50-70%至35.9-40.7亿元人民币，占我们全年利润预测的50-57%。
(上一个TP
上/下
13.80元人民币)
11%
这意味着23E第二季度净利润为17.3-22.1亿元人民币（同比增长30-65%），其中高
结束略好于我们的预期。我们继续喜欢潍柴的复苏故事
作为：（1）液化天然气价格的大幅下降将继续促进液化天然气的销售潍柴拥有强大影响力的卡车/发动机；(2)缓解供应链
压力将帮助KION实现利润率回升；(3)持续增长农业机械和HDT发动机通过LOVOL和
中国重汽（3808香港，买入)进展顺利。我们维持基于SOTP的TP
潍柴A/H为人民币13.8元/港币15.8元。维持购买.
潍柴的发动机销量在5M23年继续超过行业。根据
CICEIA，潍柴的多缸销量（HDT和其他发动机）同比增长26％
5M23年至303k台(与行业平均水平8%相比)，市场份额为
当前价格RMB12.46
中国资本货物WayneFUNG,CFA(852)39000826
waynefung@cmbi.com.hk
凯瑟琳NG
(852)37618725
katherineng@cmbi.com.hk
库存数据
~16%.
HDT行业：6月销售额同比增长31%。根据初步
数据来自Cvworld，中国6月HDT行业销量（包括出口）
由于对汽油卡车的强劲需求，同比增长31%，达到72k辆
（受液化天然气价格下跌的帮助）和出口。在1H23，中国HDT销售销量同比增长25%，达到474k辆，占我们全年预测的57%
829k个单位（同比增长23%）。
LNG价格下跌对潍柴有利。6月下旬的液化天然气价格有所下降
比2022年12月的峰值高出40%以上。我们相信它将继续促进销售
市值上限（百万元人民币
）平均3个月t/o（百万元人民币
）
52w高/低（人民币）已来源发行：股Fa份ct总Se数t（百万）
股权结构
潍柴控股集团潍坊投资集团
来源：港交所
份额业绩
105,168
496.0
13.28/9.01
8726.6
16.3%
3.4%
1-mth 4.9% 5.4%
成为主要受益者，因为我们估计潍柴在HDT拥有>40%的市场份额 3-mth -1.2% 4.2%
燃气发动机。此外，潍柴的子公司陕西重型汽车是关键 6-mth 22.4% 23.3%
考虑到卡车车主的运营成本较低，液化天然气卡车的数量。我们预计潍柴
绝对相对
气体燃料HDT段的球员。
来源：FactSet
风险因素:(1)发动机需求疲软；(2)零部件成本增加；12个月的价格表现
收益汇总(YE12月31日) FY21A FY22A FY23E FY24E FY25E
收入（百万元） 203,548 175,158 209,751 226,204 238,954
同比增长（%） 3.1 (13.9) 19.7 7.8 5.6
调整后净利润（百万元） 9,254.6 4,905.5 7,193.8 8,265.2 9,100.7
每股收益（报告）（人民币） 1.06 0.56 0.82 0.95 1.04
同比增长（%）(8.6) (47.0) 46.6 14.9 10.1
（3）新业务增长低于预期。
来源：FactSet
共识每股收益（人民币）
nana
0.78
0.98
1.08
相关报告：
潍柴动力-H（2338香港，买入）-
令人印象深刻的1Q23收益；更高
市盈率（x）
11.0
20.8
14.3
12.5
11.3盈利预测和TP；更多催化剂
P/B(x) 1.4 1.4 1.3 1.2 1.1
收率(%) 3.0 2.2 2.4 2.8 3.1
未来-2023年5月2日（链接
）
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令人印象深刻的2013年第一季度收益；U/G买
净资产负债率（%）(61.0)(62.3)(72.8)(85.8)（85.8）入更；多催化剂-2023年5月2日（链接）
资料来源：公司数据，彭博社，CMBIGM估计中国工程机械与HDT
Sector–2023年展望：困难掌握了赢得的机会-12月7日2022（链接）
请阅读最后一页的分析师认证和重要披露1
来自彭博社的更多报告：重新设置CMBR或http://www.cmbi.com.hk
图3：山东柴油价格
(元/吨)10,000
9,000
8,000
7,000
6,000
5,000
4,000
3,000
2,000
1,000 0
图4：上海LNG价格
人民币/吨
10,000
9,000
8,000
7,000
6,000
5,000
4,000
3,000
2,000
1,000 0
LNG价格（上海）人民币/吨
来源：Wind，CMBIGM
来源：Wind，CMBIGM
2023年7月3
日
(单位k) 160 140 120
1月2月3月4月5月6月
7月8月9月10月11月12月 2023 2022 2021 2020 2019
图1：中国多缸发动机市场份额
图2：潍柴的多缸发动机每月销售量
60% 浙江新柴 100
50% 一汽 80
40%30% 江陵 60
20% 安徽全柴 40
10% 云内集团 20
0% 玉柴 0
100%
90%
Others
80%
东风康明斯
70%
福田康明斯
潍柴
资料来源：CICEIA，CMBIGM
资料来源：CICEIA，CMBIGM
图6：SOTP估值
SOTP估值
估价方法目标
EBITDA
估计企业价值净现金/股权价值股权价值
（净债务）
多个
击穿
注1：潍柴拥有KION45.2%的权益，BallardPower20%的权益和CeresPower20%的权益。
注2：合资企业/联营公司份额不包括巴拉德电力和谷神电力
2023年7月3日图5：潍柴的关键假设 2017 2018 2019 2020
销售量(单位)发动机 616,590 669,000 742,000 990,291
HDT 149,000 153,000 161,000 181,000
20212022 2023E 2024E2025E
1,020,000573,000 844,481 941,1341,005,504
150,00080,000 104,000 111,280116,844
齿轮箱 835,000 909,000 1,002,000 1,186,000 1,153,000 590,000 737,500 781,750 813,020
增长（同比）发动机 61.2% 8.5% 10.9% 33.5% 3.0% -43.8% 47.4% 11.4% 6.8%
HDT 81.7% 2.7% 5.2% 12.4% -17.1% -46.7% 30.0% 7.0% 5.0%
齿轮箱 66.7% 8.9% 10.2% 18.4% -2.8% -48.8% 25.0% 6.0% 4.0%
2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023E 2024E 2025E
（百万元人民币）收柴入油发动机 43,802 44,858 49,976 62,720 64,460 39,151 57,763 64,374 68,776
汽车及主要部件 63,087 66,848 71,475 85,907 74,258 46,812 58,905 62,512 65,090
叉车和供应链解决方案 58,493 60,540 67,177 65,110 78,625 79,010 82,171 87,101 92,327
农业机械 - - - - - 17,733 19,860 21,846 22,939
部门间销售 (13,813) (12,990) (14,267) (16,246) (13,795) (7,548) (8,948) (9,629) (10,179)
总收入 151,569 159,256 174,361 197,491 203,548 175,158 209,751 226,204 238,954
增长（同比） 柴油发动机 76.5% 2.4% 11.4% 25.5% 2.8% -39.3% 47.5% 11.4% 6.8%
汽车及主要部件 81.5% 6.0% 6.9% 20.2% -13.6% -37.0% 25.8% 6.1% 4.1%
叉车和供应链解决方案 42.4% 3.5% 11.0% -3.1% 20.8% 0.5% 4.0% 6.0% 6.0%
农业机械 - - - - - - 12.0% 10.0% 5.0%
部门间销售 85.0% -6.0% 9.8% 13.9% -15.1% -45.3% 18.5% 7.6% 5.7%
Average 62.7% 5.1% 9.5% 13.3% 3.1% -13.9% 19.7% 7.8% 5.6%
分部利润 柴油发动机 6,731 7,310 7,573 8,524 7,407 2,823 4,794 5,472 5,846
汽车及主要部件 1,581 1,963 2,176 1,668 446 (599) 648 813 911
叉车和供应链解决方案 2,866 3,636 3,992 1,789 5,338 428 1,643 2,352 2,677
农业机械 - - - - - 547 874 983 1,032
部门间销售 (456) 128 (131) (127) (591) 473 (89) (96) (102)
部门利润总额 10,721 13,037 13,610 11,854 12,601 3,672 7,870 9,523 10,365
增长（同比） 柴油发动机 126.6% 8.6% 3.6% 12.6% -13.1% -61.9% 69.8% 14.1% 6.8%
汽车及主要部件 n/a 24.2% 10.8% -23.3% -73.3% -234.3% -208.1% 25.4% 12.1%
叉车和供应链解决方案 42.2% 26.9% 9.8% -55.2% 198.3% -92.0% 284.3% 43.1% 13.9%
农业机械 - -- - - - 59.8% 12.5% 5.0%
部门间销售 55.1% n/a n/a -2.7% 364.5% -180.1% -118.9% 7.6% 5.7%
Average 155.5% 21.6% 4.4% -12.9% 6.3% -70.9% 114.3% 21.0% 8.8%
分部利润 柴油发动机 15.4% 16.3% 15.2% 13.6% 11.5% 7.2% 8.3% 8.5% 8.5%
汽车及主要部件 2.5% 2.9% 3.0% 1.9% 0.6% -1.3% 1.1% 1.3% 1.4%
叉车和供应链解决方案 4.9% 6.0% 5.9% 2.7% 6.8% 0.5% 2.0% 2.7% 2.9%
农业机械 - - - - - 3.1% 4.4% 4.5% 4.5%
Average 7.1% 8.2% 7.8% 6.0% 6.2% 2.1% 3.8% 4.2% 4.3%
资料来源：公司数据，CMBIGM估计
a. 2023E
（百万元人民 （百万元人民 （百万元人民
潍柴核心业务 企业价值/息税 7.0 8,822 61,756 38,674 100,429 83.7%
KION集团 折按比旧例及的摊市销场前价利值 - - - - 17,136 14.3%
巴拉德电力系统 润按比例的市场价值 - - - - 1,799 1.5%
CeresPow
