- 尽管波动 ， 但增长故事完好无损

尽管波动，但增长故事完好无损 2H23业绩大致一致（我们认为库存和A＆P费用并不令人担忧）。管理层重申了上市的联级FY23E指引，而零售销售趋势在2023年7月至8月具有弹性并有所改善。因此，鉴于其具有吸引力的估值为16x FY23E市盈率和0.7 x PEG，我们维持买入。 涨/跌47.2%现价7.75港元中国非必需消费品 1H23结果大致为内联。2013年上半年，Xtep集团的销售额同比增长15%，达到65亿元人民币，比BBG / CMBI est高出2% / 3%。，这是Xtep（儿童/电子商务约为15% / MSD）/ K & P / S & M增长约11% / 19% / 120%的混合体。净利润也同比增长13%，达到6.65亿元人民币，与BBG / CMBI est相当一致。，因为GP利润率的良好改善被运营成本的激增所抵消(A & P和研发费用飙升51% / 65%，员工成本也下降了17%)。 沃尔特·吴(852) 3761 8776 拉斐尔TSE(852) 3900 0856 库存可能会增加，但情况很健康。1H23年的平均库存天数从22财年的90天增加到115天，但就绝对量而言，仅增长了5%，其中一半与新品牌（均在DTC模式下运营）有关。Xtep通过自愿修改交易会订单，在去库存方面做了很多工作，它将继续通过线下清除旧库存(例如Procedre网点)和在线渠道。管理层预计，当清关到达时，零售折扣将在2H23E的任何时候略微扩大至30％，因此我们认为它已得到控制。实际上，除了旧库存外，新产品也非常成功，第1季度和第2季度的销售通率均超过70％，同比增长3 - 5个百分点。 上市联科一级FY23E指引（15 - 20%的销售增长，甚至更快的净利润增长）维持。销售增长可能在2H23E加速，因为：1）交易会销售增长可能开始与零售销售增长趋同，2）Xtep的产品物有所值，足以赢得更多的市场份额，尤其是。当更多的消费者开始下跌时，3）Xtep在跑步类别中表现出实力（根据98 R的数据，中国前100名跑步者的市场份额在1H23年继续攀升至42％，从22财年的35％攀升至42％）。此外，我们认为，在FY23E中，NP利润率至少可能会持平，因为A＆P和研发费用可能会提前负担，占销售额的比例不到13％/ 3％，而员工成本则受到更多裁员的限制。 维持买入，但将TP提高至11.41港元，基于23倍FY23E市盈率（保持不变，高于15倍的5年平均水平约1.3倍）。我们将FY23E / 24E / 25E净利润上调了2％/ 7％/ 6％，以提高利润率。它的市盈率为FY23E的16倍，PEG为0.7倍，一点也不要求。 最近的报告：安踏体育（2020香港）-成本控制和效率 提升是关键（2023年8月23日）中国利朗（1234 HK）-保持1H23在线和FY23E指导（2023年8月17日）李宁（2331 HK）-重申指导，但我们保持谨慎（2023年8月14日）Xtep（1368 HK）-高质量的2Q23和指导不变(2023年7月20日)Topsports（6110 HK，启动）-本地化和效率主导的周转（2023年6月30日） 零售销售增长在2023年7月至8月再次回升，并且重申了FY23的指导。Xtep的零售销售增长在2023年7月至8月加速至大约十几岁（从2023年5月至6月的10％以上）。由于4Q22的基数较低，FY23E零售销售增长目标不难实现。 像Saucony这样的新品牌做得很好，我们期待着它在中国的全部潜力。S & M销售额同比增长120%，自2019财年合资公司成立以来首次盈利。因此，FY23E的目标从60% +提高到70% +零售额增长。管理层还强调，Sacoy的改革是彻底的（从产品到品牌到商店等。，)，他们预计，一旦其销售额超过10亿元人民币水平，金融股将开始爆炸。我们认为Sacoy非常接近目标，并且能够在短短1 - 2年内实现目标。 收益修正 结果总结 操作编号 Assumptions 估价 来源：彭博社，CMBIGM估计 披露和免责声明 分析师认证 主要负责本研究报告全部或部分内容的研究分析师证明，就本报告所涵盖的证券或发行人而言：（1）所表达的所有观点都准确地反映了他或她对标的证券或发行人的个人观点；（2）他或她的补偿中没有任何部分是，是或将直接或间接地与该分析师在本报告中表达的具体观点相关。此外，分析师确认，分析师及其合伙人（定义见香港证券及期货事务监察委员会发布的行为准则）（1）在本报告发布日期前30个日历日内处理或买卖本研究报告所涵盖的股票；（2）将在本报告发布日期后3个营业日内处理或买卖本研究报告所涵盖的股票；（3）CMBIGM额定值 ：未来12个月潜在回报率超过15%的股票：未来12个月潜在回报率为+ 15%至- 10%的股票：未来12个月潜在亏损超过10%的股票：Stock未被CMBIGM评级 购买HOLDSELLNOTRATED ：行业预计将在未来12个月内超越相关的广泛市场基准市场表现：行业预计未来12个月的表现将与相关的广：行业预期在未来12个月内表现低于相关的广泛市场基准 跑赢大盘泛市场基准保持一致性能欠佳 CMB国际环球市场有限公司 地址：香港花园道3号冠军大厦45楼，电话：（852）3900 0888传真：（852）3900 0800 CMB International Global Markets Limited (“CMBIGM ”)是CMB International Capital Corporation Limited (招商银行的全资子公司)的全资子公司 重要披露 任何证券交易都有风险。本报告所载的信息可能不适用于所有投资者。CMBIGM不提供个性化的投资建议。本报告的编制不考虑个人投资目标、财务状况或特殊要求。过去的表现没有未来表现的迹象，实际事件可能与报告中包含的事件大不相同。任何投资的价值和回报都是不确定的，没有保证，并且可能由于其对基础资产表现或其他可变市场因素的依赖而波动。CMBIGM建议投资者应独立评估特定投资和策略，并鼓励投资者咨询专业财务顾问，以便做出自己的投资决策。 本报告或此处包含的任何信息均由CMBIGM准备，仅用于向CMBIGM或其附属公司的客户提供信息。本报告不是也不应被解释为购买或出售任何证券或证券权益或进行任何交易的要约或招揽。CMBIGM及其任何关联公司、股东、代理人、顾问、董事、高级职员或雇员均不对依赖本报告中包含的信息而产生的任何直接或相应的损失、损害或费用负责。任何使用本报告中包含的信息的人都要完全自担风险。 本报告中包含的信息和内容是基于对被认为是公开可用和可靠的信息的分析和解释。CMBIGM竭尽全力确保但不保证其准确性，完整性，及时性或正确性。CMBIGM在“原样”的基础上提供信息、建议和预测。信息和内容如有更改，恕不另行通知。CMBIGM可能会发布与本报告不同的信息和/或结论的其他出版物。这些出版物在汇编时反映了不同的假设、观点和分析方法。CMBIGM可能会做出与本报告中的建议或观点不一致的投资决策或采取专有头寸。 CMBIGM可能会不时为自己和/或代表其客户在本报告中提及的公司的证券中进行头寸、做市或作为委托人或从事交易。投资者应假设CMBIGM确实或寻求与本报告中的公司建立投资银行或其他业务关系。因此，收件人应意识到CMBIGM可能存在利益冲突，可能会影响本报告的客观性，CMBIS对此不承担任何责任。本报告仅供预期收件人使用，未经CMBIGM事先书面同意，不得出于任何目的复制、转载、出售、重新分发或全部或部分发布本出版物。有关推荐证券的其他信息可应要求提供。 本文件在英国的收件人 本报告仅提供给（I）符合《2005年金融服务和市场法（金融促进）令》第19（5）条（不时修订）（“该命令”）或（II）属于第49（2）（a）至（d）条（“高净值公司，非法人协会等。,) of the Order, ad may ot be provided to ay other perso withot the prior writte coset of CMBIGM. 适用于本文件在美国的收件人 CMBIGM不是美国的注册经纪交易商。因此，CMBIGM不受U.S.关于研究报告准备和研究分析师独立性的规则。主要负责本研究报告内容的研究分析师未在金融业监管局（“FINRA”）注册或获得研究分析师资格。分析师不受FINRA规则的适用限制，旨在确保分析师不会受到可能影响研究报告可靠性的潜在利益冲突的影响。本报告仅在美国发布给“美国主要机构投资者”，如美国《1934年证券交易法》第15a - 6条所述，不得提供给美国的任何其他人。收到本报告副本并接受本报告的每个主要美国机构投资者均表示并同意其不得向任何其他人分发或提供本报告。任何U.S.本报告的收件人希望根据本报告中提供的信息进行任何买卖证券的交易，只能通过美国S.-注册经纪交易商。 本文件在新加坡的收件人本报告由CMBI(新加坡)Pte在新加坡分发。有限公司（CMBISG）（公司注册。不。201731928D)，《财务顾问法》(第110)由新加坡金融管理局监管。CMBISG可以根据《财务顾问条例 》第32C条的安排，分散其各自外国实体、附属公司或其他外国研究机构制作的报告。如果报告在新加坡分发给《证券及期货法》(第289）新加坡，CMBISG仅在法律要求的范围内对此类人员的报告内容承担法律责任。新加坡收件人应致电+6563504400联系CMBISG，了解报告引起的或与报告有关的事项。