敬请参阅末页重要声明及评级说明 证券研究报告 跨半年大行净融出超5.5万亿元 ——债市技术面周报（7月第1周） 2 [Table_IndNameRptType] 固定收益 固收周报 报告日期： 2023-07-02 [Table_Author] 首席分析师：颜子琦 执业证书号：S0010522030002 电话：13127532070 邮箱：yanzq@hazq.com 研究助理：杨佩霖 执业证书号：S0010122040030 电话：17861391391 邮箱：yangpl@hazq.com 本周综述： [Table_Summary] ⚫ 节后六个交易日，债市出现了怎样的变化？ 从收益曲线来看，多数期限收益率出现下行，其中，中端收益率下行最为明显，3Y国债/国开债分别较6月21日下行5bp、8bp至2.23%、2.37%。期限利差方面，息差变动分化，1Y-DR001大幅走阔，1Y-DR007息差收窄，其余期限利差无明显变化。 银行资金融出升至高位，6月26日至6月30日，大行及政策行净融出从4.89万亿元一路升至5.53万亿元。随着银行系资金融出的回升，基金、券商等机构资金净融入也略有增加，债市杠杆率周内先升后降，截止6月30日，杠杆率约为109.10%，较上周三上升0.37pct，较周一（6月26日）下降0.31pct，而质押式回购日均成交额降至6.4万亿元，6月30日单日降至3.9万亿元，日均隔夜占比回升至81.91%。 从久期来看，6月26日至6月29日中长期债券型基金久期高位上行，6月30日降至2.80年，较上周三下降0.12年。 ⚫ 本周现券交易有哪些值得关注的细节？ 第一，作为以往现券二级市场主力买方的农商行，本周由正转负净卖出835亿元成为主力卖盘，其中大量净卖出中长期政金债，分别主要减持期限为1-3Y、3-5Y、7-10Y的政金债187亿元、209亿元、196亿元。 第二，上周作为卖盘的基金类本周重回主力买方，对政金债需求回升明显，增配市场中的中长期政金债，分别主要净买入期限为1-3Y、3-5Y的政金债；而理财类则持续卖出同业存单。 第三，本周大行整体继续净买入，由正转负减配国债，主要期限为短期，同时加大同业存单增配力度，而城商行、理财类则增加了存单净卖出。 风险提示 模型存在误差，流动性风险。 [Table_CompanyRptType] 固收周报 敬请参阅末页重要声明及评级说明 2 / 11 证券研究报告 ⚫ 杠杆率：升至109.10 % 6月26日-6月30日，杠杆率周内先升后降。截至6月30日，杠杆率约为109.10%，较上周三上升0.37pct，较周一（6月26日）上升0.31pct。 图表1 银行间债市杠杆率（单位：%，周） 资料来源：CFETS，华安证券研究所。 6月30日，银行间质押式回购余额约为11.03万亿元，较上周三增加0.37万亿元，较周一减少0.31万亿元。 图表2 银行间质押式回购余额（单位：万亿元，周） 资料来源：CFETS，华安证券研究所。 ⚫ 流动性：本周质押式回购日均成交额6.4万亿元，日均隔夜占比81.91% 回购成交较上周下降，6月30日质押式回购成交额为3.8万亿元。6月26日至6月30日，质押式回购日均成交额约为6.4万亿元，环比下降0.5万亿元；周五质押式回购成交额约3.8万亿元，较前一周五下降2.98万亿元，较周一下降3.84万亿元。 1051071091110481216202428323640444852202320222021202046810121404812162024283236404448522023202220212020 [Table_CompanyRptType] 固收周报 敬请参阅末页重要声明及评级说明 3 / 11 证券研究报告 图表3 银行间质押式回购成交额（单位：亿元，交易日） 资料来源：CFETS，华安证券研究所。 6月26日-6月30日，隔夜质押式回购成交额均值为5.2万亿元，环比增加2.3万亿元。隔夜成交占比均值为81.91%，环比增加10.20pct。 图表4 银行间隔夜质押式回购金额占比（单位：%，交易日） 资料来源：CFETS，华安证券研究所，注释：低于50%以50%代替。 ⚫ 资金面：银行系资金升至高位 6月26日至6月30日，银行系资金融出升至高位。大行6月26日资金融出升至5.53万亿元；股份行与城农商行资金融入先降后升，周均净融入0.15万亿元。银行系净融出升至5.02万亿元。 主要资金融入方为基金，理财类净融入略有增加。保险净融入于周五升至0.58万亿元。 010,00020,00030,00040,00050,00060,00070,00080,00090,000100,0000255075100125150175200225250202320222021202040506070809010002550751001251501752002252502022202120202023 [Table_CompanyRptType] 固收周报 敬请参阅末页重要声明及评级说明 4 / 11 证券研究报告 图表5 2023年6月以来分机构资金融出余额（单位：万亿元） 资料来源：CFETS，华安证券研究所。 ⚫ 久期：中位数降至2.8年 本周（6月26日-6月30日），中长期债券型基金久期中位数降至2.80年。周五久期中位数降至2.80年，较上周三减少0.12年。 图表6 中长期纯债型基金久期（2022年9月至今） 资料来源：Wind，华安证券研究所。 注：样本剔除定开类与摊余成本发估值基金，及部分与转债指数相关性较大的基金，共889支。 ⚫ 收益曲线：国债、国开债收益率大幅回落 国债：短端和中端均下行5bp，长端下行3bp，超长端下行3-4bp；短端分位点降至15%，3Y分位点降至8%，15Y国债收益率突破历史新低。 国开债：短端下行4bp，中端下行5-8bp,10Y下行4bp，其余期限无明显变化；短端分位点降至27%，3Y分位点降至11%，10Y和30Y国开债收益率突破历史新低。 日期银行合计政策行+大行股份行+城农商行货基基金券商保险理财2023/6/30-5.02-5.530.51-0.932.171.480.580.712023/6/29-5.27-5.20-0.08-0.852.201.500.640.682023/6/28-5.30-5.29-0.01-0.862.201.510.620.642023/6/27-4.97-5.050.07-1.092.171.500.590.582023/6/26-4.85-4.890.24-1.282.141.490.570.522023/6/21-3.75-4.220.47-1.542.031.470.530.222023/6/20-3.75-4.080.33-1.522.031.440.530.282023/6/19-3.79-4.180.40-1.502.061.450.520.272023/6/16-4.20-4.420.22-1.342.091.460.530.392023/6/15-4.85-4.77-0.09-1.132.171.530.540.532023/6/14-5.10-4.81-0.30-1.072.211.580.560.562023/6/13-4.83-4.62-0.21-1.092.181.510.540.492023/6/12-4.97-4.87-0.10-1.042.161.530.560.532023/6/9-5.00-4.75-0.25-1.022.151.500.550.532023/6/8-5.01-4.69-0.32-0.992.151.500.550.562023/6/7-5.01-4.73-0.28-0.982.131.510.510.592023/6/6-4.95-4.57-0.38-1.012.111.490.520.582023/6/5-4.78-4.55-0.23-1.032.101.450.510.552023/6/2-4.81-4.46-0.35-1.062.131.470.500.542023/6/1-4.47-4.33-0.14-1.092.061.410.480.52主要资金融出机构主要资金融入机构2.402.502.602.702.802.903.0011.522.533.544.552022-08-302022-09-062022-09-142022-09-212022-09-282022-10-122022-10-192022-10-262022-11-022022-11-092022-11-162022-11-232022-11-302022-12-072022-12-142022-12-212022-12-282023-01-052023-01-122023-01-192023-02-022023-02-092023-02-162023-02-232023-03-022023-03-092023-03-162023-03-232023-03-302023-04-062023-04-132023-04-202023-04-272023-05-082023-05-152023-05-222023-05-292023-06-052023-06-122023-06-192023-06-28平均值（年）中位数（年）中债国债到期收益率（右轴） [Table_CompanyRptType] 固收周报 敬请参阅末页重要声明及评级说明 5 / 11 证券研究报告 图表7 近4周国债国开债收益率（单位：bp，%） 资料来源：Wind，华安证券研究所。 ⚫ 期限利差：息差变动分化，国债利差维持稳定 国债：1Y-DR001息差大幅走阔至47bp，升至46%分位点，1Y-DR007息差收窄至4bp，位处23%分位点；所有期限利差变动均在1bp以内。 国开债：1Y-DR001息差上行至69bp，位处57%分位点，1Y-DR007息差下行至19bp，降至25%分位点；3Y-1Y期限利差下行4bp，5Y-3Y和7Y-5Y上行3bp，10Y-7Y下行2bp，15Y-10Y上行2bp，其余期限利差变动不大。 图表8 近4周国债国开债期限利差（单位：bp，%） 资料来源：Wind，华安证券研究所。 ⚫ 本周现券交易跟踪：农商行净卖出政金债，基金再回主力买盘 6月26日-6月30日，现券交易主力买盘来自基金，净买入1305亿元，主要增配政金债；主力卖盘来自城商行和农商行，分别净卖出945、835亿元；12类机构中7类净买入。 本周非银机构普遍增持，农商行转为主力卖盘，由正转负减持国债与政金债，其中大量净卖出中长期政金债，期限主要分布在1-3Y、3-5Y、7-10Y；基金回到主力买盘，对政金债需求回升明显，接手市场中的中长期政金债；理财类主要减配同业存单；大行加大对存单的增配力度。 国债1Y3Y5Y7Y10Y15Y30Y6月9日收益率1.862.222.432.632.672.853.