中国经济评论：五月经济数据不及预期，央行降息以提振信心和助力复苏

Economics| 2023 年 6 月 15 日CCBI 证券 | 研究中国经济最新消息 ：5 月数据不及预期 ， 中国人民银行降息信心和支持5 月数据逊于预期 ， 表明自第一季度以来复苏放缓. 除了基数效应 ， 工业生产增长放缓也反映出房地产疲软谢凯文部门和缓解外部需求。然而 ， 汽车和高终端制造业保持稳健。消费复苏乏力 ，低于大流行前的增长速度。餐饮和汽车销售仍然零售销售的主要驱动力。 5 月份投资增长进一步放缓 ， 拉动受房地产投资萎缩扩大的影响。然而 ， 总体而言在绿色转型的推动下 ， 基础设施投资保持稳健。(852) 3911 8241kevinxie @ ccbintl. com扩大的货币宽松政策将支持经济继续温和复苏。The中国人民银行 （ PBoC ） 本周加大了货币政策宽松力度提振信心 ， 刺激内需。继削减政策利率 ， 我们预计 1 年期和 5 年期贷款最优惠利率 （ LPR ） 将下调6 月 20 日下调 10 个基点 ， 风险向 5 年期 LPR 下调 15 个基点的幅度倾斜 ， 至提振房地产需求。此外 ， 政策重点将放在 7 月政治局会议寻找额外宽松措施的迹象。同时 ， 我们预计专项债发行节奏保持稳健 ， 将支撑基建未来的投资。其他有针对性的政策措施将支持消费和就业。5 月份经济数据不及预期，表明自 1 季度以来经济复苏放缓。除基数效应影响外，工业生产增速下滑也反映房地产行业的低迷与外需减弱。汽车和高端制造业仍然坚挺。消费复苏则较疲软，低于疫情前增长水平。餐饮业与汽车销售拉动零售业增长。受房地产投资收缩的影响，5 月份投资增长进一步放缓。但在绿色转型的推动下，广义基建投资仍保持坚挺。宽松货币政策的加码将支持经济继续温和复苏。央行在本周加大了货币政策的宽松力度，以提振信心，刺激国内需求。继政策利率下调之后，我们预计1年期LPR和5年期LPR将于6月20日下调10个基点，但不排除将5年期LPR下调15个基点以支撑房地产需求的可能。市场将聚焦 7 月政治局会议，会议可能披露新的支持政策。同时，我们预计专项债的发行将继续稳步推进，以支持未来的基建投资。针对性的政策将支持消费与就业市场的恢复。分析师认证和其他披露在最后一页。本研究报告由建银国际证券有限公司创建。1 Economics| 2023 年 6 月 15 日5 月活动数据全面弱于预期工业生产 （ IP ）增长从 4 月份的 5.6% 下降到 5 月份的 3.5% ， 部分原因是褪色的基数效应。然而 ， 国家统计局 (NBS) 估计季节性调整后的环比增长率从 5 月的 - 0.3% 小幅回升至 0.6% 。按行业划分 ， 上游行业 ， 特别是与房地产需求相关的行业 ， 注册软产出增长。采矿和非金属制造行业的产出同比下降 1.2% 和 2.6%5 月份分别同比。相比之下 ， 汽车、电气设备和有色金属的产量5 月制造业同比增长 23.8% ， 同比增长 15.4% ， 同比增长 7.1% ， 绿色驱动投资 （ 图 1 ） 。按所有权类别划分 ， 私营企业的知识产权增长连续第二个月放缓5 月份同比仅增长 0.7% ， 表明私营企业的增长势头有所减弱 ， 尽管去年的低基数。消费复苏疲软。在基数效应的推动下 ， 5 月份零售额增长了 12.7% ， 低于预计同比增长 13.7% 。然而 ， 消费的连续增长势头仍然疲软。根据国家统计局的数据 ， 季节性调整后的连续零售额增长回升5 月份环比 0.2% 至 0.4% ， 但仍低于 2019 年 0.7% 的平均水平（ 大流行之前 ） 。按类别划分 ， 餐饮和汽车销量分别同比增长 35.1% 和 24.4% ， 并保持The drivers of retail sales (Fig 2). We estimate the contraction in housing related spending同比增长 26% ， 与房地产行业低迷一致。固定资产投资 （ FAI ） 增长5 月份连续第三个月放缓至同比 2.2%我们的估计 （ 图 3 ） ， 房地产投资是主要拖累。按类别划分 ：5 月广义基建投资增速保持稳健。传统基础设施5 月份运输和邮政等行业同比增长 4.9% ， 下降约 5 个百分点然而 ， 包括电力在内的广泛基础设施投资的增长生产和供应 ， 同比保持在 10.4% 。投资推动与绿色转型将继续是关键的中期政策主题。制造业投资增速放缓5 月份同比小幅至 5.1% 。然而 ， 投资在高科技、机械和汽车领域继续强劲增长。尽管经济放缓 ， 高过去五年 ， 科技制造业投资同比增长保持强劲 ， 为 12.8%几个月。我们的观点仍然是 ， 产业升级、本土技术和数字化正在支持中国新的资本支出周期。房地产投资增速进一步放缓。收缩速度扩大到根据我们的估计 ， 5 月份同比增长 10.2% 。本年度资金同比收缩 9% ， 为第一与最近的改善趋势相反。自筹资金和银行贷款是关键的拖累。总体资金的下降可能表明两点 ：一方面 ， 陷入困境的开发商可能面临持续的资金压力。另一方面 ，房地产开发商对行业前景仍持谨慎态度 ， 这意味着需求为了扩张 ， 因此资金仍然胆怯。5 月基于成交量的前瞻性房地产指标仍然疲软。同比收缩在房地产开工和在建建筑面积方面 ， 同比增长 28.5% ， 同比增长 36.3%分别在 5 月份。房地产开工疲软和融资数据下降与谨慎一致如上所述 ， 开发商给出的行业前景。房地产销售收缩5 月同比扩大至近 20% ， 与近期低迷的高频属性一致销售数据 （ 图 4 ） 。另一方面 ， 房地产竣工同比增长 24.5% ， 尽管比过去两个月的速度要慢。旨在确保住房项目的政策措施完成工作在这方面有所帮助。70 个大城市新房价格连续第二次放缓月至 5 月月环比 0.1% 。低线城市价格反弹出现短暂 ， 登记在经历了三个月的小幅增长后 ， 5 月份环比增长持平。建信证券2 Economics| 2023 年 6 月 15 日青年失业压力持续存在。5 月份失业率稳定在 5.2% ， 其自 2021 年 12 月以来的最低水平 (图 5) 。然而 ， 年轻人的失业率上升了连续第五个月达到 20.8% 的历史新高。温和复苏和一大批过去三年的毕业生加剧了年轻人的失业压力相比之下 ， 老年工人的失业率降至 4.1% 的历史最低水平。在贸易方面， 全球增长前景将继续打压出口企业.5 月份出口同比萎缩 7.5% ， 环比萎缩 4% 。进口记录小于预期下降 （ 实际同比增长 4.5% ， 预期为 8.0% ） 。最近的进口趋势表明价格下跌是进口价值下降的主要驱动因素 ， 因为主要商品进口量增加了。消费者通胀保持温和5 月份同比增长 0.2% ， 尽管 4 月份核心指数上涨 0.1 个百分点不包括食品和能源在内的通胀同比小幅下降至 0.6% 。服务业通胀也有所缓解经过三个月的温和加速。温和的通胀与疲软的国内经济是一致的复苏。 5 月份 PPI 通胀同比放缓至 - 4.6% ， 差于市场普遍预期a - 4.3% 同比下降。连续收缩扩大至 0.9% ， 反映出 # 年价格下跌全球大宗商品 ， 特别是能源。广义信贷指标未偿社会融资总额 （ TSF ） 的增长从 10.3 ％ 放缓4 月同比增长至 5 月同比增长 9.8% ， 低于彭博社预测的同比增长 9.9% 。扣除前期信贷在年初的扩张中 ， 各关键组成部分明显出现了广泛的放缓。尽管从 4 月开始复苏 ， 但住房抵押贷款仍然疲软的收缩。杰出的5 月份公司债券同比收缩 0.2% ， 反映出房地产借款减少在行业前景充满挑战的情况下 ， 开发商。政府债券增长放缓5 月发行同比增长 13.5% 至 12.4% ， 主要反映了 2022 年的高基数。我们的观点 ：最新数据的疲软反映了复苏步伐的放缓。零售额连续增长仍然低于大流行前的趋势 ， 这表明消费者仍然不愿意消费在经济前景疲软的情况下。对房地产行业的疲软情绪也加剧了消费者谨慎消费。我们继续认为 ， 中国经济将持续复苏消费将取决于家庭收入和就业前景的改善。较慢制造业增长与全球需求疲软和房地产业低迷相一致。然而 ， 绿色转型和产业升级仍然是强劲的增长支柱。我们认为 ， 扩大政策宽松将支持经济继续温和复苏。The中国央行本周加大货币政策宽松力度 ， 提振信心 ， 刺激内需。人民银行下调 1 年期中期借贷便利 （ MLF ） 利率 10bp 至在两天前类似下调 7 天逆回购利率后 ， 今天下调了 2.65% 。此外 ， 一个通过 1 年期 MLF 注入 237b 元人民币 ， 抵消了 200b 元人民币的到期日。政策利率下调后 ， 我们预计 1 年期和 5 年期 LPR 将下调6 月 20 日 10bp 。最近存款利率的下调已经减少银行的融资成本。因此 ，the风险是银行或将 5 年期 LPR 下调 15 个基点， 关键利率基准住房抵押贷款 ， 以支持房地产需求。市场将把焦点转移到 7 月政治局会议上 ， 以寻找进一步财政宽松的迹象措施。我们预计未来几个月特别国债发行节奏将保持稳健。过2023 年地方政府专项债券额度的一半今年到目前为止已经使用了一半投资于运输和工业园区的程序。此外 ， 我们预计有利地方政府刺激住房需求和消费的政策措施 ， 如电动汽车和消费券补贴。就业支持也是一个重点 ， 包括向公司提供毕业生招聘补贴 ， 为年轻企业家提供无息服务贷款 ， 促进职业培训。建信证券3 Economics| 2023 年 6 月 15 日图 1 ： 汽车和电机产量增长保持稳固图 2 ： 餐饮和汽车销售继续领先零售销售反弹IP 增长 （ 同比% ）Pharma% YoY100计算机和电子设备特种设备7040电动机械一般设备Food10化学材料纺织品-20汽车类黑色金属冶炼-50-1001020May - 2330405006-20 11-20 04-21 09-21 02-22 07-22 12-22 05-23Apr - 23Total货物餐饮Online资料来源 ： 国家统计局 ， CCBIS资料来源 ： 国家统计局 ， CCBIS图 3 ： 基础设施投资增长保持稳健 ，而房地产投资拖累图 4 ： 最近几周房屋销售平稳30 - 主要城市房屋销售 （ 10 thd sqm ， 按周 ）600按行业划分的 FAI （ 同比% ）405004003002001000200-20-4015913 17 21 25 29 33 37 41 45 49周03/1803/1903/2003/2103/2203/232017 - 2019 年平均2021202320202022Manufacturing房地产Broad infraFAI (全部)资料来源 ： 国家统计局 ， CCBIS资料来源 ： 国家统计局 ， CCBIS图 5 ： 青年失业率仍然较高图 6 ： 低迷的全球增长前景仍然是拖累出口(%)6.5(%)(Pt)（ 3MMA 同比% ）2470605040302060402006.05.55.04.52016128-20-404.009/18 06/19 03/20 12/20 09/21 06/22 03/2301/0501/0801/1101/1401/1701/2001/23城镇调查失业率 (LHS)失业率 ： 25 - 59 岁 （ LHS ）失业率 ： 16 - 24 岁 （ RHS ）摩根大通全球制造业 PMI （ LHS ）中国新出口订单 PMI （ LHS ）中国出口增长 （ RHS ）资料来源 ： 国家统计局 ， CCBIS资料来源 ： CEIC ， CCBIS建信证券4 Economics| 2023 年 6 月 15 日分析师认证 ：本文件的作者特此声明 ： （ i ） 本文件中表达的所有观点准确地反映了他 / 她的个人对任何及所