电子烟行业深度系列报告三：欧洲市场，替烟趋势明确，市场方兴未艾

证 券 研 究 报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 未经许可，禁止转载 行业研究 轻工制造 2023年06月13日 电子烟行业深度系列报告三 推荐 （维持） 欧洲市场：替烟趋势明确，市场方兴未艾  TPD监管环境整体宽松，“2040无烟”计划推出。相对美国PMTA，欧盟正式实施的TPD申请材料简略和费用低，品牌产品通过率与制造商绑定度较低。截至目前，欧洲46个国家中仅有7个国家对口味进行限制或全面禁止，而瑞典议会于2022年6月否决了政府提出的电子烟风味禁令。在“无烟2040”计划下，雾化电子烟或成为计划实现的重要助力。  英法意德行业规模领先，欧洲未来增速预计达两位数。1）分国家，英国电子烟规模最大，随后依次是法国、意大利和德国。2）分区域，西欧市场规模远大于东欧。五家国外咨询机构对欧洲未来电子烟市场规模CAGR的预测均值达双位数，当前主要受一次性电子烟销量推动。国内企业，例如赢合科技和五轮科技，业绩均因此受到提振。  中国合规进口公司数最多，水果味和一次性最受欢迎。据欧洲重要物流集散地比利时公布的电子烟白名单，中国公司占比最高，同时，中外企业联合申报入关现象也较常见。当前，产品类型：一次性产品风靡度远高于换弹式和开放式，产品风味：水果口味为主，尼古丁含量：TPD规定上限的20mg/ml增加数量最多。  英国政府对电子烟态度良好，重点发展雾化电子烟。2015年PHE表明电子烟相对传统卷烟可减害95%，英国官方态度转好，目前已将电子烟作为戒烟工具进行推广。雾化电子烟为英国新型烟草发展重点；HNB视同卷烟管理。对应欧洲，英国推出“无烟2030”计划，计划在2030年前将吸烟率降至5%及以下，当前英国吸烟率为13%。  英国行业规模波动上升，未成年和成年人用户画像存异。1）分地区，英国西北和东南地区市场规模最大，伦敦和西密德兰增速最快。2）分产品，一次性电子烟销售额从2020年的1.1亿英镑上升至2022年的6.7亿英镑，抢占换弹式和开放式的增量空间。未成年选择电子烟的原因包括尝新、口味和效仿；成年人选择电子烟的主要原因为戒烟。  展望：环保和合规问题凸显，成年人替代市场广阔。电子烟当前主要涉及四大问题：1）环保，电子烟内含锂电池，特别是一次性电子烟用完即弃。2）未成年吸食，未成年吸烟率快速上升至2022年的8.6%。3）烟油超标，众多品牌被检测出烟油含量超标。4）监管，开放式电子烟后续使用和改装不易监管。一次性、换弹式和开放式品类在环保、合规和使用体验上各有优劣，若未来行业监管力度加强，电子烟品类间和品牌间的竞争格局或将重构。  思摩尔国际：产品结构完备，可灵活调整应对外界扰动。短期受一次性产品带动，在现有棉芯基础上推出科技含量更高的陶瓷芯产品，覆盖更宽的价格带，提高市场份额；长期受完善的产品结构赋能，能够灵活面对政策法规的调整，实现较为稳定的增长。  风险提示：行业竞争加剧，监管力度超预期。 证券分析师：刘佳昆 邮箱：liujiakun@hcyjs.com 执业编号：S0360521050002 联系人：毛宇翔 邮箱：maoyuxiang@hcyjs.com 行业基本数据 占比% 股票家数(只) 154 0.02 总市值(亿元) 9,159.72 0.96 流通市值(亿元) 7,267.73 1.01 相对指数表现 % 1M 6M 12M 绝对表现 -5.1% 3.7% 6.2% 相对表现 -2.5% -4.8% 4.2% 相关研究报告 《轻工行业2022年报及2023年一季报总结：扰动因素逐步消退，23年复苏主线明确》 2023-05-05 《电子烟行业系列报告一：电子烟内销市场：积极的变化在积蓄》 2023-04-21 《【华创轻纺】轻工板块石油链标的复盘分析》 2023-04-17 -12%-1%10%21%22/0622/0822/1123/0123/0323/062022-06-13~2023-06-12轻工制造沪深300华创证券研究所 电子烟行业深度系列报告三 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 未经许可，禁止转载 投资主题 报告亮点 我们基于政策法规、行业规模、销售渠道和用户画像对欧洲和英国电子烟市场进行多维度梳理，指出在政策尚未成熟建立前行业的肆意增长。欧洲当前整体政策相较美国宽松，其中英国政府态度最为倡导。在欧洲“无烟2040”和英国“无烟2030”计划下，电子烟行业规模逐步上升，其中，近两年主要受一次性电子烟推动。线下网点主要集中在欧洲的西部和北部，且白名单里中国进口公司最多。在此背景下，思摩尔国际、赢合科技和五轮科技等公司业绩受提振。另外，欧洲整体电子烟渗透率相较吸烟率仍有较大差距，而在电子烟渗透率较高的英国，未成年使用问题引发监管关注、加速供给出清，这都为欧洲电子烟市场规模与格局的演绎提供线索。 投资逻辑 思摩尔国际营收有望被其头部客户带动，完善的产品结构将有效应对政策变化从而有望稳定发展。短期受益于一次性市场的飙升，推出棉芯和陶瓷芯一次性产品抢占市场份额；长期拥有电子烟全品类生产制造技术，可灵活调整产品结构以应对政策变动。若未来监管常态化以及力度加强，思摩尔或凭借其技术优势和产品力而更具竞争力。 pNmNmOnOpNtPnPqMtOcZ8VbW6MbP9PsQpPpNoNjMmMpRkPrQtQ6MoPrPxNsOpPMYqNsR 电子烟行业深度系列报告三 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 3 目 录 一、欧洲：政策环境较宽松，英法意德市场规模领先 ......................................................... 6 （一）政策：欧盟TPD监管较为宽松，雾化电子烟从量计税 .................................... 6 （二）规模：英国行业规模第一，欧洲规模预计达两位数增长 ................................. 8 （三）渠道：线下网点集中于西部和北部，专卖店为主要形式 ............................... 10 （四）产品：一次性、水果味、高尼古丁浓度产品流行 ........................................... 11 二、英国：雾化电子烟为发展重点，成年人市场空间广阔 ............................................... 13 （一）政策：政府倡导并且政策支持，雾化电子烟为发展重点 ............................... 13 （二）规模：市场波动上升，22年一次性产品规模飙升 .......................................... 14 （三）渠道：专卖店渠道占比下降，区域门店数量密度差异大 ............................... 18 （四）用户：未成年集中选择水果味，成年人戒烟需求达55% ............................... 19 （五）展望：环保和合规问题显现，成年人替代市场未来可期 ............................... 21 1、行业内环保和合规问题凸显，行业格局或迎来重构 ......................................... 21 2、电子烟为戒烟的主要选择之一，成年人替代空间大 ......................................... 24 三、思摩尔国际：电子烟品类全面布局，灵活应对政策等外界扰动 ............................... 25 四、风险提示 ........................................................................................................................... 26 电子烟行业深度系列报告三 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 4 图表目录 图表 1 部分欧洲国家电子烟政策 ......................................................................................... 6 图表 2 欧盟“无烟2040”计划 ................................................................................................. 7 图表 3 欧洲主要国家吸烟率和电子烟使用率（2021年） ................................................ 8 图表 4 欧洲主要国家吸烟人数和电子烟使用人数（2021年） ........................................ 8 图表 5 欧洲部分国家实施的雾化电子烟税率 ..................................................................... 8 图表 6 欧洲主要国家2020年电子烟行业总营收和生产厂家数量.................................... 9 图表 7 欧洲电子烟零售规模（百万欧元）和增速 ............................................................. 9 图表 8 不同机构对2023-25年欧洲电子烟市场规模增速的预测 ...................................... 9 图表 9 2020-2022年斯科尔净利润 ..................................................................................... 10 图表 10 2021-2022年五轮科技前五大客户信息 ............................................................... 10 图表 11 欧洲主要国家电子烟线下渠道数量（2021年） ................................................. 11 图表 12 欧洲主要国家电子烟销售渠道结构（2021年） ................................................ 11 图表 13 各国公司通过白名单占比数据 ............................................................................. 11 图表 14 关联子品牌数TOP10的公司 ................................................................................ 11 图表 15 不同品类产品新增占比（23年3月） ................................................................ 12 图表 16 水果口味的三大类型占比 ....................