证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 未经许可，禁止转载 证 券 研 究报告 电子烟行业深度报告系列七 推荐（维持） 日韩HNB市场日趋成熟，本土烟草企业实现突破  在《电子烟行业系列深度一：行业大势浩浩汤汤，新型烟草乘势而起》、《电子烟行业系列报告二：溯既往看全球烟草体系，展前路析新型烟草未来》、《电子烟行业系列报告三：详解中国烟草体系，国内烟草市场面面观》、《电子烟行业深度报告系列四：解码全球产业链，上中下游觅良机》、《电子烟行业深度报告系列五：中国电子烟监管体系日趋完善，全产业链成企业布局新重点》和《电子烟行业深度报告系列六：美国电子烟行业进入存量竞争期，龙头企业地位稳固》中，我们分别就电子烟产品市场概览、全球/国内市场、全球/国内产业链以及美国市场进行多角度、系统化、全面深入的分析；本篇报告主要对日韩电子烟市场及烟草体系进行多方面深入解析，我们认为监管不断完善的新兴电子烟市场崛起将为世界电子烟行业快速发展注入新的活力，企业自主研发实现产品创新也将推动电子烟百花齐放，产品成熟度和丰富度不断提升，进一步提高消费者对电子烟的接受度，全球电子烟市场规模预计将继续扩大，产业链相关公司也有望迎来发展机会。  新型烟草规模初具，日韩市场日趋成熟。从2004年至今，新型烟草的发展经历了从无到有，从单一到多样的发展历程。2004年，首支电子雾化烟上市，后来随着新型烟草市场的发展，HNB等新型烟草制品面世并且很快得到消费者的青睐。经过一段时间的发展，日韩市场已经日趋成熟，两大新型烟草市场各有其特点。日本市场HNB接受度高，日本烟草表现优异，虽然在控烟的大背景下，日本烟草市场规模受到了明显的影响，HNB却异军突起，实现了市场规模的连年攀升；韩国烟草市场虽然规模有所下滑，但是电子烟快速普及，市占率逐年增加。2019年日本电子烟市占率达24.08%，韩国达11.65%。  日本：政府控烟与税收并重，日烟凭借本土优势发力HNB。从监管角度来看，日本政府一直致力于国内控烟，早在2003年起就通过广告法等法案规范烟草制品的宣传和包装，并于2018年更新健康促进法，将公共场所控烟进一步强化。在税收方面，日本政府不断提升传统卷烟从量税的税率，对于新型烟草也逐步过渡到量价混合的征税办法。从企业角度来看，日本烟草作为新型烟草行业四大巨头之一，着力于本土市场，把握当地消费者需求，推出低温、高温两种电子烟产品，不断巩固其在本土市场的地位。  韩国：烟草市场化程度较高，KT&G目标拓展全球HNB业务。从监管方面来看，韩国积极履行控烟政策，例如对烟盒包装上警示图片的内容和大小予以规范，不同于日本，韩国允许电子雾化烟的销售，并通过严监管引导市场走向。在税收方面韩国也采取了一系列举措，对电子雾化烟征收较高的税额，将HNB的税率提升到传统卷烟的90%，希望借此达到控烟的目的。从企业角度来看，KT&G凭借持续的自主研发实现产品差异化，并以此为基础积极寻求与PMI的合作，通过产品互补，更好地满足消费者需求，来加快HNB海外推广速度，携手获得更好的发展。  监管及税收为调控抓手，创新与差异化推动电子烟行业发展。从政府角度来看，加快完善电子烟监管与税收体系是重要任务。通过调整监管政策，可以在不吸引年轻人的同时，达到鼓励替烟目的。通过设置合理税率，可以在降低整体烟草消费的同时，稳定烟草税收。从企业角度来看，自主研发创新实现产品差异化，满足消费者不同需求，不仅可以帮助企业在龙头实力较强的环境下实现本土市场的业绩突破，还能提升市场上电子烟产品的丰富度和成熟度，加快电子烟普及速度，最终实现全球电子烟市场的快速发展。  风险提示：电子烟技术升级不及预期，政策推进速度不及预期，消费者教育不及预期。 证券分析师：郭庆龙 电话：010-63214658 邮箱：guoqinglong@hcyjs.com 执业编号：S0360518100001 证券分析师：陈梦 电话：010-66500831 邮箱：chenmeng1@hcyjs.com 执业编号：S0360518110002 占比% 股票家数(只) 1 0.02 总市值(亿元) 36.01 0.0 流通市值(亿元) 28.25 0.0 % 1M 6M 12M 绝对表现 -2.39 1.48 -23.41 相对表现 -2.65 -26.94 -42.61 《电子烟行业深度报告系列五：中国电子烟监管体系日趋完善，全产业链成企业布局新重点》 2020-09-14 《由蓝月亮招股书明书看家庭清洁护理及细分洗衣液行业：线上&下沉增量可期，单品王者蓝月高悬》 2020-09-17 《电子烟行业深度报告系列六：美国电子烟行业进入存量竞争期，龙头企业地位稳固》 2020-09-20 -35%-15%5%25%19/0919/1120/0120/0320/0520/072019-09-23～2020-09-21沪深300其他轻工制造相关研究报告 相对指数表现 行业基本数据 华创证券研究所 行业研究 其他轻工制造 2020年09月21日 电子烟行业深度报告系列七 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 未经许可，禁止转载 投资主题 报告亮点 本篇报告是我们发布的电子烟专题系列报告的第七篇，该篇报告介绍了电子烟市场的基本情况，并对日本、韩国两个烟草大国的烟草体系从多方面进行了深入的解析。以此为基础，总结了完善监管与税收体系，以创新与差异化实现突破的经验，为电子烟行业发展提供了启示。 投资逻辑 本篇报告首先对世界电子烟市场概况加以介绍，之后对日韩两大电子烟市场从市场规模，市占率等方面进行了详细的阐述。然后分别从传统烟草、新型烟草、税收体系以及本土烟草企业的发展四个方面，对日韩两国的烟草体系进行了全面的剖析。我们认为，监管不断完善的新兴电子烟市场崛起将为世界电子烟行业快速发展注入新的活力，企业自主研发实现产品创新也将推动电子烟百花齐放，产品成熟度和丰富度不断提升，进一步提高消费者对电子烟的接受度，全球电子烟市场规模预计将继续扩大，产业链相关公司也有望迎来发展机会。 28774428/47054/20200922 10:49 电子烟行业深度报告系列七 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 3 目 录 一、电子烟市场概况：新型烟草规模初具，日韩市场日趋成熟 ......................................................................................... 6 （一）世界电子烟市场：新型烟草多样发展，电子烟崛起趋势明显 ......................................................................... 6 （二）日本电子烟市场：HNB接受度高，日本烟草表现优异 .................................................................................... 8 （三）韩国电子烟市场：烟草市场规模有所下滑，电子烟快速普及 ......................................................................... 9 二、日本烟草体系：控烟与税收并重，日烟凭借本土优势发力HNB ............................................................................. 12 （一）日本传统烟草体系：从专卖走向民营，财政部通过准入和定价手段调控行业 ........................................... 12 （二）新型烟草监管体系：电子雾化烟暂无准入，对HNB较为包容 ..................................................................... 13 （三）烟草税收体系：烟草税收将继续提高，HNB具备税收优势 .......................................................................... 14 （四）日本烟草： 位列烟草行业四大巨头，新型烟草持续发力 ............................................................................. 16 三、韩国烟草体系：市场化程度较高，KT&G目标拓展全球HNB业务 ....................................................................... 19 （一）韩国传统烟草体系：烟草行业市场化，积极履行控烟职责 ........................................................................... 19 （二）新型烟草监管体系：对电子雾化烟采取严监管，HNB控烟较为严厉 .......................................................... 20 （三）烟草税收体系：税收体系完善，电子烟税率较高 ........................................................................................... 21 （四）KT&G：专注研发布局新型烟草，联手PMI打开海外市场 ........................................................................... 23 四、行业展望：监管及税收为调控抓手，创新与差异化推动电子烟行业发展 ............................................................... 28 五、风险提示 ........................................................................................................................................................................... 29 28774428/47054/20200922 10:49 电子烟行业深度报告系列七 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 4 图表目录 图表 1 新型烟草在烟草体系中占有率提升 ......................................................................................................................... 7 图表 2 世界烟草市场规模增速放缓 ..................................................................................................................................... 7 图表 3 吸烟率逐年下降 ..............................................................................................