证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 未经许可，禁止转载 证 券 研 究报告 电子烟行业深度报告系列二 推荐（维持） 溯既往看全球烟草体系，展前路析新型烟草未来  在报告《行业大势浩浩汤汤，新型烟草乘势而起》中，我们深度剖析电子烟产品和世界主要国家市场情况，解析国内电子烟产业链投资机会。本篇报告我们立足国际视野，对行业规模、监管和主要巨头企业在新型烟草方面的布局进行深入分析，认为我国新型烟草市场潜力较大，可在广泛参考各国监管模式和巨头企业发展布局的基础上，充分挖掘国内市场潜力，实现多方共赢。  全球烟草市场规模：烟林新叶催陈叶，英美日韩各不同。近年来，减害低风险的新型烟草在全球迅速发展，尚处于起步阶段的中国新型烟草市场空间较大，国内相关代工企业和中烟体系有望充分受益。因此我们对标日韩，分不同市场开放程度多维测算拟合国内烟草市场空间。具体来看，1）全球市场分析：电子雾化烟和HNB先后在不同市场迅速起势。电子雾化烟口味多元价格亲民，可帮助传统烟民戒烟并满足消费者个性化需求，在政策相对开放的英美市场迅速壮大，在监管逐步完善下有望在欧美市场保持良好发展态势。加热不燃烧产品起步相对较晚，口感更加接近传统卷烟，且日韩文化包容新潮，在较高税率及相对宽容政策下，2014年以来以IQOS为代表的产品迅速风靡日韩，并于2019年在美国通过审查，未来有望打开欧美市场进一步壮大市场规模，全球烟草市场在新型烟草的快速发展的态势下规模有望维持稳定。2）对标日韩，多维拟合国内新型烟草市场规模：对标与我国消费习惯更为接近的日韩市场，我们预测HNB或为未来主要布局产品，并对HNB在不同开放程度下国内新型烟草市场规模进行测算拟合，认为若在重点城市或一二线城市发展，渗透率有望快速提升，发展3-5年市场或将有百亿美元规模，若在全国范围内发展，在渗透率的快速提升及较高人均消费金额的带动下，发展5年或将有千亿美元市场规模，行业空间较大，相关产业链企业有望充分受益。  政策对比：知己知彼谋长远，他山之石可攻玉。我们分产品从宏观和标杆国家美英日韩两个层面深入探讨各国对新型烟草的管理模式和现状。具体来看，1）传统卷烟监管：世界各国以控制为主，世界卫生组织推出的MPOWER工具应用范围逐步扩大并取得一定成效；2）电子雾化烟监管：政策相对成熟且趋于严格，监管手段多元且已达一定应用规模，欧美态度偏宽容，亚太政策偏保守。税收方面从量征税为更多国家的选择，税率有望提升；3）HNB监管：起步较晚有待完善，先发市场日韩政策相对支持，英美起步相对开放。税收方面，从量定税优势明显为更多国家选用，标杆国家日韩加征较高税率。我们在广泛认知各国监管模式的基础上为国内未来监管提供些许参考和范例，规避不必要的风险和损失，护航国内新型烟草市场稳健发展。  国际巨头企业：新烟已露尖尖角，四星闪耀格外明。随着烟草行业的持续整合，目前形成菲莫国际、英美烟草、日本烟草、帝国品牌四大全球跨国烟草公司。四大巨头通过收购持续壮大并借此积极布局新型烟草，目前新型烟草营收占比分别为18.7%、4.36%、3.17%、3.56%，未来有望通过已有的规模、品牌、技术、资源以及全球化布局等优势成为新型烟草主力。具体来看，菲莫国际经典产品IQOS风靡日韩拓展英美持续渗透；英美烟草电子雾化烟和HNB双线并行加码布局；日本烟草Ploom、Logic国内国外分化布局下有望抢占行业先机；帝国品牌Blu雾化烟布局领先。我国相关供应商有望充分受益，烟草品牌可通过学习借鉴头部品牌布局策略和技术，充分挖掘国内市场潜力。  风险提示：电子烟技术升级不及预期，政策推进速度、消费者教育不及预期。 证券分析师：郭庆龙 电话：010-63214658 邮箱：guoqinglong@hcyjs.com 执业编号：S0360518100001 证券分析师：陈梦 电话：010-66500831 邮箱：chenmeng1@hcyjs.com 执业编号：S0360518110002 占比% 股票家数(只) 1 0.03 总市值(亿元) 37.4 0.0 流通市值(亿元) 28.4 0.0 % 1M 6M 12M 绝对表现 -0.21 -13.26 -22.41 相对表现 -0.3 -26.98 -46.8 《电子烟行业深度报告系列一：行业大势浩浩汤汤，新型烟草乘势而起》 2020-08-09 -40%-17%6%29%19/0819/1019/1220/0220/0420/062019-08-26～2020-08-21沪深300其他轻工制造相关研究报告 相对指数表现 行业基本数据 华创证券研究所 行业研究 其他轻工制造 2020年08月24日 电子烟行业深度报告系列二 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 未经许可，禁止转载 投资主题 报告亮点 立足全球视野，以日韩为参考，多维拟合我国电子烟市场发展情况。本篇报告从产品和地域角度充分分析全球新型烟草发展情况，在此基础上推算全球烟草市场规模和结构变化，进而根据与我国相似度更高的日韩市场，多种情境下分析国内新型烟草市场发展情况。我们认为，日韩市场对国内发展具有参考意义，国内烟民可能对HNB产品接受度更高，若HNB在国内推广，渗透率快速提升可期，有望实现百亿美元市场规模，甚至突破千亿，发展空间广阔。 立足全球视野分析电子烟监管模式及现状，为国内提供些许参考和案例。本篇报告分产品从宏观层面和标杆国家深入解析目前电子雾化烟和HNB产品的监管模式及现状，在广泛认知的基础上为我国电子烟监管提供些许参考和案例，规避不必要的风险和损失，护航电子烟行业稳步发展。 投资逻辑 本篇报告立足全球宏观视野，充分分析新型烟草发展前景，并为国内提供些许参考和案例。本篇报告深入分析不同电子烟在不同地域的发展情况，通过宏观和标杆国家两个层面对不同烟草产品监管模式进行深入分析，进而分析目前全球烟草四大巨头企业对新型烟草和对行业的引领作用。在多层面分析国际市场的基础上，我们多维拟合国内新型烟草市场发展路径，并以各国监管模式和头部企业布局为借鉴，为国内新型烟草的发展提供些许参考和案例。我们认为，全球新型烟草市场发展强劲，国内市场潜力较大，各国政策趋于完善规范，头部企业布局积极，国内可充分参考国际情况，做足准备，护航国内新型烟草行业稳步发展。 mNrOpPpQqNnNnMnMsOoRsO9PdN8OmOoOmOpPeRnNyQjMtRmR8OpOqQNZsQtMNZpMvM 电子烟行业深度报告系列二 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 3 目 录 一、全球烟草市场：烟林新叶催陈叶，英美日韩各不同 ..................................................................................................... 7 （一）全球烟草市场概况：控烟时代现生机，陈叶收缩新叶起 ................................................................................. 7 （二）分产品：减害为基各展所长，双叶尽显别样生机 ............................................................................................. 9 （三）分地区：因地制宜寻发展，英美日韩各不同 ................................................................................................... 13 （四）新型烟草规模测算：剖析拟合国际发展路径，多维测算国内市场规模 ....................................................... 16 二、政策对比：知己知彼谋长远，他山之石可攻玉 ........................................................................................................... 20 （一）海外各国政策：不以规矩，不成方圆 ............................................................................................................... 20 1、传统卷烟政策：多管齐下广控烟， 积年累月优管控 ....................................................................................... 20 2、电子雾化烟政策：英美宽容日韩压制，以人为本完善趋严 ............................................................................. 21 3、加热不燃烧产品政策：日韩宽容英美开放，有待完善未来可期 ..................................................................... 24 （二）国内政策情况：博观而约取，慎始而无后忧 ................................................................................................... 26 三、国际巨头企业：新烟已露尖尖角，四星闪耀格外明 ................................................................................................... 27 （一）菲莫国际：IQOS风靡日韩渗透欧美，把握HNB先机稳占鳌头................................................................... 29 （二）英美烟草：多品牌全球覆盖，布新局双线并行 ............................................................................................... 31 （三）日本烟草：多轮收购扩张市场，国内国外分化布局 ....................................................................................... 33 （四）帝国品牌：多品牌烟草黑马，Blu雾化烟布局领先 ........................................................................................ 35 四、风险提示 ........................................................................................................................................................................... 36 电子烟行业深度报告系列二 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 4 图表目录 图表 1 全球烟草行业