拟推第四期员工持股计划，彰显公司发展信心

请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告|2023年06月12日买入1比音勒芬（002832.SZ）拟推第四期员工持股计划，彰显公司发展信心公司研究·公司快评纺织服饰·服装家纺投资评级：买入（维持评级）证券分析师：丁诗洁0755-81981391dingshijie@guosen.com.cn执证编码：S0980520040004联系人：关竣尹0755-81982834guanjunyin@guosen.com.cn事项：2023年6月9日晚间，比音勒芬发布公告拟推第四期员工持股计划，参加对象包括公司董事（不含独立董事）、监事、高级管理人员，以及公司（含子公司）其他核心员工，参加对象共计不超过1,624人，计划筹集资金总额不超过20,000万元。国信纺服观点：1）拟推第四期员工持股计划，彰显发展信心；2）中长期展望乐观：成功培育高端基因，随着品牌影响力提升，成长空间广阔；3）风险提示：疫情反复、存货大幅减值、品牌形象受损、市场系统性风险。4）投资建议：业绩和经营质量持续得到印证，第四期员工持股计划进一步彰显公司发展信心。2017年8月第一期员工持股计划推出至今，公司连续多个季度业绩高增长，近日拟推出的第四期员工持股计划进一步彰显了发展的信心。从短期看，今年随着线下客流回暖和社交场景放开，公司流水快速增长、库存周转优化；从中长期看，比音勒芬精准定位高端运动时尚景气细分赛道，通过精准定位、高质量营销、优秀产品力培育出高端品牌基因，随着品牌影响力持续提升，未来成长空间广阔。我们维持盈利预测，预计2023-2025年净利润分别9.4/11.6/14.0亿元，同比增长30%/23%/20%，维持目标价40.6-42.7元，对应2024年20~21xPE，维持“买入”评级。评论：拟推第四期员工持股计划，彰显发展信心2023年6月9日晚间，比音勒芬发布公告拟推第四期员工持股计划，具体细节如下：1）参加对象包括公司董事（不含独立董事）、监事、高级管理人员，以及公司（含子公司）其他核心员工，参加对象共计不超过1,624人。2）计划筹集资金总额不超过20,000万元，以“份”作为认购单位，每份份额为1.00元，计划合计份额不超过20,000万份。资金来源主要包括参加对象的自筹资金、公司控股股东谢秉政先生提供的借款支持。公司控股股东谢秉政先生提供借款资金部分与参加对象自筹资金部分的比例不超过1:1。3）公司控股股东谢秉政先生承诺：待本员工持股计划到期结束所有股票变现后，若可分配给参加对象的最终金额低于其认购本员工持股计划本金扣除借款利息后的金额，谢秉政先生对参加对象认购本员工持股计划的本金扣除借款利息后金额与最终收益分配的金额的差值部分承担差额补足的义务。4）本员工持股计划的存续期不超过24个月，自公司股东大会审议通过本员工持股计划之日起计算。公司股东大会审议通过本员工持股计划后6个月内，本员工持股计划将通过二级市场购买（包括但不限于集中竞价交易、大宗交易等）或其他方式取得并持有公司股票。按照资金总额上限20,000万元，以及2023年6月9日标的收盘价作为购买均价进行测算，不考虑相关税费的影响，本员工持股计划预计可购买标的股票不超过623.44万股，占公司当前总股本的1.09%。锁定期为12个月，自公司公告本员工持股计划完成公司股票购买之日起计算。 请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告2表1：历次股权激励计划员工持股计划发布草案日期拟筹资金额上限资金来源激励股份来源参与人数上限董事长承诺第一期2017/8/200.5亿元本员工持股计划参加对象合法薪酬及其他定向资产管理计划通过二级市场购买600人待本员工持股计划到期结束所有股票变现后，若可分配给参加对象的最终金额低于其认购本员工持股计划本金扣除借款利息后的金额，谢秉政先生承担差额补足的义务。第二期2019/5/291.0亿元公司员工合法薪酬及自筹资金、控股股东借款及其他回购专用账户回购的比音勒芬A股股票900人第三期2021/1/131.5亿元控股股东谢秉政借款资金部分与员工自筹资金部分的比例不超过1:1二级市场购买1,320人第四期2023/6/92.0亿元1,624人资料来源：公司公告，国信证券经济研究所整理表2：第四期员工持股计划的参加对象名单及份额认购情况序号姓名职务认购份额上限（万份）占员工持股计划比例1申金冬董事、总经理1400.70%2唐新乔董事、副总经理、财务总监1200.60%3陈阳董事、副总经理、董事会秘书1000.50%4史民强监事会主席460.23%5周灿灿职工监事600.30%6金芬林副总经理800.40%7其他核心员工（不超过1,618人）-19,454.0097.27%合计--20,000.00100.00%资料来源：公司公告，国信证券经济研究所整理中长期展望乐观：成功培育高端基因，随着品牌影响力提升，成长空间广阔品牌力：成功培育高尔夫高端运动基因，高质量营销驱动品牌影响力持续提升。比音勒芬早年切入高尔夫运动赛道，并成功培育出高端时尚运动基因，2016年上市以来，公司持续积极展开奥运营销、娱乐营销和事件营销，从百度搜索指数看，公司品牌影响力每年都有明显的提升。从报表端可见，毛利率的逐步增加反映品牌溢价能力的提升。成长空间：公司会员数有广阔增长空间，中长期门店数中枢有望达到1791家。1）从消费群体看，2021年末公司会员数仅70万，但中国个人可投资产超过1000万元的人数预计在2021年达到300万人以上且年复合双位数增长，因此从消费人群角度而言，比音勒芬品牌仍有广阔增长空间。2）从渠道渗透率的角度，我们把中国城市按照人均社零高低划分为12个等级，若门店低渗透率的城市对标门店高渗透率的城市计算，中性假设下，比音勒芬门店数理论上能达到1791家（2022年末是1191家）。另外，公司继续积极布局线上渠道，与电商平台深度合作，将线下优质VIP客户通过直播平台进行线上引流，通过“线下+线上”渠道布局，为比音勒芬客户提供更多的消费体验和更便捷的服务。 请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告3图1：中国可投资产超1000万人数及比音勒芬VIP（万人）图2：公司中长期仍有广阔的开店空间资料来源：《2021中国私人银行业研究报告》，比音勒芬公司公告，国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告，国信证券经济研究所整理投资建议：业绩和经营质量持续得到印证，第四期员工持股计划进一步彰显发展信心2017年8月第一期员工持股计划推出至今，公司连续多个季度业绩高增长，近日拟推出的第四期员工持股计划进一步彰显了发展的信心。从短期看，今年随着线下客流回暖和社交场景放开，公司流水快速增长、库存周转优化；从中长期看，比音勒芬精准定位高端运动时尚景气细分赛道，通过精准定位、高质量营销、优秀产品力培育出高端品牌基因，随着品牌影响力持续提升，未来成长空间广阔。我们维持盈利预测，预计2023-2025年净利润分别9.4/11.6/14.0亿元，同比增长30%/23%/20%，维持目标价40.6-42.7元，对应2024年20~21xPE，维持“买入”评级。表3：公司盈利预测与市场重要数据202120222023E2024E2025E营业收入(百万元)2,7202,8853,5234,1764,876(+/-%)18.1%6.1%22.1%18.6%16.7%净利润(百万元)62572894511601397(+/-%)25.2%16.5%29.8%22.8%20.4%每股收益（元）1.131.271.662.032.45EBITMargin32.4%34.0%31.7%32.3%33.0%净资产收益率（ROE）19.2%17.6%19.5%20.3%20.7%市盈率（PE）28.325.219.415.813.1EV/EBITDA21.119.316.814.112.0市净率（PB）5.44.43.83.22.7资料来源:wind，国信证券经济研究所预测风险提示疫情反复、存货大幅减值、品牌形象受损、市场系统性风险。相关研究报告：《比音勒芬（002832.SZ）-2023一季度净利润增长41%，库存周转明显优化》——2023-04-28《比音勒芬（002832.SZ）-三季度净利润逆势增长30%，库存周转优化》——2022-10-18《比音勒芬（002832.SZ）-二季度净利润下滑13%，品牌力稳步提升》——2022-08-30《比音勒芬（002832.SZ）-逆境下增长好于行业，看好业绩韧性》——2022-07-21《比音勒芬（002832.SZ）-2022年一季度业绩增长41%，库存优化显著》——2022-04-17 请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告4附表：财务预测与估值资产负债表（百万元）202120222023E2024E2025E利润表（百万元）202120222023E2024E2025E现金及现金等价物10831145298237804764营业收入27202885352341764876应收款项370325396470549营业成本6346527889291078存货净额6607467818941008营业税金及附加2425313642其他流动资产898530648768896销售费用10411036125814781709流动资产合计36454124500861117418管理费用150207336388441固定资产393532532558571财务费用22(8)(17)(30)(41)无形资产及其他120129124119114投资收益3939354249投资性房地产706794794794794资产减值及公允价值变动82(94)(82)(89)(94)长期股权投资00000其他收入(232)(62)303439资产总计48635579645775838897营业利润738855111013631642短期借款及交易性金融负债197202202202202营业外净收支(5)0011应付款项165231268315365利润总额733856111113641643其他流动负债72083391610741240所得税费用108128166204246流动负债合计10821266138615911807少数股东损益(0)0000长期借款及应付债券2850000归属于母公司净利润62572894511601397其他长期负债250182232282332长期负债合计535182232282332现金流量表（百万元）202120222023E2024E2025E负债合计16171447161718732139净利润62572894511601397少数股东权益11111资产减值准备25195694股东权益32454130483857086756折旧摊销3441688194负债和股东权益总计48635579645775838897公允价值变动损失(82)94828994财务费用22(8)(17)(30)(41)关键财务与估值指标202120222023E2024E2025E营运资本变动4933681(42)(51)每股收益1.131.271.662.032.45其它(25)(19)(56)(9)(4)每股红利0.300.300.410.510.61经营活动现金流10691232109512871534每股净资产5.907.248.4810.0011.84资本开支0(88)(200)(200)(200)ROIC25%28%34%44%51%其它投资现金流(534)(744)117900ROE19%18%20%20%21%投资活动现金流(534)(832)979(200)(200)毛利率77%77%78%78%78%权益性融资00000EBITMargin32%34%32%32%33%负债净变化00000EBITDAMargin34%35%34%34%35%支付股利、利息(166)(171)(23