国际货币体系演变解析之二：全球央行“购金热”的驱动与影响

请务必阅读正文后的重要声明部分 [Table_ReportInfo] 2023年06月05日 证券研究报告•宏观专题报告 宏观专题 全球央行“购金热”的驱动与影响 ——国际货币体系演变解析之二 摘要 西南证券研究发展中心 [Table_Summary]  净出售转变为净购买，俄罗斯、中国等央行购买较多。2009年各国央行开始从“净出售”黄金逐渐转变为“净购买”黄金，至今已连续13年净购入黄金。2022年，全球央行购金数量大幅增加，累计达到1136吨，创55年以来纪录新高。2023年一季度各国央行对黄金需求边际减弱，但仍保持了强劲态势。与2008年相比，增加的世界黄金储备中，俄罗斯、中国、土耳其、印度、哈萨克斯坦、泰国、波兰和墨西哥等国家央行黄金购买量居前。  08年来三轮央行购金潮，均与政治经济动荡有关。2008年以来，2011-2013年、2018年以及2022年出现了三轮全球央行购金潮，分别购买黄金480.8吨、656.2吨、1135.7吨，均较前一年的需求量大幅抬升。2011-2013年：欧债危机爆发，伴全球通胀抬升，美国国会两党迟迟未就债务上限达成一致，“西金东移”的态势开始出现，购金最多的有土耳其、俄罗斯、墨西哥等国家；2018年：美国对伊朗和俄罗斯实施制裁，全球通胀攀升，经济下行压力加大，黄金储备需求量仍集中在俄罗斯、哈萨克斯坦和土耳其等国央行；2022年：俄乌冲突爆发，地缘政治不确定性升高，全球通胀攀升，土耳其、中国、中东地区等央行是黄金的活跃买家。  央行购金仍主要与经济因素有关，发达和发展中国家存在分歧。截至2022年，全球黄金储备占总储备的比重达到13.8%，发达国家黄金储备比重远高于新兴市场和发展中国家。我们通过历史数据和调查数据两个层面来分析影响央行黄金储备的因素：历史数据显示，黄金的回报率是影响黄金储备占比的重要因素，包括利率、美元、通胀等。此外，当经济不确定性上升时黄金储备份额上升。金融制裁这一因素对新兴市场和发展中国家（EMDE）黄金份额具有更大的影响；调查数据显示，黄金的“历史地位”、“危机时期表现”、“长期价值保值”、“无违约风险”等对央行选择持有黄金储备影响较大。总的来说，央行持有黄金储备仍主要出于经济考虑，但去美元化等政治因素对EMDE央行购金行为的影响更大，或抬升未来央行购金规模的中枢。  央行购金行为成为国际金价长期支撑因素。实物黄金需求主要分为珠宝、科技、投资以及央行储备四类。但黄金的投资需求变动对国际金价影响的程度更大。其中，SPDR黄金ETF持仓量与黄金价格走势有着正相关关系，黄金价格也与COMEX黄金库存具有较明显的相关性。然而，在2011年和2022年国际黄金价格走势与机构行为出现了背离的情况，可能因为当时央行大幅购金行为成为了国际黄金价格阶段性的支撑因素。在当前时点来看，去年央行大幅购金之后，今年对黄金的需求或边际减缓，预计短期内黄金价格走势仍与实际利率等市场因素挂钩，需关注利率、通胀、美元等走势的变化。但在国际货币体系逐渐发生变化，“去美元化”浪潮掀起，尤其是EMDE国家央行致力于寻求储备的多元化，央行对黄金的需求是长期和稳定的，这对中长期国际黄金价格的中枢有一定的抬升作用。  风险提示：地缘政治局势动荡加剧，全球经济大幅衰退。 [Table_Author] 分析师：叶凡 执业证号：S1250520060001 电话：010-57631106 邮箱：yefan@swsc.com.cn 分析师：刘彦宏 执业证号：S1250523030002 电话：010-55758502 邮箱：liuyanhong@sw sc.com.cn 相关研究 [Table_Report] 1. 蓄力前行，识变应变——复苏二阶段的变奏与政策展望 (2023-05-26) 2. 如何从美国当下的信号，看未来的变化？ (2023-05-18) 3. 去美元化与人民币国际化新策略——基于国际货币体系演变的解析 (2023-04-30) 4. “一带一路”大布局，哪些领域国别值得关注？ (2023-04-21) 5. 周期轮动下，出口将如何表现？——基于对中美库存周期的研究 (2023-04-06) 6. 开启双期切换下的经济新周期——宏观2023年春季投资展望 (2023-03-09) 22377 宏观专题报告 请务必阅读正文后的重要声明部分 目 录 1 净出售转变为净购买，俄罗斯、中国等央行购买较多..................................................................................................................... 1 2 2008年来三轮央行购金潮，均与政治经济动荡有关 ......................................................................................................................... 2 3 央行购金仍主要与经济因素有关，发达和发展中国家存在分歧................................................................................................... 4 4 央行购金行为成为国际金价长期支撑因素........................................................................................................................................... 7 sQrQnPnOoMsOnPnRrMdYbW8VaQaObRpNnNpNoNlOmMpRkPmMwO8OmNuNMYmRrPwMtOoR 宏观专题报告 请务必阅读正文后的重要声明部分 图 目 录 图1：世界央行黄金储备自2009年开始回升 .......................................................................................................................................... 2 图2：截至2023年3月，央行黄金储备份额构成 ................................................................................................................................. 2 图3：2023年Q1相比2008年购金、售金Top5央行........................................................................................................................... 2 图4：截至2023年3月，黄金储备占该国总储备的比重.................................................................................................................... 2 图5：2008年以来各国央行出现的三轮购金潮....................................................................................................................................... 3 图6：2011-2013年黄金购买量居前的央行 .............................................................................................................................................. 3 图7：2018年黄金购买量居前的央行 ........................................................................................................................................................ 4 图8：2022年黄金购买量居前的央行 ........................................................................................................................................................ 4 图9：1950-2021年黄金占官方储备资产的比重变化（单位：%）................................................................................................... 5 图10：央行持有外汇储备的投资目标 ....................................................................................................................................................... 5 图11：全球黄金储备份额与美联储利率大致呈反相关 ........................................................................................................................ 6 图12：全球黄金储备份额与全球经济政策不确定性正相关 ............................................................................................................... 6 图13：CBGR调查样本中受访者认为持有黄金的决定因素.................................................................................................................. 6 图14：在持有黄金的理由上，发达国家央行和新兴市场经济体央行之间存在着较大分歧...................................................... 7 图15：2010年以来珠宝、科技、投资以及央行储备四类黄金需求的变化 ................................................................................... 7 图16：COMEX黄金库存与黄金价格走势相关......................................................................................................................................... 8 图17：SPDR黄金ETF持有量与黄金价格走势相关度高......