请务必阅读正文后的重要声明部分 [Table_ReportInfo] 2023年04月28日 证券研究报告•宏观专题报告 宏观专题 去美元化与人民币国际化新策略 ——基于国际货币体系演变的解析 摘要 西南证券研究发展中心 [Table_Summary]  反以知古：国际货币体系主要经历四轮演变。近代以来，世界大约经历了四轮全球范围内的货币体系的演变：国际金本位货币体系（1880-1913年）、金块-金汇兑本位制（1914-1944年）、布雷顿森林体系（1945-1973年）、牙买加体系（1976年至今）。  覆以知今：美元中心货币体系建成，存在两大方面缺陷。现行的国际货币体系延续了“中心-外围”的世界格局，以美元为核心货币，欧元、日元等为中心区货币，其他国家货币为外围货币。中心与外围货币的关系主要通过经常账户、资本账户来进行传导。现行的国际货币体系主要有以下特征：一是浮动汇率制度逐渐取代固定汇率，二是国际外汇储备多元化，美元仍居最主要地位，三是美元作为全球结算中最主要货币，但在不同地区有着不同地位，四是美国债务规模持续攀升。存在着两个方面缺陷：其一中心国与外围国权利义务不对称的问题，外围国面临“三元悖论”，其二“新特里芬难题”依旧难解，需关注美国债务问题。  前车之鉴：欧元和日元的国际化历程。布雷顿森林体系瓦解后，欧元（德国马克）、日元均踏上过国际化的历程。综合来看，其国际化历程都离不开三个要素：一是外向型经济的贡献，出口规模扩大使得经济实力得以快速壮大，提高货币在国际市场的吸引力；二是汇率制度转变为自由浮动；三是经常、资本账户逐渐开放，经常和资本项目下货币自由可兑换。然而，欧元和日元最终仍难以撼动美元的地位，主要受制于多重内外部因素。对比之下，我们总结了对人民币国际化的三大借鉴要点：（1）经济实力是提升一国货币国际地位的重要先决条件；（2）人民币实现了经常项目下的可兑换，但资本账户的开放度仍有提升空间；（3）人民币在国际外汇储备中的占比仍有很大提升空间；（4）随着货币国际化程度的提高，资本加快涌入，可能会使得汇率升值、股价上行，同时大资本市场的波动性。  变局之下：把握人民币国际化和数字货币的机遇。现行的国际货币体系面临着三重变化，分别是俄乌冲突之后地缘政治格局分化提速；经济全球化趋缓，区域化合作更加紧密；“去美元化”进程加快，各国央行增持黄金。人民币国际化迎来新的发展机遇，有望拓展为新新“三位一体”策略即：一、把握油气自西向东转移的机会，推动人民币在大宗商品上的计价和结算；二、把握全球安全资产匮乏的机会，加大向境外投资者提供人民币资产的力度，比如对外国投资者加大国债发行力度；三、把握逆全球化和区域合作加深的机会，重点针对RCEP区域和“一带一路”国家，加快金融基础设施的建设。此外，从更加长期的角度来看，数字货币对于现行的国际货币体系也可能形成一定挑战，数字人民币发展潜力巨大，但目前仍处于初期探索阶段，具有研发优势的数字货币产业链相关企业有望迎来新发展机遇。  风险提示：政策落地不及预期，地缘政治局势动荡加剧。 [Table_Author] 分析师：叶凡 执业证号：S1250520060001 电话：010-57631106 邮箱：yefan@swsc.com.cn 分析师：刘彦宏 执业证号：S1250523030002 电话：010-55758502 邮箱：liuyanhong@sw sc.com.cn 相关研究 [Table_Report] 1. “一带一路”大布局，哪些领域国别值得关注？ (2023-04-21) 2. 周期轮动下，出口将如何表现？——基于对中美库存周期的研究 (2023-04-06) 3. 开启双期切换下的经济新周期——宏观2023年春季投资展望 (2023-03-09) 4. 重“稳”寻“新”，踏上新征途——2023“两会”政府工作报告解读 (2023-03-07) 5. 乘势而上——开启双期切换下的经济新周期 (2023-02-24) 6. 轮动与空间：详解三大部门资产负债表 (2023-02-20) 宏观专题报告 请务必阅读正文后的重要声明部分 目 录 1 反以知古：国际货币体系主要经历四轮演变 ...................................................................................................................................... 1 2 覆以知今：美元中心货币体系建成，存在两大方面缺陷 ................................................................................................................ 2 2.1特征：浮动汇率取代固定汇率，美元地位得到不断强化 ......................................................................................................... 2 2.2缺陷：“中心-外围”关系的矛盾渐起，美国政府债台高筑 ..................................................................................................... 4 3 前车之鉴：欧元和日元的国际化历程.................................................................................................................................................... 5 3.1欧元国际化：受制于内部固有缺陷，近期再度提上日程 ......................................................................................................... 6 3.2日元国际化：分为三阶段推进，但以失败告终........................................................................................................................... 7 3.3对比之下，对人民币国际化的借鉴 ................................................................................................................................................. 8 4 变局之下：把握人民币国际化和数字货币的机遇 ............................................................................................................................. 9 4.1新变化：地缘政治、全球化趋缓以及去美元化........................................................................................................................... 9 4.2人民币国际化机遇已至 .....................................................................................................................................................................11 4.3把握数字人民币的蓝海 .....................................................................................................................................................................13 宏观专题报告 请务必阅读正文后的重要声明部分 图 目 录 图1：主要国家GDP占世界GDP比重历史变化 ..................................................................................................................................... 2 图2：各国出口占世界出口份额的历史变化 ............................................................................................................................................ 2 图3：通过经常账户、资本账户的传导机制，美元国际地位得到不断强化 .................................................................................. 3 图4：官方外汇储备货币构成及其变化 ..................................................................................................................................................... 4 图5：不同货币在SWIFT国际支付中市场份额........................................................................................................................................ 4 图6：美联储加息周期与危机 ....................................................................................................................................................................... 5 图7：2008年后美国公共联邦债务加速扩张 ........................................................................................................................................... 5 图8：欧元（德国马克）和日元国际化过程中均经历了本币在经常、资本项目下的开放，并采用浮动汇率制度 ........... 5 图9：欧元国际地位的综合指数 .....................................................................................................................................................