债市情绪面周报（5月第4周）：超长债换手率下行，卖方观点中性

敬请参阅末页重要声明及评级说明 证券研究报告 超长债换手率下行，卖方观点中性 ——债市情绪面周报（5月第4周） 2 [Table_IndNameRptType] 固定收益 点评报告 报告日期： 2023-05-29 [Table_Author] 首席分析师：颜子琦 执业证书号：S0010522030002 电话：13127532070 邮箱：yanzq@hazq.com 研究助理：杨佩霖 执业证书号：S0010122040030 电话：17861391391 邮箱：yangpl@hazq.com 主要观点： [Table_Summary] ⚫ 卖方市场情绪指数：利率加权情绪指数较上周增加，4家机构观点偏多 本周机构对利率债看法中性偏多，卖方市场情绪跟踪加权指数录得0.22，较上周增加0.03；卖方市场情绪跟踪不加权指数录得0.20，较上周减少0.03；信用债主要关注山东城投、城投债务风险；对转债态度中性偏多，卖方转债市场情绪跟踪指数录得0.16，较上周增加0.07。 ⚫ 利率债：4家偏多/10家中性/1家偏空 图表1 卖方市场情绪指数与利率走势（%） 资料来源：Wind，华安证券研究所 ◆ 华安观点：关注空转、“通缩”、汇率三岔路口的政策微操与预期变化 10Y轻易不下车，中短债优于超长债，30Y定价风格切换，二永类利率仍然可挖。今年以来，经济复苏和债市供需上演了一出“双簧戏”，当投资者围绕复苏的趋势和斜率激烈博弈的时候，一轮整体向好的债市供需调整带动着利率趋势性下行，而这轮供需的改善在微观结构上离不开货币宽松、存款定期化、银行拆放非银、债市供给侧改革等因素。因此，货币端的稳定性是当前债市“空中楼阁”的实质基础，资金稳，则可以围绕上述五大视角做文章、找收益，资金波动甚至反转，则要为羊群效应下的抢跑回调做好充分准备，投资者要充分关注在空转、“通缩”、汇率三岔路口的货币政策微操与预期变化。 市场观点：主流观点中性，认为政策短期发力动力不足，基本面或将回归弱修复，投资者利好情绪钝化。 本周机构整体持中性和偏多观点，4家偏多，10家中性,1家偏空。 27%的机构持偏多态度，关键词：利率历史分位点仍存在下行空间，实体融资需求转弱，资金持续宽松；67%的机构持中性态度，关键词：政策短期发力动力不足，基本面或将回归弱修复，投资者利好情绪钝化；6%的机构持2.42.52.62.72.82.93.0-1.0-0.50.00.51.01.522/0122/0222/0222/0322/0422/0422/0522/0622/0622/0722/0822/0822/0922/1022/1022/1122/1122/1223/0123/0123/0223/0323/0323/0423/05卖方市场情绪指数-不加权（左轴）中债国债到期收益率:10年 [Table_CompanyRptType] 点评报告 敬请参阅末页重要声明及评级说明 2 / 8 证券研究报告 偏空态度，关键词：存单收益触底，经济金融数据边际改善，权益市场估值风险消化。 ⚫ 信用债：本周主要关注扶结对关系调整、山东城投、城投债务风险 图表2 市场关注点与信用利差走势（BP） 资料来源：Wind，华安证券研究所 ◆ 华安观点：关注城市帮扶结对关系调整 2021年结对关系再度调整，城市帮扶在省际间结对帮扶框架下统筹安排，不再单独安排帮扶对象，同时部分省份以省内结对帮扶为主，不再安排省际间结对帮扶。结对安排方面，辽宁省不再承担结对帮扶任务，苏州、杭州与宁波等东部城市帮扶工作在新的省际间结对帮扶框架下开展；同时河北省、吉林省、湖北省与湖南省帮扶地区经济社会快速发展，且省会城市已具备帮扶能力，因此后续将以省内结对帮扶为主，不再实施省际间结对帮扶。 市场热词：山东城投、城投债务风险 #山东城投：区域利差位于相对高位，化债举措不断推进，市场信心提振。 #城投债务风险：地方财力走弱，再融资途径减少，风险事件频发。 ⚫ 可转债：市场观点中性偏多，投资者情绪趋于保守，但转债需求未减 本周机构整体持中性和偏多观点。2家偏多，5家中性。 29%的机构持偏多态度，关键词：市场将走出磨底阶段，政府结构性政策加持，估值水平快速修复；71%的机构持中性态度，关键词：投资者情绪趋于保守，外资流出压力较大，但转债需求未减。 图表3 市场情绪变化与中证转债指数 资料来源：Wind，华安证券研究所 ​信用利差、隐债化解进度贵州化债、青岛城投资产荒、广西城投优质地产债、资产荒尾部行情城投债挖掘、信用债融资城投拿地、贵阳化债山东城投、城投债务风险48586878889810804/1104/1304/1504/1704/1904/2104/2304/2504/2704/2905/0105/0305/0505/0705/0905/1105/1305/1505/1705/1905/2105/2305/25信用利差(3Y AA中票-3Y国开)​​​​0.00.10.20.30.40.50.640040541041542042543043544004/1004/1204/1404/1604/1804/2004/2204/2404/2604/2804/3005/0205/0405/0605/0805/1005/1205/1405/1605/1805/2005/2205/2405/26卖方市场情绪指数（右）中证转债 [Table_CompanyRptType] 点评报告 敬请参阅末页重要声明及评级说明 3 / 8 证券研究报告 ⚫ 买方市场情绪指数：情绪指数走低 截止5月28日，买方市场情绪指数录得0.68，较5月21日下降0.49。从换手率来看，本周国债与国开债成交走低。 30Y国债换手率环比下降，上周五换手率录得0.69%，较前一周五下降0.35pct，较周一下降0.27pct，周平均换手率降至0.92%；10Y国开债换手率录得3.69%，较前一周五下降0.59pct，较周一下降0.7pct，周平均换手率降至4.49%；利率债换手率录得0.74% ，较前一周五下降0.09pct，较周一降低0.19pct。 图表4 买方市场情绪指数与利率走势（%） 资料来源：Wind，华安证券研究所 图表5 30Y国债换手率（单位：%） 资料来源：Wind，华安证券研究所 0.501.001.502.002.502.552.602.652.702.752.802.852.902.953.002023-01-032023-01-092023-01-132023-01-192023-02-012023-02-072023-02-132023-02-172023-02-232023-03-012023-03-072023-03-132023-03-172023-03-232023-03-292023-04-042023-04-112023-04-172023-04-212023-04-272023-05-082023-05-122023-05-182023-05-2410Y中债国债到期收益率买方市场情绪指数（右轴）0%1%2%3%4%5%6%0255075100125150175200225250202320222021 [Table_CompanyRptType] 点评报告 敬请参阅末页重要声明及评级说明 4 / 8 证券研究报告 图表6 10Y国开债换手率（单位：%） 资料来源：Wind，华安证券研究所 图表7 2022年12月以来利率债换手率（单位：%） 资料来源：Wind，华安证券研究所 从资金面来看，近期杠杆率波动上升。截止5月26日，银行间债市杠杆率升至109.37%，质押式回购成交量为7.8万亿元，隔夜成交占比88.4%。 图表8 银行间债市杠杆率（单位：%，周） 资料来源：Wind，华安证券研究所 0%2%4%6%8%10%12%02550751001251501752002252502023202220210.0%0.2%0.4%0.6%0.8%1.0%1.2%1.4%1.6%2022-12-012023-01-012023-02-012023-03-012023-04-012023-05-01利率债换手率10510710911104812162024283236404448522023202220212020 [Table_CompanyRptType] 点评报告 敬请参阅末页重要声明及评级说明 5 / 8 证券研究报告 国债期货方面，上周T2309合约成交多空比走低。截止5月26日，T主连当日成交多空比为0.70；TS2309与TF2309合约多空比为0.73与0.94。 图表9 T主力合约成交多空比 资料来源：Wind，华安证券研究所 图表10 TS主力合约成交多空比 资料来源：Wind，华安证券研究所 图表11 TF主力合约成交多空比 资料来源：Wind，华安证券研究所 一级市场发行方面， 5月26日国债平均认购倍数为4.63，处于88.3%分位点；5月26日地方债平均认购倍数为23.51，处于36.4%分位点；据Wind统计，5月14日至5月21日，理财类共发行692亿元，到期568亿元，净发行124亿元。 0.60.70.80.91.01.11.21.31.41.51.60.50.70.91.11.31.51.71.90.80.91.01.11.21.31.41.51.6 [Table_CompanyRptType] 点评报告 敬请参阅末页重要声明及评级说明 6 / 8 证券研究报告 图表12 国债平均认购倍数 资料来源：Wind，华安证券研究所 图表13 地方债平均认购倍数 资料来源：Wind，华安证券研究所 图表14 债券型基金发行规模（单位：亿元） 资料来源：Wind，华安证券研究所 01234560510152025303540450100200300400500600 [Table_CompanyRptType] 点评报告 敬请参阅末页重要声明及评级说明 7 / 8 证券研究报告 图表15 理财类发行与到期量（单位：只） © 资料来源：Wind，华安证券研究所 ⚫ 风险提示 流动性风险。 -600-400-2000200400600800010020030040050060070080090010002022-01-022022-01-232022-02-132022-03-062022-03-272022-04-172022-05-082022-05-292022-06-192022-07-102022-07-312022-08-212022-09-112022-10-022022-10-232022-11-132022-12-042022-12-252023-01-152023-02-052023-02-262023