证券业务部每周证券评论

全年業績回顧 (截至31/03/2012止) 免責聲明：本頁所示資料乃根據相信可靠的資料來源整理而成，中國工商銀行（亞洲）有限公司概不負責資料的準確性，亦不對由於任何資料不正確及遺漏所引致之損失負上任何責任。資料只供參考之用，並不構成任何投資方式之銷售或建議。 重點財務數據 (截至31/3/2012止) 52周高位: HK$5.36 52周低位: HK$3.86 市值: HK$14,447.4 (百萬) 已發行股數: 2,821.8(百萬) 上市日期: 13/06/1997 買賣單位: 2000股 每股基本盈利 HK$0.246 股東權益每股賬面值 HK$0.58 全年每股股息 HK$0.175 市盈率 (x) 18.29 市帳率 7.77 收益率 42.3% 股息率 3.9% 存貨週期(日) 124 莎莎國際控股有限公司 (股份代號: 00178) SA SA International Holdings Ltd 前日收市價 $5.16 目標價 $5.70 中國楓葉教育集團有限公司(簡稱”楓葉教育”或”集團”)，集團於1995年在大連成立，並於2014年11月28日於香港聯合交易所主版上市。按入讀學生人數計，集團是中國領先的國際學校辦學的團體，主要提供學前教育至第十二級（「K-12」）教育。楓葉教育於國內擁有超過20年的教學經驗，主要通過中西方教育理念，於中國的11座城市（即大連、武漢、天津、重慶、鎮江、洛陽、鄂爾多斯、上海、平頂山、義烏及荊州）提供優質K-12教育。於2016年2月29日，集團在中國擁有17,980名學生、1,762名教師及46所學校，包括8所高中（為十至十二年級學生而設）、12所初中（為七至九年級學生而設）、11所小學（為一至六年級學生而設）、13所幼兒園及2所外籍人員子女學校。學生當中約90%為來自中國中產階層家庭的本地人，其餘為外籍人員。而集團的高中已獲加拿大英屬哥倫比亞省（「BC省」）教育部及中國當地政府認證，可為學生提供雙語及雙課程教育。集團的高中畢業生獲授得到完全認可的BC省文憑及中國文憑。目前，集團擁有約350名BC省認證教師。據統計數據顯示，2014/2015學年集團的高中畢業生超過90%升入海外大學及大專院校，而當中有超過51%的高中畢業生進入世界前100名的大學（根據QS世界大學排名）。 公司簡介 證券業務部每周證券評論 3 M A Y 2 0 1 6 資料來源: 彭博、中國楓葉教育集團有限公司 目標價 $6.76 重點財務數據 (截至31/08/2015止) 每股基本盈利 人民幣0.17元 全年每股股息 人民幣0.07773 市盈率 (x) 9.54 市帳率 (x) 1.22 派息比率 45.722% 業績回顧 (截至29/02/2016止) 中國楓葉教育集團有限公司 (股份代號: 01317) China Maple Leaf Eductional Systems Limited P A G E 1 截至2016年2月29日止，集團的收益同比增長26.7%至3.8億元(人民幣．下同)；整體毛利同比增長44.9%至1.79億元；毛利率為47.1%較去年同期的41.2%提升了5.9個百分點；期內溢利同比大幅增長1.22倍至1.25億元。2015/16年度中期業績的每股盈利較去年同期增長80%至人民幣0.09元。 財務方面，截止2016年2月29日止，資產總值為25.18億元，較2015年8月31日的28.16億元，減少10.59%；負債總額為6.52億元，較2015年8年31日的10.04億元，減少35.05%，而負債當中，並未有銀行借款；集團的流動比率為1.31x，較2015年8月31日的1.18倍的流動比率提升0.13x。 Kathy Wong(證券業務部分析員) kathy.wong@icbcasia.com 圖表一 資料來源: 中國楓葉教育集團有限公司 P A G E 2 1. 分部業績表現。集團的收入主要來自於學費及寄宿費上。集2016年度中期業績，其上半年的整體收益同比增長26.7%至3.8億元，主要由於來自學費的收益增長及其他收益亦有增長所致；整體毛利同比增長44.9%至1.79億元，毛利上升主要由於若干學校因入讀學生人數增加而導致使用率得以提高以及學校中BC省認證教師薪金的加元貶值；毛利率較2015年同期的41.2%提升了5.9個百分點至47.1%。集團去年的分部業績及營運數據如下(圖表二)： 學費及寄宿費：佔集團整體收入88.9%的學費及寄宿費收入同比增長26.7%至3.38億元。其中，高中的收入同比增長22.0%至1.91億元，初中的收入同比增長24.7%至5879.7萬元，小學的收入同比增長54.7%至6724.4萬元，幼兒園的收入同比增長9.0%至1232.7萬元，外藉人員子女學校的收入同比增長3.9%至853.6萬元。學費及寄宿費的收入增加主要由於期內，入讀學生的人數整體上有較大的增加，加上集團於2015年9月的一個新學年開始時，將若干學校的學費水平小幅提高所致。 其他：另外，佔集團整體收入11.1%的其他分部，其上半年的收入同比增長27.2%至4231.2萬元。其中，課本的收入同比增長22.6%至1985.6萬元，冬夏令營的收入同比增長0.4%至1559.7萬元，但其他教育服務的收入則同比下跌61.8%至58.4萬元，而其他收入為627.5萬元。 營運數據方面，集團於2015/16年度的學年初新增了六間學校，六間學校分別於浙江省義烏新開一所高中、一所初中及一所小學；於湖北省荊州新開一所初中及一所小學；以及於重慶新開一所幼兒園。截至2016年2月29日止，集團分別於11個城市擁有46間學校，8間為高中、12間為初中、11間為小學、13間為幼兒園及2間為外藉人員子女學校；入讀學生總數上升18.8%至17980人，入讀學生總數的增加主要因為集團於大連、武漢、天津、重慶、鎮江、洛陽、鄂爾多斯、上海及平頂山的學校整體入讀學生人數增加以及自2015年9月開始於中國兩個新增城市（即荊州及義烏）設立學校。截至2016年2月29日止6個月，尤其是位於武漢、天津（華苑）、鎮江、上海及洛陽的學校入讀學生人數持續錄得顯著增長。此外，位於義烏的新學校入讀學生人數遠超集團的目標；每名學生的平均學費增加6.6%至近2萬元，6.6%，主要因為自2015/2016學年開始，集團提高了位於大連、武漢、重慶及鎮江的若干學校的學費水平，提升後的學費水平僅適用於入讀新生。另外，集團學校的使用情況方面，至2016年2月29日止，集團學校整體的使用率較去年同期的58.0%提升1.9個百分點至59.9%，提升主要由於若干學校所在地（包括重慶、鎮江、上海及洛陽）的招生人數提升。於2016年3月31日，集團的學生總數增加至19,353人，主要由於2015/2016學年第二學期增加入讀新生，令整體使用情況隨後增加約64.4%。 2. 市場空間大，業務具優勢。按入讀學生人數計，楓葉教育是中國領先的國際學校辦學團體，提供學前教育至第十二級（K-12）教育。現時國內以民營資本進入教育行業的門檻高監管亦較多，特別是國際學校市場有更高的入門門檻。當中包括教育法、《中華人民共和國職業教育法》、《民辦教育促進法》及《中華人民共和國合作辦學條例實施辦法》，中外合辦學校或培訓課程受中外合作辦學條例特文監管。而任何中外合辦學校或合營課程須得相關教育部門批准，並取得中外合作辦學許可證。加上投資持續穩定、多重資金來源及管道對國際學校確保其營辦相當重要。而又像集團能提供雙文憑課程的更是行業中的入行門檻最難達到的其中之一項，因雙文憑中的課程大綱需要設計成能夠獲得中外兩地教育體制的認可，並同時需要取得兩地政府的批准，又要符合各教育體系中的特定要求。現時集團的高中已獲加拿大英屬哥倫比亞省（「BC省」）教育部及中國當地政府認證，為學生提供雙語及雙課程教育。集團 投資要點及利好因素 圖表二 資料來源: 中國楓葉教育集團有限公司 P A G E 3 的高中畢業生獲授得到完全認可的BC省文憑及中國文憑。目前，集團擁有約350名BC省認證教師。據集團的統計數據，2014/2015學年的高中畢業生超過90%升讀海外大學及大專院校，而超過51%的高中畢業生進入世界前100名的大學（根據QS世界大學排名），盡顯集團辦學的獨特優勢。 今年2月從教育部印發的《教育部2016年工作要點》通知中得悉，推進民辦教育分類改革。進一步修改並出臺鼓勵社會力量促進民辦教育健康發展的若干意見。研究制訂民辦學校分類登記實施細則、營利性民辦學校監督管理實施細則等，有序實施民辦學校分類管理。召開全國民辦教育工作會議。推進民辦教育分類將教育市場擴大，將教育產業化，有助一些營利性學校的發展。現時國內的國際學校增長加快，據新學說統計，國內的國際學校數量總計597所，國際學校市場的規模達到213億元，成為全球國際學校數量最多的國家。而在國際學校學生人數方面，據英國研究機構預計，目前中國國際學校在校學生人數已經超過236,400名。預期中國的國際學校招生總人數會由2014年的17.7萬人增長至2017年的24.5萬人。現時國內的國際學校數量及學生人數於近年迅速增長主要因為國內中等收入以上家庭增加，家長對有質素的教育需求上升，增加家長送子女出國留學的意欲，而雙語及多元文化教育對子女日後到海外升學有幫助。全面開放二胎的政策亦有助提升家長對有質素的教育需求。另外，國內的對外開放亦造就了駐中國的外籍人士增加，提升了對國際學校需求。集團營辦國際學校業務已超過二十年，學生與日俱增證明集團辦學的質素獲得家長的認同，教育的重要性在國家開放改革下而得到提升，集團的業務正好食正內地教育市場持續高速發展的大趨勢。 2. 五五規劃。集團已為未來制定一個五年計劃之藍圖，其中集團設定了兩個核心戰略目標。第一個戰略目標與集團的基礎教育發展有關，聚焦於兩個轉型，一是培養重點從國際型人才轉向精英型人才，二是從獨立性學校向教育園區及從教育園區向大區轉型的戰略性擴張。培養重點從國際型人才轉向精英型人才是針對提升學校中的高材生進入世界排名較前或頂尖大學的升學率，增加成為未來社會領袖的機會。從獨立性學校向教育園區及從教育園區向大區轉型的戰略性擴張意味著在旗下的高中所在位置附近將設立更多的初中及小學，主要的目的是旗下的高中輸送學生。從長遠來看，集團預期將建立一個小學、初中及高中入讀學生人數呈金字塔形的結構，且內部升學率將得到提升。而集團位於大連、武漢及天津的學校已各自擴張為教育園區的規模，並已準備好分別成為遼寧省、湖北省及天津市的大區學校。另外，集團位於重慶、洛陽及上海的學校已各自準備好擴張為教育園區。第二個戰略目標針對有關學生基本必需品的若干行業的發展，如於校內經營食堂、超市及文化用品商店，以及銷售校服及瓶裝礦泉水。集團預期該等行業的發展可向學生們提供更加全面的服務，並亦可增加集團基礎教育的附帶收益。根據該兩個核心戰略目標，集團五五計劃中訂下，到2019/2020學年終的入讀學生人數預計將突破40,000人的整體增長目標，而其他的收入佔總收入能到於2019/20提升至約30%。 為達到五五規劃的增長目標，集團將會通過多重擴張策略達成其增長目標，其中包括輕資產規模擴張、收購、增加若干現有學校的可容納人數及提升新學校的使用率。借助輕資產模式加快新學校擴張，是指集團將會採用與地方政府或發展商合作的方式拓展。而這合作的模式所需的資本需求遠低於自行興建校舍。現時已有多個中國二三線城市的地方政府已與集團接洽，該等城市需要綜合設施（如優質國際學校及醫院）吸引外商投資以發展城市。集團於選擇將進入的該等二線或三線城市時將考慮多項因素，包括地方政府的支持力度、經濟條件、收入水平、人口結構、對國際學校的潛在需求以及市場競爭情況。集團亦不排除考慮於一線城市的潛在發展。按輕資產規模發展，集團每學年最多可於三座城市開設六至九所新學校。而2016學年的義烏學校，2017年的平湖、西安學校，以及2018