证 券 研 究 报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 未经许可，禁止转载 公司研究 被动元件 2023年05月19日 风华高科（000636）2022年报&2023年一季报点评 推荐 （下调） 行业周期触底，静待需求复苏 目标价：17.25元 当前价：15.60元 事项：  公司近期公告下游消费市场景气度处在逐步恢复阶段，整体产能利用率逐步回升，库存周期已处在正常水位。2022年营收38.74亿（YoY-23.37%），归母净利润3.27亿（YoY-65.32%），扣非归母净利润0.6亿（YoY-92.28%），23年一季度营收9.34亿（YoY-15.25%），归母净利润0.58亿（YoY-67.66%），扣非归母净利润0.32亿（YoY-73.24%）。 评论：  盈利周期触底，静待行业复苏。22年受宏观需求疲软拖累，电容电阻进入去库存周期，产业链共振向下，公司全年销售收入承压，受产能利用率下滑及产品价格下降影响，毛利率同比下降13.94pct至17.97%。分季度看，22年Q3为经营低点，Q4开始行业局部复苏，带动稼动率回升，公司季度毛利率逐步企稳回升，23年一季度受季节性淡季影响呈现环比小回落。从存货指标看，公司存货已经从Q3高位回落，结合同行三环集团等公司情况对比，库存状态逐步回归正常，23年待终端需求复苏，电容电阻有望进入新一轮景气周期。  逆周期积极扩张，高端产品突破进展顺利。祥和工业园项目已经进入投产状态，MLCC产能持续增长，22年高端电容、电阻产出占比同比分别提升14%和6%，PIM微型一体成型电感实现量产，高端材料自产化率提升近十个百分点, 公司车规品销售额、汽车电子客户占比持续提升。公司当前产能储备充足，高端业务稳步推进，待行业需求全面回暖，容阻感有望迎来量价齐升。  国企改革积极推进，公司治理有望持续改善。公司通过定增引入两家持股5%以上战略股东，成功改组董事会，进一步推动了公司治理结构的优化，加快了市场化改革进程。公司前期已公告回购股份用于实施激励，根据最新公告公司已回购超1亿人民币，伴随国企员工激励机制落地，公司治理架构将逐步改善，经营效率或将逐步提升。  行业竞争格局稳中有变，风华作为国内龙头优势显著。目前MLCC供给主要以日本/韩国/台湾厂商为主，其中日韩以村田和三星电机为代表占据中高端市场，台系在中低端市场份额较高。伴随日系逐步退出中低端市场，国巨等台系厂商加快行业整合占据中低端市场主要份额。大陆厂商目前综合份额依然较低，在终端客户扶持下有望迎来一轮新机遇。目前看风华存量产能大，待扩产能多，产品品类上覆盖广，品牌认可度高，中高端的汽车、高容、工控等产品也已陆续导入客户，以3-5年维度看有机会超过台系进入第二梯队。  投资建议：风华高科为国内老牌MLCC厂商，产品梯队覆盖广，景气上行期利润弹性大，考虑公司自身产品结构及行业景气度波动，我们将23-24年EPS预期由0.61/0.83元调整为0.41/0.69元，25年EPS预期为0.94元。参考同行三环集团/法拉电子/顺络电子等平均估值水平，考虑行业复苏及公司管理改善，给予24年25X估值，对应目标价17.25元，调整为“推荐”评级。  风险提示：公司技术研发不及预期，扩产不及预期，下游需求不及预期。 [ReportFinancialIndex] 主要财务指标 2022A 2023E 2024E 2025E 营业总收入(百万) 3,874 4,697 5,587 6,477 同比增速(%) -23.4% 21.2% 19.0% 15.9% 归母净利润(百万) 327 477 800 1,086 同比增速(%) -65.3% 45.7% 67.8% 35.8% 每股盈利(元) 0.28 0.41 0.69 0.94 市盈率(倍) 55 38 23 17 市净率(倍) 1.5 1.5 1.4 1.3 资料来源：公司公告，华创证券预测 注：股价为2023年5月18日收盘价 证券分析师：熊翊宇 邮箱：xiongyiyu@hcyjs.com 执业编号：S0360520060001 证券分析师：耿琛 电话：0755-82755859 邮箱：gengchen@hcyjs.com 执业编号：S0360517100004 公司基本数据 总股本(万股) 115,701.32 已上市流通股(万股) 107,847.69 总市值(亿元) 180.49 流通市值(亿元) 168.24 资产负债率(%) 23.72 每股净资产(元) 10.33 12个月内最高/最低价 19.15/13.31 市场表现对比图(近12个月) 相关研究报告 《风华高科（002384）跟踪点评：MLCC拐点信号出现，大股东底部增持彰显信心》 2023-01-17 《风华高科（000636）重大事项点评：定增推进顺利，MLCC景气有望触底回升》 2021-12-30 《风华高科（000636）2021年一季报点评：业绩符合预期，涨价周期开启量价齐升可期》 2021-04-28 -20%-9%3%15%22/0522/0722/1022/1223/0323/052022-05-18~2023-05-18风华高科沪深300华创证券研究所 风华高科（000636）2022年报&2023年一季报点评 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 2 附录：财务预测表 [Table_ValuationModels2] 资产负债表 利润表 单位：百万元 2022A 2023E 2024E 2025E 单位：百万元 2022A 2023E 2024E 2025E 货币资金 5,359 6,368 7,280 8,546 营业总收入 3,874 4,697 5,587 6,477 应收票据 268 188 223 243 营业成本 3,178 3,568 4,017 4,490 应收账款 909 1,057 1,230 1,401 税金及附加 21 28 34 39 预付账款 14 17 19 21 销售费用 77 108 129 149 存货 656 716 849 991 管理费用 290 352 419 485 合同资产 0 0 0 0 研发费用 225 286 341 395 其他流动资产 578 477 578 697 财务费用 -128 -45 -52 -57 流动资产合计 7,784 8,823 10,179 11,899 信用减值损失 -30 -5 -5 -5 其他长期投资 0 0 0 0 资产减值损失 -138 -60 -10 -10 长期股权投资 699 699 699 699 公允价值变动收益 0 2 2 2 固定资产 4,459 4,183 4,533 4,547 投资收益 133 10 0 30 在建工程 1,528 1,408 683 263 其他收益 63 63 63 63 无形资产 286 300 321 350 营业利润 328 497 840 1,144 其他非流动资产 1,061 1,078 1,096 1,114 营业外收入 48 49 49 50 非流动资产合计 8,033 7,668 7,332 6,973 营业外支出 29 40 40 40 资产合计 15,817 16,491 17,511 18,872 利润总额 347 506 849 1,154 短期借款 78 148 218 288 所得税 8 11 19 27 应付票据 342 384 433 484 净利润 339 495 830 1,127 应付账款 1,371 1,427 1,530 1,789 少数股东损益 12 18 30 41 预收款项 0 0 0 0 归属母公司净利润 327 477 800 1,086 合同负债 15 18 22 25 NOPLAT 214 451 779 1,071 其他应付款 101 101 101 101 EPS(摊薄)（元） 0.28 0.41 0.69 0.94 一年内到期的非流动负债 458 458 458 458 其他流动负债 479 559 654 751 主要财务比率 流动负债合计 2,844 3,095 3,416 3,896 2022A 2023E 2024E 2025E 长期借款 624 683 743 810 成长能力 应付债券 0 0 0 0 营业收入增长率 -23.4% 21.2% 19.0% 15.9% 其他非流动负债 338 338 338 339 EBIT增长率 -79.2% 110.7% 72.7% 37.6% 非流动负债合计 962 1,021 1,081 1,149 归母净利润增长率 -65.3% 45.7% 67.8% 35.8% 负债合计 3,806 4,116 4,497 5,045 获利能力 归属母公司所有者权益 11,868 12,213 12,821 13,584 毛利率 18.0% 24.0% 28.1% 30.7% 少数股东权益 143 162 193 243 净利率 8.8% 10.5% 14.9% 17.4% 所有者权益合计 12,011 12,375 13,014 13,827 ROE 2.8% 3.9% 6.2% 8.0% 负债和股东权益 15,817 16,491 17,511 18,872 ROIC 1.7% 3.7% 6.0% 7.8% 偿债能力 现金流量表 资产负债率 24.1% 25.0% 25.7% 26.7% 单位：百万元 2022A 2023E 2024E 2025E 债务权益比 12.5% 13.1% 13.5% 13.7% 经营活动现金流 515 1,138 1,103 1,559 流动比率 2.7 2.9 3.0 3.1 现金收益 669 996 1,299 1,635 速动比率 2.5 2.6 2.7 2.8 存货影响 202 -60 -133 -142 营运能力 经营性应收影响 -252 -11 -201 -183 总资产周转率 0.2 0.3 0.3 0.3 经营性应付影响 396 98 151 310 应收账款周转天数 78 75 74 73 其他影响 -500 114 -12 -61 应付账款周转天数 152 141 133 133 投资活动现金流 -603 -180 -185 -196 存货周转天数 86 69 70 74 资本支出 -1,443 -164 -168 -188 每股指标(元) 股权投资 -59 0 0 0 每股收益 0.28 0.41 0.69 0.94 其他长期资产变化 899 -16 -17 -8 每股经营现金流 0.45 0.98 0.95 1.35 融资活动现金流 4,220 51 -6 -97 每股净资产 10.26 10.56 11.08 11.74 借款增加 -4 129 130 137 估值比率 股利及利息支付 -320 -216 -352 -475 P/E 55 38 23 17 股东融资 4,973 4,973 4,973 4,973 P/B 2 2 1 1 其他影响 -429 -4,835 -4,757 -4,732 EV/EBITDA 29 19 15 12 资料来源：公司公告，华创证券预测 fVfYgZnXpPqQrQ8OaO6MmOnNoMnOiNmMrMeRpOzQaQrQpMvPmQvNxNpNpP 风华高科（000636）2022年报&2023年一季报点评 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 3 电子组团队介绍 所长助理、前沿科技研究中