本报告版权属于安信证券股份有限公司，各项声明请参见报告尾页。 1 2023年05月07日 恒玄科技(688608.SH) 公司快报 受益需求回暖、高端产品上量，一季度营收同比实现较快增长 证券研究报告 集成电路 投资评级 买入-A 维持评级 6个月目标价 152元 股价 (2023-05-05) 120.72元 交易数据 总市值(百万元) 14,486.40 流通市值(百万元) 9,580.32 总股本(百万股) 120.00 流通股本(百万股) 79.36 12个月价格区间 90.97/185.1元 股价表现 资料来源：Wind资讯 升幅% 1M 3M 12M 相对收益 -20.2 -9.0 6.2 绝对收益 -22.3 -12.0 6.4 马良 分析师 SAC执业证书编号：S1450518060001 maliang2@essence.com.cn 相关报告 产品能级不断提升，音频SoC龙头持续构筑护城河 2022-04-16 事件：4月28日，公司发布2023年一季报，根据公告显示，2023年一季度实现营业收入3.84亿元，同比上升33.57%；实现归母净利润-76万元，扣非归母净利润-0.25亿元。营收同比增长源于经济复苏带动消费电子市场回暖及BES2700系列芯片上量带来的产品结构升级、产品ASP提升。净利亏损源自研发费增加、政府补助减少等原因。 下游需求疲软致短期业绩承压，深耕品牌客户，加大研发投入。 根据2022年报，2022年公司营业收入为14.85亿元，同比下降15.89%。受宏观经济增速放缓和国际地缘政治冲突等多方面因素的影响，消费电子市场需求疲软。根据中国信通院数据，2022年国内市场手机出货量累计2.72亿部，同比下降22.6%；全国集成电路产量3242亿颗，同比下降9.8%；全年集成电路出口1410亿颗，同比下降12%。公司主要产品为蓝牙音频芯片、智能手表芯片和智能家居主控芯片，并基于公司在无线连接领域的技术积累，逐步延伸至Wi-Fi/BT连接芯片。产品已经进入三星、OPPO、小米、荣耀、华为、vivo 等全球主流安卓手机品牌，同时也进入包括安克创新、哈曼、漫步者、万魔等专业音频厂商，并在阿里、百度、谷歌等互联网公司的智能音频产品中得到应用。2022年研发费用4.40亿元，同比增长52.08%。新增申请境内发明专利148项，获得境内发明专利批准40项；通过自主途径申请境外专利8项，获得境外发明专利批准6项。新一代BES2700系列可穿戴主控芯片实现量产上市，已应用于多家品牌客户的旗舰TWS耳机和智能手表产品。 产品结构多元化，广泛布局下游。公司新业务智能手表芯片快速上量，并不断开拓新的市场与客户。根据2022年年报，公司实现手表类芯片营收2.9亿元，占营收比例19%，蓝牙音频类芯片营收10.9亿元，占比74%，营收结构逐步多元化。Wi-Fi SoC芯片已应用于多家品牌客户的智能家电产品，Wi-Fi 4连接芯片也开始量产落地，已应用于翻译笔、智能家电等终端产品，公司进一步向AIoT平台型公司迈进。在Wifi SoC领域，开发了支持最新Wi-Fi 6协议802.11ax的Wi-Fi连接芯片；在TWS领域，开发了全面支持BT/BLE双模5.3协议的BES2700系列芯片；在智能手表平台，创立了一套完整的智能手表软件解决方案，包括蓝牙音乐/语音通话，流畅的表盘显示技术，传感器和手机之间稳定的-17%-7%3%13%23%33%43%53%63%2022-052022-092022-122023-04恒玄科技沪深300 本报告版权属于安信证券股份有限公司，各项声明请参见报告尾页。 2 公司快报/恒玄科技 数据交互能力等；在声学领域，精进了自适应ANC算法与AI算法的降噪能力；在可穿戴平台方面，进一步在TWS耳机主控芯片上集成了高精度的电容传感器和8路全集成佩戴检测；在全集成射频技术领域实现FinFET工艺上集成射频电路的成功量产。公司在AIoT和可穿戴平台顺应客户趋势，向高速、大带宽、大算力演化，自研高速并行和串行接口技术也得到不断提升。公司也是国内少数几家具有高速接口物理层和控制器研发能力的SoC厂商。 投资建议：我们认为，公司在低功耗SoC领域具有较高的技术壁垒及稀缺性，有望长期受益智能手表、智能家居、AR/VR/MR等对低功耗SoC芯片的需求，随着需求复苏、高端产品导入，预计公司2023年~2025年收入分别为19.15亿元、24.9亿元、31.87亿元，归母净利润分别为1.81亿元、2.73亿元、3.54亿元，对应PE分别为80倍、53倍和41倍，给予6个月目标价152元，维持“买入-A”投资评级。 风险提示：需求不及预期风险，新品导入不及预期风险。 [Table_Finance1] (百万元) 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 主营收入 1,765.3 1,484.8 1,915.4 2,490.0 3,187.2 净利润 407.7 122.4 180.8 273.2 353.6 每股收益(元) 3.40 1.02 1.51 2.28 2.95 每股净资产(元) 49.19 49.69 51.59 53.86 56.81 盈利和估值 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 市盈率(倍) 35.5 118.3 80.1 53.0 41.0 市净率(倍) 2.5 2.4 2.3 2.2 2.1 净利润率 23.1% 8.2% 9.4% 11.0% 11.1% 净资产收益率 6.9% 2.1% 2.9% 4.2% 5.2% 股息收益率 0.3% 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% ROIC 535.4% 12.1% 11.5% 313.5% 17.4% 数据来源：Wind资讯，安信证券研究中心预测 公司快报/恒玄科技 本报告版权属于安信证券股份有限公司，各项声明请参见报告尾页。 3 [Table_Finance2] 财务报表预测和估值数据汇总 利润表 财务指标 （百万元） 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入 1,765.3 1,484.8 1,915.4 2,490.0 3,187.2 成长性 减:营业成本 1,107.0 900.3 1,206.7 1,568.7 2,007.9 营业收入增长率 66.4% -15.9% 29.0% 30.0% 28.0% 营业税费 1.4 1.1 1.9 2.5 3.2 营业利润增长率 105.1% -69.8% 46.9% 51.1% 29.4% 销售费用 10.9 13.9 11.5 14.9 19.1 净利润增长率 105.5% -70.0% 47.7% 51.1% 29.4% 管理费用 76.9 108.2 105.3 137.0 159.4 EBITDA增长率 92.7% -47.7% -12.4% 35.1% 28.3% 研发费用 289.2 439.8 498.0 647.4 796.8 EBIT增长率 94.8% -57.2% -21.2% 51.2% 40.7% 财务费用 -23.4 -51.4 -49.8 -75.0 -74.6 NOPLAT增长率 85.6% -81.4% 84.0% 51.2% 40.7% 资产减值损失 -4.3 -59.9 - - - 投资资本增长率 719.8% 93.5% -94.4% 2,438.4% -57.2% 加:公允价值变动收益 14.1 -4.7 30.0 70.0 70.0 净资产增长率 7.4% 1.0% 3.8% 4.4% 5.5% 投资和汇兑收益 92.6 90.7 10.0 10.0 10.0 营业利润 409.7 123.7 181.7 274.6 355.4 利润率 加:营业外净收支 0.2 0.4 - - - 毛利率 37.3% 39.4% 37.0% 37.0% 37.0% 利润总额 409.8 124.1 181.7 274.6 355.4 营业利润率 23.2% 8.3% 9.5% 11.0% 11.2% 减:所得税 2.1 1.7 0.9 1.4 1.8 净利润率 23.1% 8.2% 9.4% 11.0% 11.1% 净利润 407.7 122.4 180.8 273.2 353.6 EBITDA/营业收入 23.8% 14.8% 10.1% 10.5% 10.5% EBIT/营业收入 22.1% 11.3% 6.9% 8.0% 8.8% 资产负债表 运营效率 （百万元） 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 固定资产周转天数 7 14 9 4 1 货币资金 1,454.2 1,844.8 6,045.6 4,750.4 5,991.9 流动营业资本周转天数 55 173 83 107 125 交易性金融资产 3,842.5 2,855.9 - - - 流动资产周转天数 1,215 1,473 1,164 959 805 应收帐款 330.2 288.9 185.4 561.2 463.5 应收帐款周转天数 42 75 45 54 58 应收票据 - - - - - 存货周转天数 72 180 106 122 138 预付帐款 1.4 1.3 2.6 1.9 4.1 总资产周转天数 1,236 1,548 1,230 992 828 存货 541.0 946.0 178.7 1,507.4 941.3 投资资本周转天数 67 209 113 121 130 其他流动资产 23.9 17.1 18.3 19.8 18.4 可供出售金融资产 - - - - - 投资回报率 持有至到期投资 - - - - - ROE 6.9% 2.1% 2.9% 4.2% 5.2% 长期股权投资 - - - - - ROA 6.4% 1.9% 2.7% 3.9% 4.6% 投资性房地产 - - - - - ROIC 535.4% 12.1% 11.5% 313.5% 17.4% 固定资产 55.6 56.6 35.5 14.4 1.0 费用率 在建工程 1.5 10.9 10.9 10.9 10.9 销售费用率 0.6% 0.9% 0.6% 0.6% 0.6% 无形资产 76.0 133.0 93.4 53.7 14.1 管理费用率 4.4% 7.3% 5.5% 5.5% 5.0% 其他非流动资产 31.3 258.8 101.3 129.0 160.4 研发费用率 16.4% 29.6% 26.0% 26.0% 25.0% 资产总额 6,357.8 6,413.3 6,671.7 7,048.7 7,605.6 财务费用率 -1.3% -3.5% -2.6% -3.0% -2.3% 短期债务 - 110.1 - - - 四费/营业收入 20.0% 34.4% 29.5% 29.1% 28.3% 应付帐款 372.0 244.3 400.0 499.0 700.2 偿债能力 应付票据 - - - - - 资产负债率 7.1% 7.0% 7.2% 8.3% 10.4% 其他流动负债 54.3