盈利能力趋势向好，短期需求承压不改长期增长前景

敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源 公司研究 东兴证券股份有限公司证券研究报告 裕同科技（002831）：盈利能力趋势向好，短期需求承压不改长期增长前景 2023年4月28日 推荐/维持 裕同科技 公司报告 事件：公司发布2022年及2023年Q1业绩。2022年公司实现收入163.62亿元，同比+9.49%；归母净利润14.88亿元，同比+45.46%；其中Q4单季收入43.25亿元，同比-11.52%；归母净利润4.69亿元，同比+31.92%。2023年Q1公司实现收入29.12亿元，同比-14.37%；归母净利润1.81亿元，同比-18.49%。 2022下半年以来下游景气度转弱，拖累收入增速。（1）电子产品包装：全年收入110.10亿元（+17%），其中Q4收入29.50亿元（+0.3%）。公司凭借成本、品质、环保等优势提升市占率，前三季度增长良好，Q4受下游行业出货承压加剧的影响，增速明显回落。（2）烟酒包装：全年收入20.70亿元（-6%），其中Q4收入5.70亿元（-11%）。疫情导致客户产销不畅，公司下半年销售承压。（3）环保包装：全年收入11.17亿元（+62%），其中Q4收入2.67亿元（+15%）。全球限塑推动行业发展，公司积极布局实现销售高增；由于消费电子客户占比较高，Q4增速有所回落。（4）其他行业：全年收入21.65亿元（-18%），其中Q4收入5.38亿元（-45%），收入下滑或由于部分领域包装需求承压（如教育类客户），以及疫情影响所致。 收购深圳仁禾与华宝利协同发展，业绩承诺目标顺利达成。公司2022年先后收购智能电子产品软材制造商深圳仁禾、声学产品制造商深圳华宝利各60%股权。深圳仁禾、华宝利全年收入4.42亿、2.39亿元，净利润1.13亿、0.35亿元，均达成业绩承诺目标（净利润0.67亿、0.35亿元），贡献归母净利润0.50亿（自购买日计算）、0.21亿元。公司作为消费电子包装龙头，可为两家公司导入客户资源，共同为客户提供一体化产品服务，增强客户粘性。 静待需求转暖，多元包装领域竞争优势奠定增长前景。2023年Q1，公司电子产品包装、烟酒包装收入估计仍同比承压，主要由于下游行业仍处去库存阶段。随着国内消费修复、行业去库存推进，公司订单有望在后续季度陆续改善。公司在多个包装细分领域建立竞争优势，多元包装布局保证中长期增长：（1）消费电子包装领域，公司打造智能工厂降本增效，全球化生产布局顺应客户发展趋势；（2）烟酒包装领域，公司发挥自动化制造优势，未来有望复制智能工厂模式，在行业格局变革中占据更高份额；（3）环保包装领域，全球限塑推动需求增长，公司在服务工业客户上具备客户资源优势，亦成功开拓航空餐饮、连锁商超等国际餐饮类客户。 毛利率提升亮眼，趋势有望延续。2022公司毛利率23.75%（+2.21 pct.），2023年Q1为23.72%（+2.91 pct.），主要受益于：（1）原材料价格同比下降，瓦楞纸/白板纸/白卡纸价2022年同比-5%/-5%/-20%，2023年Q1同比-15%/-7%/-17%，考虑需求复苏节奏，全年包装纸价上涨空间或有限；（2）智能工厂落地和推广，2022年公司已有许昌、合肥、武汉智能工厂投入运营，并逐步开启苏州、成都、湖南智能工厂建设，奠定毛利率趋势性提升的基础。 费用率短期上行，预计随未来收入回暖而回落。2022年公司期间费用率13.38%（-0.84 pct.），2023年Q1为16.95%（+4.09%），财务费用率受汇兑损益影响，2022年同比下降，2023年Q1同比上升；销售与管研费用率 公司简介： 公司作为高端品牌包装整体解决方案提供商，为客户提供“一体化产品制造和供应解决方案、创意设计与研发创新解决方案、全球化运营及服务解决方案”。公司在专注消费类电子产品纸质包装的同时，积极开展业务多元化，拓展高档烟酒、化妆品及高端奢侈品等行业包装业务。公司立足国内，并积极拓展海外市场，终端客户包括华为、联想、三星、索尼、雀巢等国内外知名品牌企业，并为仁宝、富士康等知名代工厂商提供产品和服务。 资料来源：公司公告、同花顺 未来3-6个月重大事项提示： 无 发债及交叉持股介绍: 无 资料来源：同花顺、东兴证券研究所 交易数据 52周股价区间（元） 34.66-24.48 总市值（亿元） 236.91 流通市值（亿元） 132.48 总股本/流通A股（万股） 93,051/93,051 流通B股/H股（万股） -/- 52周日均换手率 0.93 52周股价走势图 资料来源：恒生聚源、东兴证券研究所 分析师：刘田田 010-66554038 liutt@dxzq.net.cn 执业证书编号: S1480521010001 分析师：常子杰 010-66554040 changzj@dxzq.net.cn 执业证书编号: S1480521080005 研究助理：沈逸伦 -20.0%-10.0%0.0%10.0%20.0%30.0%40.0%50.0%4/286/288/2810/2812/282/28裕同科技 沪深300 2022年前三季度同比优化下降，2022Q4以来由于收入端承压而同比上升，后续有望随销售提振而回落。 盈利预测与投资评级：预计公司2023-2025年归母净利润为16.42、20.42、24.73亿元人民币，增速分别为10%、24%、21%，目前股价对应PE分别为14、12、10倍。维持“推荐”评级。 风险提示：需求复苏弱于预期，智能工厂推进不及预期，人民币汇率大幅升值，疫情波动影响。 财务指标预测 指标 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入（百万元） 14,850.13 16,362.10 17,843.93 21,512.49 25,430.37 增长率（%） 25.97% 10.18% 9.06% 20.56% 18.21% 归母净利润（百万元） 1,017.22 1,487.87 1,642.45 2,042.27 2,472.98 增长率（%） -6.93% 47.68% 10.39% 24.34% 21.09% 净资产收益率（%） 10.98% 14.53% 13.87% 15.16% 16.01% 每股收益(元) 1.09 1.60 1.77 2.19 2.66 PE 23.29 15.92 14.42 11.60 9.58 PB 2.56 2.31 2.00 1.76 1.53 资料来源：公司财报、东兴证券研究所 010-66554044 sheny l@dxzq.net.cn 执业证书编号: S1480121050014 P2 东兴证券公司报告 裕同科技（002831）：盈利能力趋势向好，短期需求承压不改长期增长前景 敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源 附表：公司盈利预测表 资产负债表 单位:百万元 利润表 单位:百万元 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 流动资产合计 11021 12169 13130 15671 18381 营业收入 14850 16362 17844 21512 25430 货币资金 2664 3317 3569 4302 5086 营业成本 11652 12477 13428 16135 19010 应收账款 5594 6069 6619 7980 9433 营业税金及附加 81 81 88 107 126 其他应收款 107 122 133 161 190 营业费用 364 404 446 531 628 预付款项 296 293 293 293 293 管理费用 814 890 981 1179 1394 存货 1779 1766 1901 2284 2691 财务费用 181 -25 85 79 74 其他流动资产 265 224 224 224 224 研发费用 586 671 839 1011 1195 非流动资产合计 7689 8897 9556 10179 10695 资产减值损失 -93.80 -44.65 -44.61 -53.78 -63.58 长期股权投资 0 9 9 9 9 公允价值变动收益 -28.19 64.95 0.00 0.00 0.00 固定资产 5001 5733 6560 7072 7524 投资净收益 105.18 -90.54 0.00 0.00 0.00 无形资产 725 745 761 776 791 加：其他收益 65.55 71.83 71.83 71.83 71.83 其他非流动资产 531 488 488 488 488 营业利润 1215 1857 2003 2488 3011 资产总计 18709 21066 22686 25850 29076 营业外收入 8.47 14.22 10.00 10.00 10.00 流动负债合计 7524 8202 8127 9534 10633 营业外支出 19.02 65.28 20.00 20.00 20.00 短期借款 3320 3878 3582 4307 4677 利润总额 1204 1806 1993 2478 3001 应付账款 2511 2462 2613 3140 3700 所得税 136 229 252 314 380 预收款项 74 100 129 163 204 净利润 1068 1577 1741 2165 2621 一年内到期的非流动负债 665 384 384 384 384 少数股东损益 51 89 99 123 148 非流动负债合计 1619 2109 2109 2109 2109 归属母公司净利润 1017 1488 1642 2042 2473 长期借款 1192 1574 1574 1574 1574 主要财务比率 应付债券 0 0 0 0 0 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 负债合计 9142 10311 10236 11643 12742 成长能力 少数股东权益 306 513 612 734 883 营业收入增长 25.97% 10.18% 9.06% 20.56% 18.21% 实收资本（或股本） 931 931 931 931 931 营业利润增长 -10.18% 52.85% 7.89% 24.22% 21.01% 资本公积 2059 1896 1896 1896 1896 归属于母公司净利润增长 -9.19% 46.27% 10.39% 24.34% 21.09% 未分配利润 6038 7278 8551 10134 12050 获利能力 归属母公司股东权益合计 9261 10241 11838 13472 15451 毛利率(%) 21.54% 23.75% 24.75% 25.00% 25.25% 负债和所有者权益 18709 21066 22686 25850 29076 净利率(%) 7.19% 9.64% 9.76% 10.06% 10.31% 现金流量表 单位:百万元 总资产净利润（%） 5.44% 7