请务必阅读正文后的重要声明部分 1 [Table_StockInfo] 2023年04月29日 证 券研究报告•2022年 年报点评 买入 （ 维持） 当前价： 9.22元 滨江集团（002244） 房 地产 目标价： 14.40元（6个月） 业绩表现稳健，优质土储助增长 投资要点 西 南证券研究发展中心 [Table_Author] 分析师：池天惠 执业证号：S1250522100001 电话：13003109597 邮箱：cth@swsc.com.cn 联系人：刘洋 电话：18019200867 邮箱：ly21@swsc.com.cn [Table_QuotePic] 相 对指数表现 数据来源：聚源数据 基 础数据 [Table_BaseData] 总股本(亿股) 31.11 流通A股(亿股) 26.82 52周内股价区间(元) 7.31-12.62 总市值(亿元) 286.88 总资产(亿元) 2,246.96 每股净资产(元) 6.68 相关研究 [Table_Report] 1. 滨江集团（002244）：销售表现稳健，深耕杭州积极拓储 (2022-10-28) 2. 滨江集团（002244）：深耕杭州逆势投资，授信充足财务良好 (2022-08-27) 3. 滨江集团（002244）：深耕浙杭成长稳健，销售高增拿地不减 (2022-05-02) [Table_Summary]  事件：公司发布2022年年报，全年实现营收415亿元，同比增长9.3%；实现归母净利润37.4亿元，同比增长23.6%。  营收、归母净利润稳定增长，预售房款支撑未来业绩。2022年公司实现营业收入415亿元，同比增长9.3%；实现归母净利润37.4亿元，同比增加23.6%；2022Q4实现营收216亿元，同比增加59.8%，环比增加136%；实现归母净利润16.8亿元，同比减少1.0%，环比增加118%。2022年公司营收增速较往年略有放缓，但业绩表现较为稳定。截至2022年底，公司尚未结算的预收房款为1303亿元，较年初增长39.3%，公司销售表现良好，预收房款的持续增厚，也为未来业绩增长提供充分保障。  财务状况良好，优质土储推动业务发展。截止2022年底，公司有息负债规模535亿元，其中银行贷款占比80.4%，直接融资占比19.6%，债务结构清晰，“三道红线”监测指标持续保持“绿档”。截至2022年底平均融资成本为4.6%，为近六年最低，充分反映出市场对公司资产价值和信誉度的认可。2022年公司新增土地储备项目41个，市场份额持续扩大；新增项目土地面积197万平方米，新增项目计容建筑面积合计473万平方米。截至2022年底，公司土地储备中杭州占65%，浙江省内非杭州等二三线城市占比20%，浙江省外占比15%。优质的土地储备为公司未来可持续发展提供良好保障。  成立养老公司与高品质康养品牌，稳步推进其他业务。租赁业务方面，截止2022年末公司持有用于出租的土地面积约32.7万平方米，实现租金收入3.31亿元。养老业务方面，公司旗下和高品质康养品牌与养老公司正式成立，目前首个社区嵌入式精品养护机构“和家·御虹府长者之家”也已在试运营。随着我国人口老龄化问题日益凸显，老年人居住质量尤为重要，公司成立养老公司与康养品牌，符合社会发展趋势，养老业务发展存在很大成长空间。  盈利预测与投资建议。预计公司23-25年归母净利润分别为44.9亿元、53.3亿元、61.5亿元，3年复合增速为18.0%，对应EPS分别为1.44、1.71、1.98元。考虑到公司销售表现稳健，土地储备项目丰富，给予公司2023年业绩10倍PE，目标价14.40元，维持“买入”评级。  风险提示：竣工交付低于预期、拿地和销售回款低于预期、地产调控等风险。 [Table_MainProfit] 指标/年度 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入（百万元） 41502.32 56017.60 64466.30 74204.86 增长率 9.28% 34.97% 15.08% 15.11% 归属母公司净利润（百万元） 3741.03 4492.63 5327.01 6151.97 增长率 23.58% 20.09% 18.57% 15.49% 每股收益EPS（元） 1.20 1.44 1.71 1.98 净资产收益率ROE 7.40% 10.21% 11.32% 11.97% PE 7.7 6.4 5.4 4.7 PB 0.54 0.49 0.44 0.40 数据来源：Wind，西南证券 -11%4%19%34%49%63%22/422/622/822/1022/1223/2滨江集团 沪深300 13752 滨 江集团（002244）2022年 年报点评 请务必阅读正文后的重要声明部分 2 盈利预测 假设1：考虑公司当前财务状况较好，销售表现稳健，另外新增土地储备项目和建筑面积持 续增长， 市场份额不 断扩大， 预计公司2023-2025物 业 开发结 算金额增 速分别为35.0%/15.0%/15.0%； 假设2：公司酒店业务受疫情影响，预计全年收入小幅下降，后续随着疫情的有效管控将逐渐修复，预计2023-2025酒店业收入增速分别为30.0%/33.0%/35.0%。 基于以上假设，我们预测公司2023-2025年分业务收入成本如下表： 表1：分业务收入及毛利率 单位：百万元 2022A 2023E 2024E 2025E 房地产业 营业收入 41303 55759 64123 73742 增速 10.2% 35.0% 15.0% 15.0% 营业成本 34127 44607 49375 55306 毛利率 17.4% 19.0% 20.0% 20.0% 酒店业 营业收入 188 244 325 438 增速 24.2% 30.0% 33.0% 35.0% 营业成本 113 139 179 237 毛利率 40.0% 43.0% 45.0% 46.0% 其他 营业收入 11.4 14.2 18.5 25.0 增速 -96.6% 25.0% 30.0% 35.0% 营业成本 10.0 12.8 16.3 21.7 毛利率 12.2% 10.0% 12.0% 13.0% 合计 营业收入 41502 56018 64466 74205 增速 9.3% 35.0% 15.1% 15.1% 营业成本 34249 44759 49570 55565 毛利率 17.5% 19.1% 20.1% 20.2% 数据来源：Wind，西南证券 相对估值 我们选取招商蛇口、万科A、保利发展作为可比公司，3家可比公司2023年平均PE为10倍。考虑到公司销售表现稳健，融资成本较低，以及土地储备项目和建筑面积持续增长，给予公司2023年10倍PE，对应目标价14.40元/股，维持“买入”评级。 表2：可比公司估值 证券代码 可比公司 股价 （元） EPS（元） PE（倍） PB（倍） 22A 23E 24E 25E 22A 23E 24E 25E LF 001979.SZ 招商蛇口 13.66 0.55 0.92 1.29 1.61 22.92 14.89 10.56 8.51 1.27 000002.SZ 万科A 15.14 1.94 1.99 2.08 2.16 9.36 7.59 7.27 7.00 0.74 600048.SH 保利发展 13.91 1.53 1.81 2.03 2.23 9.87 7.68 6.86 6.24 0.88 平均值 14.05 10.05 8.23 7.25 0.96 数据来源：Wind，西南证券整理（截至4月28日收盘数据） 滨 江集团（002244）2022年 年报点评 请务必阅读正文后的重要声明部分 3 附表：财务预测与估值 [Table_ProfitDetail] 利润表（百万元） 2022A 2023E 2024E 2025E 现 金 流量表（百万元） 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入 41502.32 56017.60 64466.30 74204.86 净利润 3903.58 5952.63 7327.01 8651.97 营业成本 34249.26 45316.97 51493.38 59251.71 折旧与摊销 414.04 36.95 36.95 36.95 营业税金及附加 844.04 1525.23 1599.75 1845.70 财务费用 1019.20 1169.66 1289.90 1333.54 销售费用 810.56 1036.96 1218.21 1261.48 资产减值损失 -702.13 0.00 0.00 0.00 管理费用 626.38 831.42 960.97 1038.87 经营营运资本变动 -16308.33 -251.80 -2175.69 -3559.30 财务费用 1019.20 1169.66 1289.90 1333.54 其他 16887.30 -678.21 -2177.11 -2305.62 资产减值损失 -702.13 0.00 0.00 0.00 经 营活动现金流净额 5213.65 6229.24 4301.07 4157.55 投资收益 2224.08 2000.00 2100.00 2400.00 资本支出 -45.49 -1493.79 -1485.65 -1458.54 公允价值变动损益 -6.24 -6.24 -6.24 -6.24 其他 -24168.46 492.72 -166.26 -6.69 其他经营损益 0.00 0.00 0.00 0.00 投 资活动现金流净额 -24213.95 -1001.07 -1651.91 -1465.23 营业利润 5320.43 8131.13 9997.86 11867.32 短期借款 -564.97 0.00 0.00 0.00 其他非经营损益 -9.92 -15.88 -15.95 -15.31 长期借款 10135.13 150.00 200.00 300.00 利润总额 5310.51 8115.25 9981.90 11852.01 股权融资 -81.53 0.00 0.00 0.00 所得税 1406.93 2162.62 2654.89 3200.04 支付股利 0.00 -748.21 -898.53 -1065.40 净利润 3903.58 5952.63 7327.01 8651.97 其他 12661.18 -3318.06 -383.16 -839.00 少数股东损益 162.55 1460.00 2000.00 2500.00 筹 资活动现金流净额 22149.81 -3916.26 -1081.69 -1604.40 归属母公司股东净利润 3741.03 4492.63 5327.01 6151.97 现金流量净额 3180.85 1311.90 1567.47 1087.92 资产负债表（百万元） 2022A 2023E 2024E 2025E 财务分析指标 2022A 2023E 2024E 2025E 货币资金 24327.64 25639.55 27207.02 28294.94 成长能力 应收和预付款项 30809.36 34910.75 41098.75 48219.14 销售收入增长率 9.2