2022年报及2023年一季报点评：一季度业绩亮眼，光储齐头并进

证 券 研 究 报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 未经许可，禁止转载 公司研究 太阳能 2023年05月04日 阳光电源（300274）2022年报及2023年一季报点评 强推 （维持） 一季度业绩亮眼，光储齐头并进 目标价：145.22元 当前价：112.74元 事项：  公司发布2022年年报及2023年一季报。2022年公司实现营收402.57亿元，同比+66.79%；归母净利润35.93亿元，同比+127.04%；毛利率24.55%，同比+2.29pct；归母净利率8.93%，同比+2.37%。22年业绩符合市场预期。2023Q1公司实现营收125.80亿元，同比+175.42%，环比-30.24%；归母净利润15.08亿元，同比+266.9%，环比-1.64%；毛利率28.00%，同比-1.48pct，环比+3.46pct；归母净利率11.98%，同比+2.99pct，环比+3.06pct。一季度业绩略超市场预期。 评论：  光伏装机需求强劲，逆变器出货高增。2022年公司光伏逆变器出货77GW，超出原先预期70GW，实现营收157.2亿元，同比增长73.7%。主要原因系公司实施大客户加渠道的双轮驱动战略，公司在国内、欧洲、澳洲市场的渠道业务上处于领先地位，渠道发货超90万台。2023Q1光伏逆变器实现营收46亿，随着硅料价格进入下行周期，受到抑制的地面需求得到释放，公司逆变器业务充分受益，预计2023年公司光伏逆变器出货120-140GW，同比增长约60%。  储能市场爆发，储能业务进入发展快车道。2022年公司储能出货7.7GWh，实现营收101.3亿，同比增长222.7%，公司储能系统全球发货量连续七年占据国内龙一位置。2023Q1公司储能系统实现营收36亿元，碳酸锂价格下行推动公司储能系统盈利能力上行，叠加中美大储市场需求维持强劲，预计2023年公司储能出货16-20GWh，实现翻倍以上增长。2022年公司推出业界领先的液冷储能系统，持续稳固公司行业龙头地位。  EPC收益持续提升，量利拐点将至。2022年公司电站业务实现营收116.0亿元，同比增长19.9%；2023年一季度实现营收36亿元。随着组件价格下降带动电站收益率上行，地面电站装机需求有望爆发，公司EPC业务有望迎来价量双升。  公司盈利修复明显，上游保供交付能力出色。公司2022年全年和2023年一季度盈利能力修复明显；费用端来看，2023Q1期间费用率为12.96%，同比-7.19pct。公司上游IGBT模块保供能力优秀且超前布局国产化，下游在手订单充足，产能扩建提速，持续看好公司订单交付能力。  投资建议：公司光储龙头地位稳固，电站业务高速发展，三大板块齐头并进有望贡献可观业绩。考虑公司盈利改善，叠加储能业务贡献增量，我们上调盈利预测，预计公司2023-2025公司归母净利润分别为67.40/93.76/115.80亿元（前值52.36/71.89/-亿元），当前市值对应PE分别为25/18/14倍。参考可比公司估值，给予2023年32x PE，对应目标价145.22元，维持“强推”评级。  风险提示：需求不达预期，原材料供应紧张，行业竞争加剧等。 [ReportFinancialIndex] 主要财务指标 2022A 2023E 2024E 2025E 营业总收入(百万) 40,257 68,800 97,116 115,201 同比增速(%) 66.8% 70.9% 41.2% 18.6% 归母净利润(百万) 3,593 6,740 9,376 11,580 同比增速(%) 127.0% 87.6% 39.1% 23.5% 每股盈利(元) 2.42 4.54 6.31 7.80 市盈率(倍) 47 25 18 14 市净率(倍) 9.0 6.6 4.8 3.6 资料来源：公司公告，华创证券预测 注：股价为2023年4月28日收盘价 证券分析师：黄麟 邮箱：huanglin1@hcyjs.com 执业编号：S0360522080001 证券分析师：盛炜 邮箱：shengwei@hcyjs.com 执业编号：S0360522100003 公司基本数据 总股本(万股) 148,519.10 已上市流通股(万股) 112,922.27 总市值(亿元) 1,674.40 流通市值(亿元) 1,273.09 资产负债率(%) 66.85 每股净资产(元) 13.59 12个月内最高/最低价 144.70/62.36 市场表现对比图(近12个月) 相关研究报告 《阳光电源（300274）2022三季报点评：主营业务增长稳健，盈利水平持续修复》 2022-10-28 《阳光电源（300274）2022中报点评：光储龙头业绩稳步向上，储能业务未来可期》 2022-09-08 《阳光电源（300274）2021年报及2022年一季报点评：21年业绩略低于预期，储能业务爆发式增长》 2022-04-21 -13%34%81%128%22/0522/0722/0922/1223/0223/042022-05-05~2023-04-28阳光电源沪深300华创证券研究所 阳光电源（300274）2022年报及2023年一季报点评 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 2 附录：财务预测表 [Table_ValuationModels2] 资产负债表 利润表 单位：百万元 2022A 2023E 2024E 2025E 单位：百万元 2022A 2023E 2024E 2025E 货币资金 11,667 17,138 30,146 39,822 营业总收入 40,257 68,800 97,116 115,201 应收票据 1,087 2,667 3,412 3,841 营业成本 30,376 51,413 73,025 85,911 应收账款 13,804 26,876 34,904 41,926 税金及附加 143 239 341 403 预付账款 383 1,011 1,317 1,493 销售费用 3,169 4,472 6,123 7,376 存货 19,060 27,802 36,537 48,146 管理费用 612 1,507 2,127 2,524 合同资产 1,292 2,391 4,219 4,804 研发费用 1,692 3,209 4,370 5,279 其他流动资产 4,702 9,260 12,151 13,388 财务费用 -477 169 49 57 流动资产合计 51,994 87,145 122,686 153,420 信用减值损失 -456 -133 -211 -252 其他长期投资 352 602 850 1,009 资产减值损失 -375 -226 -291 -297 长期股权投资 228 228 228 228 公允价值变动收益 -30 13 17 0 固定资产 4,544 4,981 5,384 5,767 投资收益 40 177 191 136 在建工程 1,189 2,155 2,770 3,481 其他收益 221 204 204 209 无形资产 340 369 405 447 营业利润 4,141 7,825 10,988 13,447 其他非流动资产 2,979 2,980 2,988 2,998 营业外收入 9 21 16 15 非流动资产合计 9,632 11,316 12,625 13,929 营业外支出 16 20 20 19 资产合计 61,626 98,461 135,311 167,349 利润总额 4,134 7,826 10,984 13,444 短期借款 1,422 1,320 1,217 1,115 所得税 439 830 1,165 1,426 应付票据 12,502 19,911 28,936 34,756 净利润 3,695 6,995 9,819 12,018 应付账款 13,424 25,819 35,045 41,830 少数股东损益 102 255 443 437 预收款项 0 0 0 0 归属母公司净利润 3,593 6,740 9,376 11,580 合同负债 3,788 6,475 9,139 10,841 NOPLAT 3,269 7,146 9,862 12,068 其他应付款 760 760 760 760 EPS(摊薄)（元） 2.42 4.54 6.31 7.80 一年内到期的非流动负债 810 810 810 810 其他流动负债 2,762 5,304 7,471 8,908 主要财务比率 流动负债合计 35,469 60,398 83,379 99,019 2022A 2023E 2024E 2025E 长期借款 4,162 8,927 12,806 16,989 成长能力 应付债券 0 0 0 0 营业收入增长率 66.8% 70.9% 41.2% 18.6% 其他非流动负债 2,259 2,259 2,259 2,259 EBIT增长率 68.1% 118.6% 38.0% 22.4% 非流动负债合计 6,421 11,186 15,064 19,248 归母净利润增长率 127.0% 87.6% 39.1% 23.5% 负债合计 41,889 71,584 98,444 118,267 获利能力 归属母公司所有者权益 18,666 25,406 34,782 46,362 毛利率 24.5% 25.3% 24.8% 25.4% 少数股东权益 1,071 1,470 2,085 2,719 净利率 9.2% 10.2% 10.1% 10.4% 所有者权益合计 19,737 26,876 36,868 49,082 ROE 19.3% 26.5% 27.0% 25.0% 负债和股东权益 61,626 98,461 135,311 167,349 ROIC 15.7% 23.0% 22.9% 21.0% 偿债能力 现金流量表 资产负债率 68.0% 72.7% 72.8% 70.7% 单位：百万元 2022A 2023E 2024E 2025E 债务权益比 43.8% 49.5% 46.4% 43.1% 经营活动现金流 1,211 2,694 10,461 6,982 流动比率 1.5 1.4 1.5 1.5 现金收益 3,602 7,581 10,323 12,567 速动比率 0.9 1.0 1.0 1.1 存货影响 -8,293 -8,742 -8,735 -11,609 营运能力 经营性应收影响 -5,007 -15,054 -8,788 -7,330 总资产周转率 0.7 0.7 0.7 0.7 经营性应付影响 8,421 19,803 18,253 12,604 应收账款周转天数 101 106 115 120 其他影响 2,487 -894 -592 752 应付账款周转天数 138 137 150 161 投资活动现金流 346 -1,707 -1,344 -1,441 存货周转天数 177 164 159 177 资本支出 -1,612 -1,850 -1,509 -1,628 每股指标(元) 股权投资 -113 0 0 0 每股收益 2.42 4.54 6.31 7.80 其他长期资产变化 2,070 143 165 186 每股经营现金流 0.82 1.81 7.04 4.70 融资活动现金流 1,747 4,484 3,891 4,134 每股净资产 12.57 17.11 23.42 3