业绩首次破百亿，加大投入打造新的增长引擎

请务必阅读正文后的重要声明部分 1 [Table_StockInfo] 2023年04月03日 证 券研究报告•2022年 年报点评 买入 （ 维持） 当前价： 133.69元 凯 莱 英（002821） 医 药生物 目标价： ——元（6个月） 业绩首次破百亿，加大投入打造新的增长引擎 投资要点 西 南证券研究发展中心 [Table_Author] 分析师：杜向阳 执业证号：S1250520030002 电话：021-68416017 邮箱：duxy@swsc.com.cn [Table_QuotePic] 相 对指数表现 数据来源：聚源数据 基 础数据 [Table_BaseData] 总股本(亿股) 3.70 流通A股(亿股) 3.27 52周内股价区间(元) 125.2-350.0 总市值(亿元) 494.54 总资产(亿元) 163.90 每股净资产(元) 51.14 相关研究 [Table_Report] 1. 凯莱英（002821）：大订单驱动业绩高增长，新兴业务多点开花 (2022-08-28) 2. 凯莱英（002821）：盈利能力持续提升，一季度业绩再创新高 (2022-04-21) [Table_Summary]  事件：公司发布2022年年报，2022年公司实现营业收入102.6亿元，同比增长121.1%；实现归母净利润33亿元，同比增长208.8%；实现归母净扣非利润32.3亿元，同比增长245.4%。  业绩高速增长，盈利能力稳定提升。公司22年业绩高速增长，主要得益于小分子CDMO实现历史性大订单高质量交付。受益于公司商业化项目带来的规模效应、产能利用率处于高位等因素，公司毛利率为47.4%(+3pp)，净利率为32.2%(+9.1pp)。费用率方面，销售费用率为1.5%(-0.7pp)，管理费用率为7.9%(-2.4pp)，研发费用率为6.9%(-1.4pp)，财务费用率为-4.9%(-5pp)，大订单带来规模效应叠加汇兑收益助力费用率显著下降，财务费用由正转负主要系汇率波动带来较高的汇兑收益。  大订单高质量交付，战略储备潜在重磅项目。2022年小分子CDMO业务收入92.5亿元(+118.3%)，其中，商业化项目实现销售收入75.9亿元(+201.7%)，实现毛利38.3亿元(+220.4%)；临床阶段项目实现销售收入16.7亿元(2021年同期收入17.2亿元)，主要由于21年交付与抗病毒相关的两个规模较大项目所致，实现毛利6.9亿元(-2.1%)。项目方面，22年共完成临床前及临床早期/临床III期/商业化阶段项目297/62/40个(+26.4%/+12.7%/+5.3%)，为持续获取重磅商业化订单提供项目储备。此外，进一步加强以连续性反应及生物酶催化技术等新技术在小分子临床及商业化项目生产的应用比例，超过40%的临床II期或以后的临床阶段项目及商业化阶段项目中应用了连续性反应技术、生物酶技术等新兴技术，产生了良好的经济效益与效率。分市场看，1）国内：国内实现收入7.8亿元(+108%)，截至22年底，NDA阶段在手订单40个，具有多项高效完成动态核查的项目经验，随着更多项目逐渐实现国内甚至海外商业化，将进一步推动国内收入快速增长；2）海外：积极开拓海外中小型制药客户，波士顿研发中心投入运营，与前沿Biotech公司深度合作，同时欧洲、日本市场取得积极进展，其中来自日本市场的收入同比增长202.1%。  新兴业务多点开花，打开长期发展天花板。2022年公司新兴业务实现收入10亿元(+150.5%)，实现毛利3.4亿元(+113.2%)。1）化学大分子：2022年实现收入3.7亿元(+138.7%)，合计成功开发新客户超40家，承接新项目68个，其中寡核苷酸业务收入同比增长464%，承接新项目超25个；2）制剂：2022年实现收入2.3亿元(+84.7%)，新增客户40个，新承接项目超100个，新增NDA项目10个，多个项目逐步从早期向后期扩展，预计2023年将迎来首次上市现场动态审查；3）临床研究：2022年实现收入2.6亿元(+201.4%)，新增项目合同超260个，其中创新药项目超150个，细胞治疗项目30余个，助力全球首个肺基底干细胞药物项目顺利推进、国产首个口服抗病毒药物阿兹夫定附条件上市；4）生物大分子：2022年实现收入1亿元(+3404.3%)，服务项目48个，其中IND项目11个，各类研发项目37个。预计包括抗体偶联药物在内的各类偶联药物在未来的收入占比会进一步提升；5）合成生物技术：2022年该板块取得多个实质性突破，已出色承接并完成第一个临床后期口服药用酶的研发生产，第一个生物类新药上市申报（BLA）工艺表征项目，第一个药用酶50-500L规 -51%-40%-29%-17%-6%5%22/422/622/822/1022/1223/223/4凯莱英 沪深300 请务必阅读正文后的重要声明部分 2 模的纯化生产等多个订单，技术能力和高效的团队协作均得到高度认可。  加速拓展产能，保障未来订单和业绩高速增长。目前公司研发中心和研发生产基地已形成战略架构。1）小分子：传统批次反应釜体积约5300立方米，自动化程度及新工艺装置应用进一步提升。2022年连续性反应车间面积同比增长70%，设备数量同比增长近75%，产能同比增长近400%；2）新兴业务：化学大分子项目完成约1.2万平研发中心和约9500平GMP生产厂房建设，合成生物技术研发中心、生产车间及配套辅助工程完成建设，生物大分子 CDMO 业务板块在苏州建立质粒和 mRNA 业务研发和中试基地，并引入战略投资者高瓴资本，拟共同投资 25 亿元，依托各自领域的资源优势，打造一流生物药 CDMO 企业；战略新兴业务的发展有充足的产能保障。  盈利预测与评级。我们预计2023-2025年EPS分别为7.64元、8.38元、10.2元，对应PE分别为18、16、13倍，维持“买入”评级。  风险提示：订单或不及预期；外延式拓展或不及预期。 [Table_MainProfit] 指标/年度 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入（百万元） 10255.33 10923.88 12181.76 14356.47 增长率 121.08% 6.52% 11.51% 17.85% 归属母公司净利润（百万元） 3301.64 2825.12 3100.51 3771.55 增长率 208.77% -14.43% 9.75% 21.64% 每股收益EPS（元） 8.93 7.64 8.38 10.20 净资产收益率ROE 20.99% 15.80% 15.19% 16.01% PE 15 18 16 13 PB 3.16 2.78 2.43 2.11 数据来源：Wind，西南证券 凯 莱英（002821）2022年 年报点评 请务必阅读正文后的重要声明部分 3 附表：财务预测与估值 [Table_ProfitDetail] 利润表（百万元） 2022A 2023E 2024E 2025E 现 金 流量表（百万元） 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入 10255.33 10923.88 12181.76 14356.47 净利润 3294.63 2819.13 3093.93 3763.55 营业成本 5397.60 6442.01 7253.71 8404.76 折旧与摊销 361.98 361.18 401.64 453.81 营业税金及附加 56.65 103.78 115.73 136.39 财务费用 -498.18 19.29 19.42 20.74 销售费用 150.19 206.84 218.37 254.33 资产减值损失 -3.36 0.00 0.00 0.00 管理费用 805.52 1037.77 1157.27 1363.87 经营营运资本变动 -522.96 -1073.66 -425.99 -485.65 财务费用 -498.18 19.29 19.42 20.74 其他 654.81 -10.37 -59.42 -42.75 资产减值损失 -3.36 0.00 0.00 0.00 经 营活动现金流净额 3286.91 2115.57 3029.58 3709.70 投资收益 6.87 0.00 0.00 0.00 资本支出 -1502.36 -1500.00 -1500.00 -1500.00 公允价值变动损益 83.21 61.79 68.93 66.55 其他 -3169.05 61.00 110.62 94.08 其他经营损益 0.00 0.00 0.00 0.00 投 资活动现金流净额 -4671.42 -1439.00 -1389.38 -1405.92 营业利润 3730.78 3175.99 3486.19 4242.94 短期借款 -375.39 0.00 0.00 0.00 其他非经营损益 -5.84 -4.10 -4.40 -4.60 长期借款 0.00 0.00 0.00 0.00 利润总额 3724.94 3171.89 3481.79 4238.34 股权融资 686.10 0.00 0.00 0.00 所得税 430.31 352.76 387.86 474.79 支付股利 -92.52 -660.33 -565.02 -620.10 净利润 3294.63 2819.13 3093.93 3763.55 其他 -960.72 -70.80 -36.49 -34.28 少数股东损益 -7.00 -5.99 -6.58 -8.00 筹 资活动现金流净额 -742.53 -731.13 -601.52 -654.38 归属母公司股东净利润 3301.64 2825.12 3100.51 3771.55 现金流量净额 -1813.86 -54.56 1038.69 1649.40 资产负债表（百万元） 2022A 2023E 2024E 2025E 财务分析指标 2022A 2023E 2024E 2025E 货币资金 5289.59 5235.04 6273.73 7923.13 成长能力 应收和预付款项 2680.37 3680.14 3977.43 4601.50 销售收入增长率 121.08% 6.52% 11.51% 17.85% 存货 1510.41 2525.51 2750.06 3083.69 营业利润增长率 212.89% -14.87% 9.77% 21.71% 其他流动资产 2380.08 2326.86 2347.11 2382.10 净利润增长率 208.12% -14.43% 9.75% 21.64% 长期股权投资 277.26 277.26 277.26 277.26 EBITDA 增长率 155.57% -1.06% 9.86% 20.74% 投资性房地产 0.00 0.00 0.00 0.00 获利能力 固定资产和在建工程 4694.86 5864.48 6993.65 8070.65 毛利率 47.37% 41.03% 40.45% 41.46% 无形资产和开发支出 619.39 602.09 584.79 567.49 三费率 4.46% 1