星盛商业（6668） 更新报告 买入 2023年4月25日 第一上海证券有限公司 www.mystockhk.com 盈利摘要 股价表现 资料来源: 公司资料, 第一上海预测 资料来源: 彭博 年结日：31/122021A2022A2023E2024E2025E收入(千元)572,209561,854657,984807,6631,001,353变动(%)29.5%-1.8%17.1%22.7%24.0%归母净利润(千元)184,924154,275180,716224,181275,394变动(%)45.8%-16.6%17.1%24.1%22.8%每股盈利(元)0.180.150.180.220.27变动(%)9.3%-18.0%17.1%24.1%22.8%市盈率@1.64港元7.79.48.06.55.3每股股息（元）0.080.000.090.110.14息率(%)5.7%0.0%6.2%7.7%9.5%00.511.522.5罗凡环 852-25321962 Simon.luo@firstshanghai.com.hk 主要资料 行业 物业管理 股价 1.64 港元 目标价 2.50 港元 (+52%) 股票代码 6668 已发行股本 10.19 亿股 总市值 16.71 亿港元 52 周高/低 2.54 港元/0.96 港元 每股净资产 1.16 元人民币 主要股东 HUANG CHU-LONG 58.8% HUANG DE-LIN 14.7% 2022年业绩承压，期待2023年实现品质及效率双提升  2022 年归母净利润同比下降 16.6%：2022 年公司营业收入为 5.6 亿元，同比下降 1.8%，毛利约 3.1 亿元，同比下降 5.3%，归母净利润为 1.54 亿元，同比下降 16.6%；毛利率为 55.7%，同比下降 2 个百分点，费用率为16.8%，同比上升 2.9 个百分点，净利率为26.5%，同比下降 5.6 个百分点。公司收入下降主要由于受地产市场低迷影响，前期顾问咨询服务数量减少导致前期服务业务收入减少，而受疫情影响的租金减免以及毛利率较高的品牌及管理输出服务收入占比减少，使得公司的利润率水平亦有所下降。公司宣派末期股息 7 港仙，全年派息率 62%。  虽受疫情影响，运营韧性仍在：公司四大能力，包括量身定制的研策能力、强大的客户招揽能力、数字化的运营能力、因地制宜的改造升级能力带来项目运营效率的持续提升。期内，公司全线运营购物中心的销售额同比下降 2%，可比同店下降 5.5%。整体出租率 92.5%，同比略降 1.5 个百分点，但保持行业较高水平。公司的委托管理服务及品牌及管理输出服务的毛利率在行业艰难环境下仍分别同比上升 4.8 个百分点及同比持平，体现了公司运营管理能力的韧性。随着疫情防控放开，2023 年 1-2 月公司同店销售同比增长 10.2%，客流同比增长 12.9%。2023 年 1 月及 2 月，公司标杆项目福田星河 COCO Park 的销售额分别同比增长 5.4%及 41.7%，同比 2019年增长 10.1%及 15.6%。  良好市场化能力：公司期内新开 5 个项目，目前公司累计在管商场 26个，在管面积约 191 万方，第三方面积占比为 76%，为行业领先水平。公司品牌体系（“COCO Park”、“COCO City 及iCO”、“COCO Garden”、“第三空间”）及运营管理能力在市场上广受认可，外拓斩获不断。2022年公司共拓展 4 个项目，合约面积约 44 万方。截止目前，公司的合约面积约 370 万方，覆盖大湾区（占比 48.7%）、长三角（占比 14.6%）及华中地区（占比 3.8%）等区域，第三方面积占比达 60%。在手咨询项目 13 个，为公司带来潜在合约面积。  目标价 2.5 港元，买入评级：公司的市场化外拓起步于 2014 年，是最早进行外拓的商管公司之一。虽然公司业绩短期内受到行业下行态势及疫情影响，但 2023 年经营情况呈现稳中向好的态势。关联方星河控股的稳健经营也为公司的发展提供业务保障。公司未来将更加注重精细化运营，做好有质量的开业，实现高质量的拓展。我们看好公司作为纯商管公司在房地产步入后周期的外拓能力和经营韧性。预计 2023 年至 2025 年，公司将实现归母净利润分别约 1.8 亿元、2.2 亿元、2.8 亿元，给予 2023 年 12 倍市盈率，对应目标价 2.5 港元，较现价有 52%的上升空间，买入评级。 第一上海证券有限公司 2023 年 4 月 - 2 - 本报告不可对加拿大、日本、美国地区及美国国籍人士发放 主要财务报表 资料来源：公司资料，第一上海预测 损益表财务分析<千人民币>, 财务年度截至<十二月><千人民币>, 财务年度截至<十二月>2021A 2022A 2023E 2024E 2025E2021A 2022A 2023E 2024E 2025E收入572,209 561,854 657,984 807,663 1,001,353 增长率 (%)委托管理服务351,909 381,690 428,410 545,726 694,631 收入29.5% ‐1.8% 17.1% 22.7% 24.0%品牌及管理输出服务198,557 137,900 184,507 205,604 227,855 毛利32.9% ‐5.3% 12.3% 22.2% 22.9%整租服务22,316 42,250 45,067 56,333 78,867 税前利润44.1% ‐17.5% 22.6% 24.1% 22.8%服务成本‐241,777 ‐248,815 ‐306,512 ‐378,009 ‐473,396 归母净利润45.8% ‐16.6% 17.1% 24.1% 22.8%毛利330,432 313,039 351,472 429,654 527,956 盈利分析 (%)销售开支‐8,468 ‐11,972 ‐8,515 ‐8,625 ‐9,120 综合毛利率57.7% 55.7% 53.4% 53.2% 52.7%行政开支‐71,141 ‐82,595 ‐82,783 ‐99,416 ‐124,832 委托管理服务毛利率49.0% 53.9% 50.0% 50.5% 51.0%其他收入及开支‐5,147 15,473 ‐ ‐ ‐ 品牌及管理输出服务毛利率75.0% 73.3% 70.0% 70.0% 70.0%上市开支‐8,281 ‐ ‐ ‐ ‐ 整租服务毛利率40.6% 14.7% 18.0% 18.0% 18.0%税前利润252,396 208,345 255,448 316,887 389,278 费用率22.6% 24.8% 21.3% 19.8% 19.3%税项‐68,474 ‐59,463 ‐72,906 ‐90,442 ‐111,103 净利润率32.1% 26.5% 27.7% 28.0% 27.8%净利润183,922 148,882 182,541 226,446 278,176 回报率 (%)少数股东权益‐1,002 ‐5,393 1,825 2,264 2,782 ROA21% 11% 10% 12% 14%归属股东利润184,924 154,275 180,716 224,181 275,394 ROE29% 13% 15% 17% 20%派息82,044 90,857 90,358 112,091 137,697 派息率44% 59% 50% 50% 50%未分配利润102,880 63,418 90,358 112,091 137,697 偿付能力每股盈利（元）0.18 0.15 0.18 0.22 0.27 流动比率(倍)5.7 4.5 4.7 4.8 5.0 资产负债率21% 45% 44% 42% 40%资产负债表现金流量表<千人民币>, 财务年度截至<十二月><千人民币>, 财务年度截至<十二月>2021A 2022A 2023E 2024E 2025E2021A 2022E 2023E 2024E 2025E现金及现金等价物446,349 482,835 582,446 680,471 803,378 年内利润183,922 148,882 182,541 226,446 278,176 受限制现金折旧及摊销7,331 7,698 8,082 8,487 8,911 贸易及其他应收款45,837 46,300 48,615 51,046 53,598 融资成本3,869 23,342 23,342 23,342 23,342 按公允价值计量且其变动计入损益的金融资产1,990 ‐ ‐ ‐ ‐ 营运资金变动‐1,359 41,820 8,994 9,446 9,919 物业及设备4,469 4,501 4,591 4,683 4,776 支付税项‐56,863 ‐72,781 ‐90,322 ‐32,531 ‐15,834 投资物业47,524 767,451 805,824