强a与格局改善共振，助力长期高增长、强盈利

敬请参阅末页重要声明及评级说明 证券研究报告 [Table_Title] 强α与格局改善共振，助力长期高增长、强盈利 主要观点： [Table_Summary]  行业供需紧平衡支撑运价稳中有升，供需边际变化推动格局加速优化。 2014-2022年，内贸化学品船运力CAGR3.5%，运量CAGR9.2%，供给增速大幅小于运量增速，但运距缩短，判断供需为紧平衡关系，支撑运价长期稳中有升。2019-2022年，获批运力数量排名前四的企业，占获批运力的67.6%，其中兴通获批运力约占25.6%，头部企业的运力优势进一步扩大，兴通于2023年3月对中船万邦（中腰部玩家）并表。下游客户竞争格局改善，大客户的供应链稳定性要求与头部运力企业能力更匹配。以运量最大的PX所在化纤产业链为例，2016-2021年，CR3从14.6%提升至48.7%。供需结构的边际变化，推动行业强者恒强。  兴通核心能力全面领先，经营优势显著，具备很强的α。 合规管理能力领先，多次运力评审得分和获批运力第一，2019-2022年70.7%的新增运力通过审批获得，指标溢价率较高（举例船舶约60%、131%），大幅降低扩张成本。运力布局合理，公司5千至2万载重吨的船舶数量占比67%且同期大船单位载重吨成本较小船低16.5%，因此，单位运力折旧低。客户拓展能力强，是航线结构优的基础，短距航线较长距航线量、价优势明显，高效的客户拓展提高了毛利率。  投资建议：强α与行业变化趋势共振，助力公司中长期高增长，强盈利。 内贸化学品运输业务仍有超1倍增长空间，预估2025、2026年运力市占率可从13.7%提升至25%~30%，通过经营优势对收购标的强赋能，避免利润率大幅降低。客户的高粘性，为公司跟随客户“走出去”打下良好的业务基础。外贸将来有望接棒，助力公司实现远期高增长。以2025年6.7亿元利润，20xPE估值，年11%贴现计，2023年合理市值约109亿元，对应现价超60%上涨空间，首次覆盖，给予“买入”评级。  风险提示 油价及人工成本上涨；消费复苏不及预期；运营能力提升不及预期；监管政策变化；运输安全风险。 [Table_Profit]  重要财务指标 单位:百万元 主要财务指标 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入 785 1429 1905 2506 收入同比（%） 38.4% 82.1% 33.3% 31.6% 归属母公司净利润 206 341 477 671 净利润同比（%） 3.6% 65.2% 40.2% 40.5% 毛利率（%） 41.6% 37.6% 38.8% 40.3% ROE（%） 10.1% 14.3% 11.7% 14.1% 每股收益（元） 1.10 1.70 2.39 3.35 P/E 33.02 19.46 13.89 9.88 P/B 3.57 2.79 1.62 1.40 EV/EBITDA 21.47 12.08 7.58 5.92 资料来源： iFind，华安证券研究所整理 [Table_StockNameRptType] 兴通股份（603209） 公司研究/公司深度 [Table_Rank] 投资评级：买入（首次） 报告日期： 2023-04-26 [Table_BaseData] 收盘价（元） 33.15 近12个月最高/最低（元） 40.66/19.78 总股本（百万股） 200 流通股本（百万股） 104 流通股比例（%） 52.00 总市值（亿元） 66 流通市值（亿元） 34 [Table_Chart] 公司价格与沪深300走势比较 [Table_Author] 分析师：金荣 执业证书号：S0010521080002 邮箱：jinrong@hazq.com [Table_CompanyReport] 相关报告 -17%13%44%75%105%4/227/2210/221/23兴通股份沪深300 [Table_CompanyRptType1] 兴通股份（603209） 敬请参阅末页重要声明及评级说明 2 / 19 证券研究报告 正文目录 本报告观点 ............................................................................................................................................................................................... 4 1 供需紧平衡状态支撑运价稳中有升，供需结构的边际变化推动强者恒强 .............................................................................. 5 1.1 行业供需的紧平衡状态，支撑运价稳中有升 ....................................................................................................................................... 5 1.2 供需结构的边际变化，推动行业强者恒强 ........................................................................................................................................... 7 2 兴通能力全面领先，经营优势显著，行业需求波动或将加速兴通成长 .................................................................................. 8 2.1 三项核心能力全面领先，获得格局优化中胜出的先手优势 ........................................................................................................... 9 2.2 三大经营优势，扩大了公司收并购标的的选择空间 ...................................................................................................................... 13 3 估值：合理市值109亿元，超60%上涨空间 ............................................................................................................................ 16 风险提示： ............................................................................................................................................................................................. 17 财务报表与盈利预测 ............................................................................................................................................................................ 18 [Table_CompanyRptType1] 兴通股份（603209） 敬请参阅末页重要声明及评级说明 3 / 19 证券研究报告 图表目录 图表 1供给强管控，运力2011年至2022年CAGR为3.4% ................................................................................................................. 5 图表2需求较旺，2014-2022年运量CAGR 9.2%........................................................................................................................................ 6 图表3疫情前，社零保持中高速增长 .................................................................................................................................................................. 6 图表4 PX和乙二醇等品类国产自给率仍有提升空间 ................................................................................................................................... 6 图表5 2021年危化品运输水运占比提升至22% ............................................................................................................................................ 6 图表6 2023-2025年仍有780万吨以上的液体化学品产能投放 .............................................................................................................. 6 图表7 2000MT内贸化学品船运价稳中有升 .................................................................................................................................................... 7 图表8 3000MT内贸化学品船运价稳中有升 .....................................