2022年年报&2023年一季报点评：Q1业绩大超预期，龙头持续向阳而行！

证券研究报告·公司点评报告·光伏设备 东吴证券研究所 1 / 9 请务必阅读正文之后的免责声明部分 阳光电源（300274） 2022年年报&2023年一季报点评：Q1业绩大超预期，龙头持续向阳而行！ 2023年04月25日 证券分析师 曾朵红 执业证书：S0600516080001 021-60199793 zengdh@dwzq.com.cn 证券分析师 陈瑶 执业证书：S0600520070006 chenyao@dwzq.com.cn 研究助理 郭亚男 执业证书：S0600121070058 guoyn@dwzq.com.cn 股价走势 市场数据 收盘价(元) 103.40 一年最低/最高价 56.01/149.00 市净率(倍) 7.61 流通A股市值(百万元) 116,761.62 总市值(百万元) 153,568.75 基础数据 每股净资产(元,LF) 13.59 资产负债率(%,LF) 66.85 总股本(百万股) 1,485.19 流通A股(百万股) 1,129.22 相关研究 《阳光电源(300274)：2022年业绩预告点评：非线性的增长》 2023-01-20 《阳光电源(300274)：2022Q3业绩点评：逆变器出货高增，储能爆发在即【勘误版】》 2022-10-27 买入（维持） [Table_EPS] 盈利预测与估值 2022A 2023E 2024E 2025E 营业总收入（百万元） 40,257 66,252 94,212 124,477 同比 67% 65% 42% 32% 归属母公司净利润（百万元） 3,593 7,156 9,843 12,856 同比 127% 99% 38% 31% 每股收益-最新股本摊薄（元/股） 2.42 4.82 6.63 8.66 P/E（现价&最新股本摊薄） 42.74 21.46 15.60 11.95 [Table_Tag] 关键词：#业绩超预期 [Table_Summary] 投资要点 ◼ 事件：公司发布2022年报及2023Q1季报，2022年营业收入403亿元，同比67%，归母净利润35.9亿元，同比+127%，其中Q4营业收入180亿元，同比+106%，归母净利润15亿元，同增1867%。2023Q1营业收入125.8亿元，同比+175%，环比-30%；归母净利润15亿元，同比+267%，环比-1.6%，毛利率28%，同比-1.5pct，环比+4.5pct，归母净利率12%，同比+3pct，环比-3.5pct，Q1规模效应凸现，费用率降至13%，同比-7.2pct，Q1业绩超市场预期！ ◼ 海外占比提升+IGBT模块紧缺、2023Q1盈利表现亮眼！公司2022年逆变器营业收入157亿元，同比+74%，出货77GW，同比+64%+，其中渠道发货90万台，Q4出货约27GW，环比+35%，受益IGBT模块紧缺，公司保供能力强，涨价带来毛利率环比提升约1pct，贡献利润约9-10亿元；2023Q1营业收入超46亿元，受海外占比提升（超50%）+模块紧缺大型机+hybrid占比提升盈利上行，2023Q1净利率提升至22%左右，贡献约10亿利润，超市场预期！我们预计全年出货120-140GW，同比+70%，需求放量，同时IGBT模块全年呈现紧缺，龙头盈利将持续亮眼。 ◼ 储能出货超预期、2023年继续量利双升！2022年储能实现营收101亿元，同比+223%，全年出货7.7GWh，同比+170%+，其中2022Q4出货超4GWh，达新高；2023Q1储能实现营收约36亿元，规模效应+碳酸锂降价，净利率达12%左右，贡献约4-4.5亿元，公司作为中美市场大储龙头，充分受益，我们预计全年储能出货16-18GWh，其中大储15GWh+，户储30万套左右，碳酸锂价格下行+模块紧缺，继续量利双升！ ◼ 电站2023H2盈利可期、新业务逐步扭亏为盈。1）2022年电站集成营业收入116亿元，同比+20%，因组件价格维持高位，利润贡献较小，Q1营业收入约36亿元，净利率开始逐步修复，下半年旺季更明显，预计2023全年收入150-200亿元，其中分布式电站开发4GW左右占主导；2）风电变流器2022营业收入14.6亿元，出货23GW，其中Q4出货9GW+，我们预计2023年保持30%以上市占率；3）氢能保持1.5亿前瞻投资，电控、水面光伏、智能运维等体量逐步扩大。 ◼ 投资建议：基于IGBT模块紧缺+储能及海外占比提升+规模效应凸显，我们上调公司盈利预测，我们预计公司2023-2025 年归母净利润71.6/98.4/128.6亿元（2023/2024年前值为65.7/87.3亿元），同比+ 99%/38%/31%，考虑公司储能高增，大机盈利上行，给予公司2023年35倍PE，对应目标价167元，维持“买入”评级。 ◼ 风险提示：竞争加剧，政策不及预期等。 -8%7%22%37%52%67%82%97%112%127%142%2022-4-252022-8-242022-12-232023-4-23阳光电源沪深300 请务必阅读正文之后的免责声明部分 公司点评报告 东吴证券研究所 2 / 9 图表目录 图1： 2022年营业收入402.57亿元，同比+66.79%（亿元，%） ................................................... 3 图2： 2022年归母净利润35.93亿元，同比+127.04%（亿元，%） ............................................... 3 图3： 2023Q1营业收入125.80亿元，同比+175.42%（亿元，%） ................................................ 4 图4： 2023Q1归母净利润15.08亿元，同比+266.90%（亿元，%） .............................................. 4 图5： 2022年毛利率、净利率分别为24.55%、8.93% ...................................................................... 4 图6： 2023Q1毛利率、净利率分别为28.00%、11.98% ................................................................... 4 图7： 2022年期间费用49.96亿元，同比+42.02%（亿元，%） ..................................................... 5 图8： 2023Q1期间费用16.31亿元，同比+77.11%（亿元，%） .................................................... 5 图9： 2022年期间费用率12.41%，同比-2.17pct（%） .................................................................... 6 图10： 2023Q1期间费用率12.96%，同比-7.19pct（%） ................................................................. 6 图11： 2022年经营活动现金净流入12.10亿元，同比+173.87%（亿元，%） ............................. 6 图12： 2023Q1经营活动现金净流出-7.94亿元，同比+2.81%（亿元，%） ................................. 6 图13： 2022年期末合同负债37.88亿元，同比+121.04%（亿元，%） ......................................... 7 图14： 2023Q1期末合同负债39.14亿元，同比+86.18% ................................................................. 7 （亿元，%） ............................................................................................................................................ 7 表1： 2022年收入402.57亿元，同比增长66.79%；归母净利润35.93亿元，同比增长127.04%（单位：亿元） ......................................................................................................................... 3 请务必阅读正文之后的免责声明部分 公司点评报告 东吴证券研究所 3 / 9 事件：公司发布2022年年报及2023年一季报，2022年公司实现营收402.57亿元，同增66.79%，归母净利润35.93亿元，同增127.04%，毛利率24.55%，同增2.29pct，归母净利率8.93%，同增2.37pct；2022Q4公司实现营收180.33亿元，同增105.79%，归母净利润15.33亿元，同增1866.88%，毛利率23.54%，同增10.36pct，归母净利率8.5%，同增7.61pct；2023Q1公司实现营收125.8亿元，同增175.42%，环降30.24%；归母净利15.08亿元，同增266.90%，环降1.64%。2023Q1毛利率28.00%，同降1.48pct，环增4.46pct；2023Q1归母净利率11.98%，同增2.99pct，环增3.48pct。 表1：2022年收入402.57亿元，同比增长66.79%；归母净利润35.93亿元，同比增长127.04%（单位：亿元） 阳光电源 2022 2021 同比 2023Q1 2022Q1 同比 2022Q4 环比 营业收入 402.57 241.37 66.8% 125.80 45.68 175.4% 180.33 -30.2% 营业成本 303.76 187.65 0.0% 90.58 32.21 0.0% 137.87 -34.3% 毛利率 24.5% 22.3% 2.29pct 28.0% 29.5% -1.48pct 23.5% 4.46pct 营业利润 41.41 18.98 118.2% 17.75 4.79 270.5% 17.06 4.0% 利润总额 41.34 18.93 118.4% 17.87 4.89 265.1% 16.85 6.0% 归属母公司净利润 35.93 15.83 127.0% 15.08 4.11 266.9% 15.33 -1.6% 扣非归母净利润 33.86 13.35 153.7% 14.59 3.71 293.6% 14.84 -1.7% 归母净利率 8.9% 6.6% 2.37pct 12.0% 9.0% 2.99pct 8.5% 3.48pct 扣非归母净利率 8.4% 5.5% 2.88pct 11.6% 8.1% 3.48pct 8.2% 3.37pct 数据来源：Wind，东吴证券研究所 图1：2022年营业收入402.57亿元，同比+66.79%（亿元，%） 图2：2022年归母净利润35.93亿元，同比+127.0