1Q23业绩延续亮眼表现，主品牌势能持续向上、子品牌开花

敬请参阅最后一页特别声明 1 公司4.20公告4Q22营收/归母净利润同增50%/52%。1Q23业绩延续亮眼表现、逆势快增，营收/归母净利润分别为16.2/2.1亿元、同增29%/31%。22年/1Q23净利率12.8%、12.83%，略有提升。业绩增长靓丽主要系大单品策略深化下主品牌持续释放势能+子品牌彩棠/悦芙媞/OR表现突出且均实现盈利。 毛利率持续优化，费用控制能力优秀。4Q22~23Q1毛利率70.14%（+0.22PCT）、70.03%（+2.46PCT），主要为线上直营占比提升+大单品策略+高毛利珀莱雅/彩棠（70%+）占比提升。销售费用率保持稳健，4Q22~23Q1分别为44.77%（-0.23PCT）、43.23%（+0.85PCT）。1Q23研发费用率3.2%（+0.81PCT）。 线上直营继续靓丽增长。线上22年同增47.5%，其中直营/分销占比70.4%/20.6%、同增60%/17%；预计23年线上同增30%左右。线下22年同降17.6%，预计23年线下持平。 主品牌势能持续向上，彩棠表现亮眼，OR/悦芙媞趋势向好。22年主品牌营收52.64亿元、同增37.46%，天猫/抖音平台复购率35%/20%左右、客单价280+/300元左右、ROI均在3+、退货率20%/30%左右；大单品占比45%+，三大系列全面开花（双抗/红宝石/源力系列同增200%+/120%+/260%+）。彩棠22年营收5.72亿元、同增132%，23年聚焦强化底妆优势、发力色彩类产品（腮红/口红等）。22年OR营收1.26亿元、同增510%，23年持续加强专业头皮健康护理心智；22年悦芙媞1.87亿元、同增188%，23年继续优化产品功效，舒敏线+控油线打造油敏修护cp组合。 董事兼总经理方玉友/控股股东侯军呈拟在未来6个月减持不超过425/425万股（占总股本1.5%/1.5%），分别用于投资家乡建设项目铁定溜溜/成立家族教育基金，预计市场对减持的敏感度降低。 持续引领行业变革的本土美妆集团，成长性&业绩兑现能力强，预计23-25年归母净利润10.32/12.88/16.15亿元，同比+26%/+25%/+25%，对应23-25年PE分别为46/37/29倍，维持“买入”评级。 新品孵化/渠道拓展/营销投放不及预期。 公司点评 敬请参阅最后一页特别声明 2 附录：三张报表预测摘要 损益表（人民币百万元） 资产负债表（人民币百万元） 2020 2021 2022 2023E 2024E 2025E 2020 2021 2022 2023E 2024E 2025E 主营业务收入 3,752 4,633 6,385 8,127 10,078 12,304 货币资金 1,417 2,391 3,161 3,807 4,789 5,830 增长率 23.5% 37.8% 27.3% 24.0% 22.1% 应收款项 339 208 176 278 345 421 主营业务成本 -1,368 -1,554 -1,935 -2,556 -3,157 -3,844 存货 469 448 669 647 772 935 %销售收入 36.4% 33.5% 30.3% 31.5% 31.3% 31.2% 其他流动资产 118 112 141 165 192 223 毛利 2,385 3,079 4,451 5,571 6,921 8,460 流动资产 2,342 3,159 4,147 4,898 6,098 7,409 %销售收入 63.6% 66.5% 69.7% 68.5% 68.7% 68.8% %总资产 64.4% 68.2% 71.8% 74.7% 77.7% 80.1% 营业税金及附加 -33 -41 -56 -73 -111 -135 长期投资 151 297 354 328 328 328 %销售收入 0.9% 0.9% 0.9% 0.9% 1.1% 1.1% 固定资产 613 668 778 842 902 958 销售费用 -1,497 -1,992 -2,786 -3,535 -4,384 -5,334 %总资产 16.9% 14.4% 13.5% 12.9% 11.5% 10.4% %销售收入 39.9% 43.0% 43.6% 43.5% 43.5% 43.4% 无形资产 396 427 439 479 516 552 管理费用 -204 -237 -327 -406 -544 -640 非流动资产 1,294 1,474 1,631 1,655 1,752 1,843 %销售收入 5.4% 5.1% 5.1% 5.0% 5.4% 5.2% %总资产 35.6% 31.8% 28.2% 25.3% 22.3% 19.9% 研发费用 -72 -77 -128 -179 -242 -320 资产总计 3,637 4,633 5,778 6,552 7,850 9,252 %销售收入 1.9% 1.7% 2.0% 2.2% 2.4% 2.6% 短期借款 299 200 203 254 431 505 息税前利润（EBIT） 578 733 1,153 1,377 1,640 2,031 应付款项 656 545 761 818 1,011 1,231 %销售收入 15.4% 15.8% 18.1% 16.9% 16.3% 16.5% 其他流动负债 174 279 464 422 557 670 财务费用 14 7 41 24 34 46 流动负债 1,129 1,025 1,428 1,493 2,000 2,406 %销售收入 -0.4% -0.2% -0.6% -0.3% -0.3% -0.4% 长期贷款 0 0 0 0 0 0 资产减值损失 -52 -78 -170 -114 -22 -29 其他长期负债 26 721 813 782 785 789 公允价值变动收益 0 0 0 0 0 0 负债 1,155 1,746 2,241 2,276 2,786 3,196 投资收益 2 -7 -6 -7 -2 -1 普通股股东权益 2,392 2,877 3,524 4,259 5,032 6,001 %税前利润 0.3% n.a n.a n.a n.a n.a 其中：股本 201 201 284 366 366 366 营业利润 555 671 1,058 1,280 1,649 2,047 未分配利润 1,266 1,697 2,300 2,920 3,692 4,661 营业利润率 14.8% 14.5% 16.6% 15.8% 16.4% 16.6% 少数股东权益 90 10 13 18 33 56 营业外收支 -7 -4 -3 0 0 0 负债股东权益合计 3,637 4,633 5,778 6,552 7,850 9,252 税前利润 548 668 1,054 1,280 1,649 2,047 利润率 14.6% 14.4% 16.5% 15.8% 16.4% 16.6% 比率分析 所得税 -96 -111 -223 -243 -346 -409 2020 2021 2022 2023E 2024E 2025E 所得税率 17.5% 16.6% 21.1% 19.0% 21.0% 20.0% 每股指标 净利润 452 557 831 1,037 1,303 1,638 每股收益 2.367 2.866 2.883 3.640 4.543 5.695 少数股东损益 -24 -19 14 5 15 23 每股净资产 11.891 14.313 12.431 15.022 17.748 21.165 归属于母公司的净利润 476 576 817 1,032 1,288 1,615 每股经营现金净流 1.649 4.128 3.919 2.965 4.242 5.062 净利率 12.7% 12.4% 12.8% 12.7% 12.8% 13.1% 每股股利 0.720 0.860 0.870 1.128 1.408 1.765 回报率 现金流量表（人民币百万元） 净资产收益率 19.90% 20.03% 23.19% 24.23% 25.60% 26.91% 2020 2021 2022 2023E 2024E 2025E 总资产收益率 13.09% 12.43% 14.15% 15.75% 16.41% 17.45% 净利润 452 557 831 1,037 1,303 1,638 投入资本收益率 17.11% 16.13% 20.28% 21.23% 20.83% 22.30% 少数股东损益 -24 -19 14 5 15 23 增长率 非现金支出 140 174 259 186 100 113 主营业务收入增长率 20.13% 23.47% 37.82% 27.28% 24.00% 22.09% 非经营收益 6 23 2 84 57 64 EBIT增长率 21.19% 26.78% 57.26% 19.43% 19.08% 23.86% 营运资金变动 -266 75 19 -222 93 38 净利润增长率 21.22% 21.03% 41.88% 26.25% 24.82% 25.36% 经营活动现金净流 332 830 1,111 1,085 1,553 1,853 总资产增长率 22.07% 27.39% 24.71% 13.40% 19.81% 17.86% 资本开支 -184 -194 -167 -169 -175 -175 资产管理能力 投资 131 -70 -131 0 0 0 应收账款周转天数 23.5 16.7 6.9 8.0 8.0 8.0 其他 67 -78 0 -7 -2 -1 存货周转天数 104.4 107.6 105.4 105.0 102.0 102.0 投资活动现金净流 15 -342 -298 -176 -177 -176 应付账款周转天数 115.2 108.0 83.0 85.0 85.0 85.0 股权募资 2 1 166 115 0 0 固定资产周转天数 55.0 44.0 32.6 25.6 20.5 16.5 债权募资 85 648 0 84 177 74 偿债能力 其他 -130 -159 -231 -461 -571 -709 净负债/股东权益 -45.02% -51.79% -63.15% -66.14% -71.74% -75.96% 筹资活动现金净流 -43 490 -65 -262 -393 -636 EBIT利息保障倍数 -42.5 -98.0 -28.1 -56.5 -48.7 -43.8 现金净流量 303 976 747 647 983 1,041 资产负债率 31.76% 37.69% 38.78% 34.73% 35.48% 34.54% 来源：公司年报、国金证券研究所 公司点评 敬请参阅最后一页特别声明 3 市场中相关报告评级比率分析 日期 一周内 一月内 二月内 三月内 六月内 来源：聚源数据 市场中相关报告评级比率分析说明： 市场中相关报告投资建议为“买入”得1分，为“增持”得2分，为“中性”得3分，为“减持”得4分，之后平均计算得出最终评分，作为市场平均投资建议的参考。 最终评分与平均投资建议对照： 1.00 =买入； 1.01~2.0=增持 ； 2.01~3.0=中性 3.01~4.0=减持 历史推荐和目标定价(