本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 1 贵州茅台（600519.SH）2023年一季度经营数据点评 23Q1开门红，提振行业信心 2023年04月18日 ➢ 事件：2023年4月17日，公司发布2023年一季度经营数据公告。23Q1实现营业总收入391.6亿元左右，同比增长约18%；实现归属于上市公司股东的净利润205.2亿元左右，同比增长约19%。贵州茅台主要业绩指标再次实现两位数双增，既体现企业“稳”的基础更加牢固，“进”的态势更加显著，也看出在政策持续发力、经济复苏强化的带动下，白酒行业正在复苏，行业新周期向好明确。 ➢ 产品结构优化升级，系列酒增长强劲。2022年公司系列酒/茅台酒实现收入159/1078亿元，同比+27%/15%。截至2023年1月9日，茅台1935自2022年1月18日推出已经实现了52.14亿元的营收，茅台1935在上市首年已经成为“千元核心价格带的50亿超级大单品”，系列酒产品结构优化推动价格带上移。2023年是茅台集团发展的关键年，在“双巩固、双打造、双翻番”的“十四五”总体目标规划下，在习酒剥离后，按照茅台集团和丁雄军的部署，2023年，茅台酱香酒公司要在2022年完成157亿元销售基础上向200亿元体量进发，茅台1935也要成为“千元价格带的百亿级的超级大单品“。 ➢ i茅台提升直销占比，全渠道营销驱动增长。2022年3月31日，“i茅台”开始上线试运行。2022年直销收入占比同比提升17.2pcts至39.9%，其中毛利率为95.3%的i茅台贡献收入118.8亿元，全渠道营销驱动茅台长期高质量发展。据3月21日数据，截至3月19日，“i茅台”上线353天，注册用户达到了3721万人，平均日活达到了496万人，累计销售额已经达到了202.5亿元。茅台已经打通全国超2000家线下专卖店、直营店等组成“提货点”，让消费者能够在“i茅台”实现“线上购酒，就近提货”，近距离体验茅台文化。 ➢ 大集团一盘棋，“数实融合”引领潮流。今年春糖，茅台相继举办了“喜相逢·茅台1935”、台源酒论坛等活动，并首次以“大集团一盘棋”的姿态亮相糖酒会。集团各酒类子公司和i茅台、巽风、茅台冰淇淋、茅台文创产品均设独立展位。2023年1月1日，“巽风数字世界”正式上线。2月1日，茅台集团召开2023年第四次党委（扩大）会议透露巽风数字世界运营一个月注册用户突破240万。 ➢ 投资建议：渠道加速优化、系列酒结构持续升级下，公司业绩展现高确定性。中长期看，随着茅台产能逐步扩产、茅台酒系列酒双轮驱动，营销改革红利将持续释放，股东回购彰显管理层信心。我们预计公司2023~2025年归母净利润分别为744/875/1020亿元，同比增长18.7%/17.5%/16.7%，当前股价对应P/E分别为30/25/22X，维持“推荐”评级。 ➢ 风险提示：渠道改革、产品结构升级不及预期，消费复苏进度不及预期。 [Table_Forcast] 盈利预测与财务指标 项目/年度 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入（百万元） 127554 149062 173472 200055 增长率（%） 16.5 16.9 16.4 15.3 归属母公司股东净利润（百万元） 62716 74421 87450 102029 增长率（%） 19.6 18.7 17.5 16.7 每股收益（元） 49.93 59.24 69.61 81.22 PE 35 30 25 22 PB 11.1 9.2 7.6 6.4 资料来源：Wind，民生证券研究院预测；（注：股价为2023年4月17日收盘价） 推荐 维持评级 当前价格： 1,753.00元 [Table_Author] 分析师 王言海 执业证书： S0100521090002 电话： 021-80508452 邮箱： wangyanhai@mszq.com 分析师 张玲玉 执业证书： S0100522090002 邮箱： zhanglingyu@mszq.com 相关研究 1.贵州茅台（600519.SH）2022年年报点评：行稳致远，延续高质量增长-2023/04/01 2.贵州茅台（600519.SH）事件点评：收入利润实现双位数增长，超额完成年度目标-2022/12/30 3.贵州茅台（600519.SH）事件点评：首次实施特别分红，大股东增持彰显信心-2022/11/29 4.贵州茅台（600519.SH）2022年三季度报告点评：直销渠道延续高增，系列酒发展强劲-2022/10/17 5.贵州茅台（600519.SH）2022年半年度报告点评：业绩稳扎稳打，改革成效凸显-2022/08/03 贵州茅台(600519)/食品饮料 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 2 公司财务报表数据预测汇总 [TABLE_FINANCE] 利润表（百万元） 2022A 2023E 2024E 2025E 主要财务指标 2022A 2023E 2024E 2025E 营业总收入 127554 149062 173472 200055 成长能力（%） 营业成本 10199 11217 12278 13516 营业收入增长率 16.53 16.86 16.38 15.32 营业税金及附加 18496 20869 25154 29009 EBIT增长率 17.17 18.72 16.34 15.85 销售费用 3298 3727 4337 5021 净利润增长率 19.55 18.66 17.51 16.67 管理费用 9012 10583 12257 14135 盈利能力（%） 研发费用 135 89 104 120 毛利率 91.87 92.54 92.99 93.30 EBIT 86424 102599 119368 138282 净利润率 50.54 49.93 50.41 51.00 财务费用 -1392 -1542 -2961 -4413 总资产收益率ROA 24.66 23.92 23.65 23.28 资产减值损失 0 0 0 0 净资产收益率ROE 31.75 31.09 30.34 29.59 投资收益 64 1 1 1 偿债能力 营业利润 87880 104142 122329 142696 流动比率 4.41 4.46 4.90 5.29 营业外收支 -178 -152 -133 -129 速动比率 1.19 1.83 2.48 3.05 利润总额 87701 103990 122196 142568 现金比率 1.19 1.83 2.48 3.05 所得税 22326 26469 31103 36288 资产负债率（%） 19.42 19.67 18.21 17.09 净利润 65375 77522 91093 106280 经营效率 归属于母公司净利润 62716 74421 87450 102029 应收账款周转天数 0.06 0.00 0.00 0.00 EBITDA 88112 104435 121590 140954 存货周转天数 1403.97 1331.05 1331.05 1331.05 总资产周转率 0.49 0.53 0.51 0.50 资产负债表（百万元） 2022A 2023E 2024E 2025E 每股指标（元） 货币资金 58274 111175 165452 226332 每股收益 49.93 59.24 69.61 81.22 应收账款及票据 126 0 0 0 每股净资产 157.23 190.56 229.43 274.53 预付款项 897 914 946 904 每股经营现金流 29.21 71.33 76.23 89.19 存货 38824 40539 44336 48852 每股股利 73.73 30.75 36.13 42.15 其他流动资产 118489 118532 116401 116413 估值分析 流动资产合计 216611 271161 327135 392501 PE 35 30 25 22 长期股权投资 0 1 2 3 PB 11.1 9.2 7.6 6.4 固定资产 19743 21486 23479 25583 EV/EBITDA 24.34 20.03 16.76 14.02 无形资产 7083 7857 8699 9888 股息收益率（%） 4.21 1.75 2.06 2.40 非流动资产合计 37753 39992 42613 45726 资产合计 254365 311153 369748 438227 短期借款 0 0 0 0 现金流量表（百万元） 2022A 2023E 2024E 2025E 应付账款及票据 2408 2155 2333 2703 净利润 65375 77522 91093 106280 其他流动负债 46657 58614 64417 71440 折旧和摊销 1688 1836 2222 2672 流动负债合计 49066 60769 66751 74143 营运资金变动 -29127 10055 2270 2906 长期借款 0 0 0 0 经营活动现金流 36699 89599 95765 112046 其他长期负债 334 442 581 767 资本开支 -5306 -4026 -4722 -5581 非流动负债合计 334 442 581 767 投资 -210 -2 -2 -3 负债合计 49400 61212 67332 74910 投资活动现金流 -5537 -4027 -2600 -5584 股本 1256 1256 1256 1256 股权募资 0 0 0 0 少数股东权益 7458 10559 14203 18454 债务募资 0 0 -109 0 股东权益合计 204965 249941 302417 363317 筹资活动现金流 -57425 -32671 -38888 -45582 负债和股东权益合计 254365 311153 369748 438227 现金净流量 -26262 52901 54277 60880 资料来源：公司公告、民生证券研究院预测 贵州茅台(600519)/食品饮料 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 3 分析师承诺 本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并登记为注册分析师，基于认真审慎的工作态度、专业严谨的研究方法与分析逻辑得出研究结论，独立、客观地出具本报告，并对本报告的内容和观点负责。本报告清晰准确地反映了研究人员的研究观点，结论不受任何第三方的授意、影响，研究人员不曾因、不因、也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿。 评级说明 投资建议评级标准 评级 说明 以报告发布日后的12个月内公司股价（或行业指数）相对同期基准指数的涨跌幅为基准。其中：A股以沪深300指数为基准；新三板以三板成指或三板做市指数为基准；港股以恒生指数为基准；美股以纳斯达克综合指数或标普500指数为基准。 公司评级 推荐 相对基准指数涨幅15%以上 谨慎推荐 相对基准指数涨幅5%～15%之间 中性 相对基准指数涨幅-5%～5%之间 回避 相对基准指数跌幅5%以上 行业评级 推荐 相对基准指数涨幅5%以上 中性 相对基准指数涨幅-5%～5%之间 回避 相对基准指数跌幅5%以上 免责声明 民生证券股份有限公司（以下简称“本公司”）具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格。 本报告仅供本公司境内客户使用。本公司不会因接收人收到本报告