23Q1安踏体育运营点评：Q1流水表现质量高，提振全年业绩信心

1 | 请务必仔细阅读报告尾部的投资评级说明和声明 公司点评 | 安踏体育 Q1流水表现质量高，提振全年业绩信心 23Q1安踏体育运营点评  核心结论 公司评级 买入 股票代码 02020.HK 前次评级 买入 评级变动 维持 当前价格 113.1 近一年股价走势 分析师 王源 S0800522060003 18512191776 wangyuan@research.xbmail.com.cn 相关研究 安踏体育：四季度承压百折不挠，2023年复苏任重道远—22Q4安踏体育运营点评 2023-01-12 安踏体育：偏短期稳重求进，中长期风采依旧———安踏体育2022Q3营运流水点评 2022-10-18 安踏体育：复盘安踏集团全貌，展望新跨越式发展———体育运动系列深度报告（一） 2022-09-09 摘要内容 Q1流水增速符合预期。（1）安踏品牌：流水基本符合预期，运营质量明显改善。线下：23Q1安踏大货线下同比实现高单位数正增长，安踏儿童线下实现中单位数正增长；线上：电商流水高基数，23Q1安踏大货及儿童线上渠道流水同比均有所下滑；库销比表现，23Q1安踏牌库销比低于5倍，环比22Q4库销比有所改善。折扣表现，23Q1整体折扣率在7.2折左右，环比22Q4折扣改善2ppt。我们认为，安踏品牌的零售运营能力及质量明显改善。在去年同期高基数表现下，公司仍然实现了库销比及折扣的进一步改善，以及公司流水的正增长。（2）FILA品牌：大货实现双位数正增长，回升势能较强。线下：FILA大货流水实现双位数正增长，FILA儿童和FILA潮牌实现单位数正增长。线上：由于去年基数低（22Q1单位数正增长），以及产品结构平稳和直播带货引流等原因，23Q1流水同比实现近40%增长。我们认为，年初以来FILA品牌显示出较强回升势能。随着终端市场向好及渠道力的恢复，FILA品牌有望年内恢复过去的利润率水平。（3）其他品牌（不含Amer）：同店销售驱动实现高增长。具体拆分品牌增速，迪桑特Q1同比+70%以上，可隆同比增长超过一倍。从库存及折扣表现看，迪桑特和可隆的库存及零售折扣均恢复到正常水平。 展望：二季度运营效率将持续提振。我们认为，在一季度库存及折扣改善的基础上，二季度公司将持续提振管理及经营效率。公司将开始落实FILA的一系列改革措施，其变革或将在二季度得到释放。此外，由于去年同期一线城市受疫情封控影响较大基数低，因此Q2有望实现确定性提升。 我们的观点：我们上调公司2023-2025年的盈利预测，预计2023-2025年公 司 营 收 分 别 为629.5亿元/720.3亿元/819.2亿元，同比+17.3%/+14.4%/+13.7%；归母净利润分别为94.6亿元/114.0亿元/132.9亿元，同比+24.6%/+20.5%/+16.6%，维持“买入”评级。 风险提示：品牌推广不及预期，DTC推广不及预期，宏观经济影响。  核心数据 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入（百万元） 49,328 53,651 62,947 72,028 81,922 增长率 38.9% 8.8% 17.3% 14.4% 13.7% 归母净利润 (百万元) 7,720 7,590 9,459 11,395 13,289 增长率 49.6% -1.7% 24.6% 20.5% 16.6% 每股收益（EPS） 2.87 2.82 3.49 4.20 4.90 市盈率（P/E） 33.8 34.4 27.8 23.1 19.8 市净率（P/B） 9.1 7.6 6.6 5.7 5.0 数据来源：公司财务报表，西部证券研发中心 -32%-22%-12%-2%8%18%28%2022-042022-082022-122023-04安踏体育恒生指数证券研究报告 2023年04月14日 公司点评 | 安踏体育 西部证券 2023年04月14日 2 | 请务必仔细阅读报告尾部的投资评级说明和声明 索引 内容目录 一、 Q1流水增速符合预期 ..................................................................................................... 3 1.1 安踏品牌：流水基本符合预期，运营质量明显改善 ..................................................... 3 1.2 FILA品牌：大货实现双位数正增长，回升势能较强 .................................................... 3 1.3 其他品牌（不含Amer）：同店销售驱动实现高增长 .................................................... 3 二、 展望：二季度运营效率将持续提振 ................................................................................. 4 三、 我们的观点 ...................................................................................................................... 4 四、 风险提示 ......................................................................................................................... 4 4.1 品牌推广不及预期 ....................................................................................................... 4 4.2 DTC推广不及预期 ....................................................................................................... 4 4.3 宏观经济影响 ............................................................................................................... 4 图表目录 表1：公司各品牌季度流水增速 ............................................................................................... 4 rQyQoRvNmMrQpPpRsRmOrP9PbP8OpNnNtRsReRnNnRiNmNmR8OnNsNxNtQpPuOtQrR 公司点评 | 安踏体育 西部证券 2023年04月14日 3 | 请务必仔细阅读报告尾部的投资评级说明和声明 一、Q1流水增速符合预期 1.1 安踏品牌：流水基本符合预期，运营质量明显改善 23Q1安踏品牌流水同比实现中单位数增长。其中，1-2月流水正增长，3月流水回暖。主要原因是22Q1北京冬奥会整体流水基数较高（+20%）。 分渠道看，1）线下：23Q1安踏大货线下同比实现高单位数正增长，安踏儿童线下实现中单位数正增长；2）线上：电商流水高基数（22Q1同比+40%），23Q1安踏大货及儿童线上渠道流水同比均有所下滑；加之，今年一季度线上产品结构以去化库存为主，差异款新款较少，也导致线上流水增量减少。 库销比表现，23Q1安踏牌库销比低于5倍，环比22Q4库销比（6倍以上）有所改善。 折扣表现，23Q1整体折扣率在7.2折左右，环比22Q4折扣改善2ppt。 我们认为，安踏品牌的零售运营能力及质量明显改善。一季度，安踏品牌流水表现符合预期。在去年同期高基数表现下，公司仍然实现了库销比及折扣的进一步改善，以及公司流水的正增长。 1.2 FILA品牌：大货实现双位数正增长，回升势能较强 23Q1 FILA品牌流水同比实现高单位数正增长。分渠道看，1）线下：FILA大货流水实现双位数正增长，FILA儿童和FILA潮牌实现单位数正增长。线下渠道增长主要来自渠道结构调整带来的同店销售的提升；2）线上：由于去年基数低（22Q1单位数正增长），以及产品结构平稳和直播带货引流等原因，23Q1流水同比实现近40%增长。 库销比表现，23Q1 FILA牌库销比低于5倍，环比22Q4（7倍左右）有明显改善； 折扣表现，23Q1 FILA牌整体折扣率在7.5折左右，正价折扣率在8.5折左右，环比明显好转。 我们认为，年初以来FILA品牌显示出较强回升势能。经过前期渠道结构的调整，店效逐步回升。随着终端市场向好及渠道力的恢复，FILA品牌有望年内恢复过去的利润率水平。 1.3 其他品牌（不含Amer）：同店销售驱动实现高增长 23Q1 其他品牌（不含Amer）实现同比增长75-80%。其中，1-2月逐渐回暖，3月份同比增速高达三位数。 具体拆分品牌增速，迪桑特Q1同比+70%以上，可隆同比增长超过一倍。 从库存及折扣表现看，迪桑特和可隆的库存及零售折扣均恢复到正常水平。 一季度，其他品牌（不含Amer）并未大量开店，增长主要来自消费者对品牌的认可，拉动同店销售大幅增长。 公司点评 | 安踏体育 西部证券 2023年04月14日 4 | 请务必仔细阅读报告尾部的投资评级说明和声明 表1：公司各品牌季度流水增速 品牌 2021Q1 2021Q2 2021Q3 2021Q4 2021全年 2022Q1 2022Q2 2022Q3 22Q4 2022全年 2023Q1 安踏牌 +40-45% +35-40% +10-20%低段 +10-20%中段 +25-30% +10-20%高段 +中单位数 +中单位数 -高单位数 +低单位数 +中单位数 FILA牌 +75-80% +30-35% +中单位数 +高单位数 +25-31% +正中单位数 -高单位数 +10-20% -10-20% -低单位数 +高单位数 其他品牌 +115-120% +70-75% +35-40% +30-35% +50-55% +40-45% +20-25% +40-50% +10-20% +20-25% +75-80% 资料来源：公司公告，西部证券研发中心 二、展望：二季度运营效率将持续提振 展望二季度，我们认为，在一季度库存及折扣改善的基础上，Q2公司将持续提振管理及经营效率。二季度，FILA品牌势能及流水的可确定性将更强。公司将开始落实FILA的一系列改革措施，其变革或将在二季度得到释放。此外，由于去年同期一线城市受疫情封控影响较大，致使FILA22Q2流水基数较低，因此23Q2FILA流水有望实现确定 展望下半年，公司业绩更值得期待。我们认为，由于受此前受疫情等因素影响，公司提出的“引领计划”或将延后推迟达成时间。但是，我们看好公司下半年主要品牌势能的提升，流水的进一步增长，且安踏品牌和FILA品牌的改革更佳值得期待。 三、我们的观点 我们认为，2023年安踏品牌、FILA品牌及户外运动品牌将有持续的新品推出，随着库存逐渐恢恢复健康，叠加线下可选消费的回暖趋势，都也将加持公司运动零售流水的恢复。安踏集团坐拥专业运动、时尚运动及户外运动三条成长曲线，叠加体育运动及户外运动的红利期，以及国货新机遇的加持下，公司长短期均呈现较强韧性。我们上调公司2023-2025年的盈利预测，预计2023-2025年公司营收分别为629.5亿元/7