22年经营韧性彰显，大家居战略稳步推进

本报告版权属于安信证券股份有限公司，各项声明请参见报告尾页。 1 2023年04月17日 索菲亚(002572.SZ) 公司快报 22年经营韧性彰显， 大家居战略稳步推进 证券研究报告 家具 投资评级 买入-A 维持评级 12个月目标价 26.5元 股价 (2023-04-14) 20.11元 交易数据 总市值(百万元) 18,347.76 流通市值(百万元) 12,845.85 总股本(百万股) 912.37 流通股本(百万股) 638.78 12个月价格区间 13.72/27.5元 股价表现 资料来源：Wind资讯 升幅% 1M 3M 12M 相对收益 -0.2 -7.3 -0.5 绝对收益 2.5 -6.9 -2.9 罗乾生 分析师 SAC执业证书编号：S1450522010002 luoqs1@essence.com.cn 相关报告 22Q4收入保持稳健增长， 整家战略有效推升客单价 2023-01-31 Q3盈利能力保持回升， 整家战略持续发力 2022-10-31 事件：索菲亚发布2022年年报。2022年公司实现营收112.23亿元，同比增长7.84%；归母净利润10.64亿元，同比增长768.28%，还原21年恒大应收账款计提相关减值准备9.09 亿元后，同比增长3.10%；扣非后归母净利润9.37亿元，同比增长2859.01%。其中2022Q4单季度公司实现营业收入32.89亿元，同比增长3.96%；归母净利润2.61亿元，同比增长135.92%，还原减值影响后同比增长42.62%；扣非后归母净利润1.86亿元，同比增长124.52%。 多品牌、全品类战略持续深化，客单价实现稳增 分品牌看，1）索菲亚品牌：2022年实现营收95.09亿元，公司持续开拓厨卫、门窗和墙地市场以推动整家模式落地，工厂端平均客单价18498元，同比增长28%。2）司米品牌：“专橱柜、精衣柜、好配套”全屋定制模式深度转型，品牌、招商大力改革。2022年实现营收10.40亿元，整家战略提升客单值效果明显。工厂端平均客单价达12197元；在已转型整家策略的门店中，订购衣柜、橱柜等全屋产品的工厂端平均客单价达32067元。同时，司米品牌与索菲亚品牌经销商重叠率逐步降低，截至2022年12月末，司米品牌共拥有经销商615个。3）华鹤品牌：持续深化“门墙柜”等全屋模式，2022年实现营业收入1.69亿元，同比增长14.09%，木门产品工厂端平均客单价达8211元。4）米兰纳品牌：下沉蓝海市场，优质新商支撑业绩倍增。2022年米兰纳品牌实现营收3.20亿元，同比增长242.60%；工厂端平均客单价13,023元，同比增长17%。 分品类看，2022年公司衣柜及其配套产品/橱柜及其配件/木门分别实现收入91.77/12.72/4.33亿元，同比增长10.98%/-10.41%/ -5.26%，主要受到各品牌整家战略布局调整影响。 全渠道体系协同发展，整装渠道增速靓丽 分渠道看，1）经销商渠道：22年实现收入92.25亿元，同比增长10.34%。截至2022年末，索菲亚、司米、华鹤、米兰纳品牌门店数量分别为2829/614/338/319家，较21年末分别净增加99/-508/73/107家。2）大宗渠道实现收入15.25亿元，同比下降4.91%。公司持续优化客户结构，推动大宗业务稳健发展。3）整装渠道实现收入11.38亿元，同比增长115.14%。整装渠道是公司重点发力的新渠道，公司未来将持续与全国性和区域性的优质装企展开合作，不断-34%-24%-14%-4%6%16%26%2022-042022-082022-122023-03索菲亚沪深300本报告仅供 Choice 东方财富 使用，请勿传阅。999563373 本报告版权属于安信证券股份有限公司，各项声明请参见报告尾页。 2 公司快报/索菲亚 进行市场下沉以扩大市场份额。截至2022年底，公司直营整装事业部已合作装企数量160个，门店数量425家，覆盖全国93个城市及区域。 22Q4毛利率实现修复，费用率总体维持稳定 盈利能力方面，2022年公司综合毛利率为32.99%，同比下降0.65pct；22Q4单季度毛利率为33.35%，同比增长4.60pct。其中，22年衣柜及其配套产品/橱 柜 及 其 配 件/木 门 的 毛 利 率 分 别 为34.32%/25.18%/23.95%，同比-1.40/-1.09/+6.81pct。 期间费用方面，2022年公司期间费用率为20.50%，同比增长0.35pct，销售/管理/研发/财务费用率分别为9.94%/6.75%/3.19%/0.62%，同比分别+0.24/-0.26/+0.40/-0.03pct。其中，22Q4期间费用率为21.32%，同比增长1.42pct，销售/管理/研发/财务费用率分别为10.14%/7.57%/3.14%/0.47%，同比+0.07/+1.21/+0.55/-0.41pct。综合影响下，2022全年净利率为9.58%，同比增长8.10pct；2022Q4公司净利率为7.81%，同比增长30.66pct。 投资建议：索菲亚坚定推进“全渠道、多品牌、全品类”战略，渠道精细化管理、整家定制战略升级引领零售渠道积极变革，整装等新渠道加速拓展，市占率有望进一步提升。我们预计索菲亚2023-2025年营业收入为132.86、156.18、178.36亿元，同比增长18.39%、17.55%、18.21%；归母净利润为13.52、15.98、19.31亿元，同比增长27.04%、18.21%、20.81%，对应PE为13.6X、11.5X、9.5X，业绩稳健增长，维持买入-A的投资评级。 风险提示：地产复苏不及预期；行业竞争加剧风险；改革成效不达预期风险；原材料价格上涨风险。 [Table_Finance1] (百万元) 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 主营收入 10,407.1 11,222.5 13,286.4 15,618.2 17,836.0 净利润 122.6 1,064.3 1,352.1 1,598.3 1,930.9 每股收益(元) 0.13 1.17 1.48 1.75 2.12 每股净资产(元) 6.18 6.34 4.31 1.77 -1.30 盈利和估值 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 市盈率(倍) 149.7 17.2 13.6 11.5 9.5 市净率(倍) 3.3 3.2 4.7 11.4 -15.4 净利润率 1.2% 9.5% 10.2% 10.2% 10.8% 净资产收益率 2.2% 18.4% 34.4% 99.1% -162.5% 股息收益率 3.0% 0.0% 18.1% 21.3% 25.8% ROIC 5.3% 30.4% 34.3% 33.4% 38.0% 数据来源：Wind资讯，安信证券研究中心预测 本报告仅供 Choice 东方财富 使用，请勿传阅。 公司快报/索菲亚 本报告版权属于安信证券股份有限公司，各项声明请参见报告尾页。 3 [Table_Finance2] 财务报表预测和估值数据汇总 利润表 财务指标 （百万元） 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入 10,407.1 11,222.5 13,286.4 15,618.2 17,836.0 成长性 减:营业成本 6,951.2 7,520.0 8,990.9 10,586.7 12,099.2 营业收入增长率 24.6% 7.8% 18.4% 17.6% 14.2% 营业税费 94.3 90.2 112.2 146.8 153.9 营业利润增长率 -70.7% 188.1% 46.1% 17.5% 16.4% 销售费用 1,009.2 1,115.6 1,442.9 1,686.8 1,915.6 净利润增长率 -89.7% 768.3% 27.0% 18.2% 20.8% 管理费用 729.9 758.1 1,169.2 1,390.0 1,587.4 EBITDA增长率 41.3% -21.5% -10.1% 11.4% 12.3% 研发费用 289.9 358.1 465.0 499.8 588.0 EBIT增长率 45.6% -26.0% -13.2% 11.6% 13.0% 财务费用 68.0 69.1 82.4 90.6 96.3 NOPLAT增长率 -85.8% 535.9% 35.5% 20.2% 16.0% 资产减值损失 -926.8 -131.5 -100.1 -47.5 -29.0 投资资本增长率 11.1% 20.1% 23.7% 1.8% -16.1% 加:公允价值变动收益 8.8 35.8 -0.9 - - 净资产增长率 -10.4% 1.8% -28.7% -49.8% -123.4% 投资和汇兑收益 58.8 29.8 10.0 20.0 10.0 营业利润 446.8 1,287.1 1,880.7 2,209.5 2,572.6 利润率 加:营业外净收支 -0.8 3.9 3.4 5.4 2.7 毛利率 33.2% 33.0% 32.3% 32.2% 32.2% 利润总额 446.0 1,291.0 1,884.1 2,215.0 2,575.3 营业利润率 4.3% 11.5% 14.2% 14.1% 14.4% 减:所得税 292.1 215.5 414.5 443.0 515.1 净利润率 1.2% 9.5% 10.2% 10.2% 10.8% 净利润 122.6 1,064.3 1,352.1 1,598.3 1,930.9 EBITDA/营业收入 28.7% 20.9% 15.8% 15.0% 14.8% EBIT/营业收入 25.1% 17.2% 12.6% 12.0% 11.9% 资产负债表 运营效率 （百万元） 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 固定资产周转天数 108 109 97 81 69 货币资金 2,710.2 2,113.5 1,062.9 1,249.5 1,426.9 流动营业资本周转天数 -38 -48 -25 -16 -27 交易性金融资产 637.4 340.5 340.5 340.5 340.5 流动资产周转天数 200 164 132 119 99 应收账款 1,089.4 1,376.2 1,281.1 1,918.5 743.2 应收账款周转天数 35 40 36 37 27 应收票据 151.7 51.7 1,350.7 595.9 593.1 存货周转天数 21 22 20 21 22 预付账款 91.9 50.3 104.6 97.2 125.4 总资产周转天数 403 393 332 295 259 存货 741.1 636.4 862.0