22年业绩短期承压，23年吨加工费回升可期

市场有风险，投资需谨慎 请务必阅读正文之后的免责条款部分 证券研究报告：钢铁 | 公司点评报告 2023年4月16日 股票投资评级 买入|维持 个股表现 资料来源：聚源，中邮证券研究所 公司基本情况 最新收盘价（元） 28.57 总股本/流通股本（亿股） 3.82 / 1.64 总市值/流通市值（亿元） 109 / 47 52周内最高/最低价 52.12 / 23.99 资产负债率(%) 54.4% 市盈率 19.70 第一大股东 YU JI QUN 持股比例(%) 25.8% 研究所 分析师:丁士涛 SAC登记编号:S1340522090005 Email:dingshitao@cnpsec.com 研究助理:刘依然 SAC登记编号:S1340122090020 Email:liuyiran@cnpsec.com 甬金股份(603995) 22年业绩短期承压，23年吨加工费回升可期 ⚫ 事件 公司发布2022年度报告，2022年实现营业收入395.55亿元，同比增长26.11%；实现归母净利润4.87亿元，同比下降17.67%；扣非归母净利润4.57亿元，同比下降19.09%。 2022 Q4单季度实现营业收入91.91亿元，同比增长3.52%；归母净利润1.36亿元，同比下降11.92%；扣非归母净利润1.23亿元，同比下降15.69%。 ⚫ 主业产销量稳步提升，钛材与预镀镍新项目积极推进 2022年，公司产品入库量247.44万吨，同比增长15.95%；销量247.36万吨，同比增长17.98%；其中，精密冷轧300系/精密冷轧400系/宽幅冷轧300系2B/宽幅冷轧300系BA/宽幅冷轧400系BA/其他产品销量分别为9.86/6.53/199.76/2.05/21.42/7.73万吨，分别同比+153.8%/-16.1%/+18.7%/-67.9%/-5.29%/+1077.5%。精密300系产销量增长主要系江苏项目的达产，高端精密产品份额增加；精密400系减少主要系浙江本部搬迁项目原有产线逐步停产启动搬迁；300系2B产量增长主要系广东甬金二期、越南甬金投产；其他产品增加主要为收取加工费的代加工业务量增加。根据51bxg网站统计，2022年，全国精密/宽幅冷轧不锈钢板带产量分别为72.5/1420万吨，分别同比增长6.1%/1.0%；公司精密/宽幅冷轧不锈钢板带市占率约为22.9%/15.8%，分别同比提高3.4/2.3 pct。根据公司在建和拟建项目新增产能情况，预计到2025年底，公司精密/宽幅冷轧不锈钢板带年产能将达到32.15/491.6万吨。新材料业务方面，公司柱状电池外壳专用材料项目一期7.5万吨产线预计于2023年10月进入设备安装阶段，并于2024 Q1投入试生产；钛合金新材料项目一期1.5万吨产线计划2023年5月开工建设，预计2024 Q1达到试生产阶段。 ⚫ 下游需求短期承压，平均吨毛利小幅下降 2022年，公司销售毛利率为4.57%，同比下降0.71 pct。各类不锈钢产品平均加工费为1474元/吨，同比增加39(+2.73%)元/吨；平均吨毛利为723元/吨，同比下降41(-5.37%)元/吨。主要产品来看，精密300/精密400/宽幅300系2B/宽幅300系BA/宽幅400系BA吨加工费分别为3739/1759/1242/2483/1405元/吨，分别同比-794(-17.5%)/-607(-25.6%)/+179(+16.8%)/-236(-8.7%)/-380(-21.3%)元/吨；吨毛利分别为2103/568/672/1225/470元/吨，分别同比-805(-27.7%)/-674(-54.3%)/+104(+18.3%)/-684(-35.8%)/-536(-53.3%)元/吨。公司销量占比80%以上的宽幅300系2B产品吨毛利上升，主要由于年内越南甬金投产，海外产品吨毛利好于境内。精密和宽幅BA系吨毛利有所下降主要由于2022年疫情反复等因素影响下游需求，公司小幅下调吨加工费以维护市场份额；另外，镍价大幅波动、部分新增产能尚处于爬坡阶段导致成本及费用端有-31%-25%-19%-13%-7%-1%5%11%17%23%29%2022-042022-062022-092022-112023-012023-04甬金股份钢铁 请务必阅读正文之后的免责条款部分 2 所增加。2023年来看，在消费复苏、下游需求回暖背景下，公司市占率与下游终端客户占比提升将推动吨加工费回升。2022年，公司期间费用率为2.65%，同比提高0.26 pct；其中，销售/管理/研发/财务费用率分别为0.09%/0.32%/1.84%/0.40%，分别同比+0.01/-0.10/+0.07/+0.29 pct。财务费用增加主要系汇率波动较大产生汇兑损失所致。 ⚫ 盈利预测与投资建议 公司不锈钢冷轧主业新增产能项目储备充沛，随着产能持续释放，市占率、品牌知名度提升将有望促进吨加工费增长。钛材、预镀镍等新业务景气度高、成长属性强，盈利水平高于主业。公司业绩成长韧性与弹性兼备，当前估值性价比凸显。我们预计公司2023-2025年归母净利润分别为6.94(下调14.6%)/10.10(下调16.5%) /13.01亿元，分别同比增长42.52%/45.65%/28.75%；EPS分别为1.81/2.64/3.40元，当前股价对应P/E分别为15.76/10.82/8.40倍，维持“买入”评级。 ⚫ 风险提示： 下游需求大幅下滑风险；原材料价格大幅波动风险；行业竞争加剧风险；新增产能释放不及预期；新业务发展不及预期。 ◼ 盈利预测和财务指标 [table_FinchinaSimple] 项目\年度 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入（百万元） 39555 45991 54519 62148 增长率(%) 26.11 16.27 18.54 13.99 EBITDA（百万元） 1269.47 1613.68 2158.16 2649.90 归属母公司净利润（百万元） 486.62 693.53 1010.12 1300.54 增长率(%) -17.67 42.52 45.65 28.75 EPS(元/股) 1.27 1.81 2.64 3.40 市盈率（P/E） 22.45 15.76 10.82 8.40 市净率（P/B） 2.72 2.10 2.08 2.06 EV/EBITDA 9.15 7.59 5.85 4.76 资料来源：公司公告，中邮证券研究所 请务必阅读正文之后的免责条款部分 3 [table_FinchinaDetail] 财务报表和主要财务比率 财务报表(百万元) 2022A 2023E 2024E 2025E 主要财务比率 2022A 2023E 2024E 2025E 利润表 成长能力 营业收入 39555 45991 54519 62148 营业收入 26.1% 16.3% 18.5% 14.0% 营业成本 37748 43850 51740 58846 营业利润 -16.5% 42.3% 45.6% 28.8% 税金及附加 51 60 71 81 归属于母公司净利润 -17.7% 42.5% 45.6% 28.8% 销售费用 37 43 51 55 获利能力 管理费用 126 146 173 193 毛利率 4.6% 4.7% 5.1% 5.3% 研发费用 728 782 900 963 净利率 1.2% 1.5% 1.9% 2.1% 财务费用 159 88 96 94 ROE 12.1% 13.3% 19.2% 24.5% 资产减值损失 -18 -3 -3 -3 ROIC 9.6% 11.3% 14.9% 17.7% 营业利润 728 1036 1508 1942 偿债能力 营业外收入 0 0 0 0 资产负债率 54.4% 46.7% 49.1% 50.1% 营业外支出 1 0 0 0 流动比率 1.00 1.22 1.18 1.19 利润总额 727 1036 1508 1942 营运能力 所得税 124 177 257 331 应收账款周转率 85.62 78.93 82.18 80.45 净利润 603 859 1251 1611 存货周转率 23.05 23.54 24.39 24.43 归母净利润 487 694 1010 1301 总资产周转率 3.87 4.16 4.50 4.72 每股收益（元） 1.27 1.81 2.64 3.40 每股指标（元） 资产负债表 每股收益 1.27 1.81 2.64 3.40 货币资金 821 1155 1324 1542 每股净资产 10.50 13.59 13.72 13.85 交易性金融资产 26 26 26 26 估值比率 应收票据及应收账款 559 606 721 824 PE 22.45 15.76 10.82 8.40 预付款项 295 329 388 441 PB 2.72 2.10 2.08 2.06 存货 1850 2058 2413 2675 流动资产合计 3764 4401 5118 5770 现金流量表 固定资产 4525 5048 5609 6112 净利润 603 859 1251 1611 在建工程 1708 1558 1408 1258 折旧和摊销 364 442 504 562 无形资产 451 436 421 406 营运资本变动 -546 -126 -44 -22 非流动资产合计 6788 7145 7541 7879 其他 210 113 128 141 资产总计 10552 11546 12659 13649 经营活动现金流净额 631 1289 1839 2292 短期借款 909 559 759 859 资本开支 -1679 -801 -901 -901 应付票据及应付账款 1637 1754 2121 2413 其他 19 -14 -16 -18 其他流动负债 1213 1292 1447 1585 投资活动现金流净额 -1660 -814 -917 -919 流动负债合计 3759 3605 4327 4857 股权融资 166 1153 0 0 其他 1986 1786 1886 1986 债务融资 556 -550 300 200 非流动负债合计 1986 1786 1886 1986 其他 -469 -774 -1103 -1404 负债合计 5745 5391 6212 6842 筹资活动现金流净额 253 -171 -803 -1204 股本 338 381 381 381 现金及现金等价物净增加额 -848 303 119 169 资本公积金 1277 2387 2387 2387 未分配利润 2174 2101 1999 1854 少数股东权益 792 958 1199 1509 其他 225 329 481 676 所有者权益合计 4807 6155 6446 6807 负债和所有者权益总计 10552 11546 12659 13649 资料来源：公司公告，中邮证券研究所 请务必阅读正文之后的免责条款部分 4 中邮证券投资评级说明 投资评级标准 类型 评级 说明 报告中投资建议的评级标准：报告发布日后的6个月内的相对市场表现，即报告发布日后的6个月内的公司股价（或行业指数、可转债价格）的涨跌幅相对同期相关证券市场基准指数