强现实交易，开启了吗？

报告摘要： 本周A股分化震荡，上证指数涨0.23%，接近3350点，接近此前2月以来震荡区间高位。市场结构上，本周围绕AI数字经济TMT产业主题投资依然活跃，传媒娱乐、半导体表现依然亮眼。交易量上，本周全A日均成交量有所下降，周度日均成交量为11388亿。 本周公布部分重要的3月经济数据，并且引发市场的广泛讨论，主要是对于当前“强复苏”和“通缩”之争。一个最要紧的问题是：随着3月社融数据同比高增，出口数据大幅超预期，当前A股是否开始明确转入“弱预期，强现实”交易，对应景气投资和顺周期投资回归，去买低PEG和周期股？客观而言，我们明确将PPI的拐点作为走向强现实的判定依据，当前依然维持“相对的强预期、弱现实”交易环境。根据安信宏观团队的判断，从海外国家的表现来看，中国3月出口的大幅回暖并非源于全球经济活动的明显提速，而汇率的变化、价格指数的波动也似乎难以解释出口的大幅上行。此外，3月数据中基数效应、春节错位的影响相当有限，从PMI供货商配送时间，人流、物流数据来看，3月国内似乎也没有出现新一轮供应加速恢复的局面。因此我们倾向于认为3月出口数据的大幅抬升可能与月度统计数据层面的波动有关，其持续性存疑。 值得注意的是我们反复提示3月中旬以来安信策略——A股景气投资波动性指数见顶回落，同时景气投资有效性指数见底回升，创业板指为代表的大盘成长反弹，相对高景气低PEG部门的修复信号在4月也是非常明确的。进一步，需要明确相对景气的低PEG核心板块在于半导体和医药两大板块，对此我们鲜明提出：“AI的终局是半导体”和“2023年选赛道，千万别轻视医药”两大观点。 总结而言，过去一段时间，我们安信策略的三大观点获得持续验证：大盘持续处于“山腰处歇脚”+一季度AI数字经济TMT产业主题投资火热+3月中旬以创业板指为代表的大盘成长开启反弹。在当前上证综指高位震荡背景下，最直接的问题是：是否要修正我们在2月初就提出的大盘指数处于“山腰处的歇脚”的观点。 对于这个问题，我们此前提出人民币汇率向均衡水平（6.6-6.7，且对美元和非美元货币均呈现升值，目前处于6.8-7震荡）的回摆是A股市场再次走强的重要条件。从目前来看，美元指数正在出现趋势性回落，本周美元指数收报102.11，上周前值为102.60，较前周小幅下跌。同期，本周美元兑离岸人民币报收6.88，上周前值6.87，基本处于窄幅震荡。可以看到，在近期美元指数下跌过程中人民币汇率并未对应升值。据此，我们维持大盘指数处于“山腰处的歇脚”判断，超额收益还是来自于结构上的亮点，投资主线已经明确：大盘价值+小盘成长，呼应我们的核心资产投资和产业主题投资。大盘价值就是白酒+低估值央企蓝筹； 小盘成长就是以TMT为代表的AI数字经济。 短期超配行业：消费（食饮、智能家居、消费建材）、医药、以计算机（信创、人工智能）、传媒、通信、半导体为代表的数字经济；军工、有色（金）。主题投资：关注国企改革以及中国特色估值体系下的国企央企。 风险提示：中美贸易摩擦超预期、政策不及预期、海外货币政策变化。 本周A股分化震荡，上证指数涨0.23%，接近3350点，接近此前2月以来震荡区间高位。 市场结构上，本周围绕AI数字经济TMT产业主题投资依然活跃，传媒娱乐、半导体表现依然亮眼。交易量上，本周全A日均成交量有所下降，周度日均成交量为11388亿。 本周公布部分重要的3月经济数据，并且引发市场的广泛讨论，主要是对于当前“强复苏”和“通缩”之争。一个最要紧的问题是：随着3月社融数据同比高增，出口数据大幅超预期，当前A股是否开始明确转入“弱预期，强现实”交易，对应景气投资和顺周期投资回归，去买低PEG和周期股？客观而言，我们明确将PPI的拐点作为走向强现实的判定依据，当前依然维持“相对的强预期、弱现实”交易环境。根据安信宏观团队的判断，从海外国家的表现来看，中国3月出口的大幅回暖并非源于全球经济活动的明显提速，而汇率的变化、价格指数的波动也似乎难以解释出口的大幅上行。此外，3月数据中基数效应、春节错位的影响相当有限，从PMI供货商配送时间，人流、物流数据来看，3月国内似乎也没有出现新一轮供应加速恢复的局面。因此我们倾向于认为3月出口数据的大幅抬升可能与月度统计数据层面的波动有关，其持续性存疑。 第二个需要直面的争议问题是：二季度坚持产业主题投资OR转型PEG景气投资？从投资策略的角度来看，一季度最有价值的判断就是敢于旗帜鲜明地说出：产业主题投资。对于这点，我们安信策略团队是市场策略团队前瞻预判到且在坚持推广。此前，我们鲜明指出存量资金环境中，当前资金交易结构主体决定市场的超额方向。在我们的跟踪观察中，当前安信策略——A股产业主题有效性指数仍在环比回落，与其正相关性较强的两融资金买入额占比也出现环比回迹象，最新融资资金本周净买入额达89.88亿元，融资净融资买入额占A股成交额为8.37%。同时，值得注意的是我们反复提示3月中旬以来安信策略——A股景气投资波动性指数见顶回落，同时景气投资有效性指数见底回升，创业板指为代表的大盘成长反弹，相对高景气低PEG部门的修复信号在4月也是非常明确的。 同时，我们认为在全球经济衰退预期愈发浓厚的背景下，本轮对AI新技术的定价会不断扩散和向纵深演绎，如果滞胀时期对资源的定价是猛烈的，那么相信在本轮全球衰退时期对AI新技术的定价将更加猛。结合定价环境来看，一般在经济衰退周期，市场对于一般新技术是非常冷淡的。但值得高度重视的是在经济衰退过程，市场只有面对那些有望推动经济进入下一轮复苏的新技术，会给予猛烈的定价。我们认为经济衰退期常常是新技术孕育和诞生的产婆。一般而言，根据相关产业研究，这种革命式的新技术要以下特征：1、广阔的市场前景，产业容量巨大；2、大幅度降低成本，促发或者形成更大规模的消费革命；3、新技术牵引的商业化、产业化浪潮必须直击人民普遍的、必须的、成瘾的潜在消费欲望。 不难看出，AI都符合革命性技术要点，将其作为第四次科技革命的起点从产业理论层面并非“无稽之谈”。 进一步，需要明确相对景气的低PEG核心板块在于半导体和医药两大板块，对此我们鲜明提出：“AI的终局是半导体”和“2023年选赛道，千万别轻视医药”两大观点。 对于半导体层面，近期受益于AI+周期回暖预期的共振效应，当前半导体板块正在接力AI行情。更直观的讲，半导体作为AI产业链的关键环节，按照我们科技成长产业主题投资四阶段方法论，我们认为今年AI行情胜负手之前和当前在于传媒，后期可能在于半导体。同时，在存量资金环境中只要经济弱复苏，TMT就不会输。简而言之，TMT行情持续性的两个基石：1、存量资金；2、经济弱复苏。这两个基石不变，TMT行情就难以反转。在这里，我们需要承认人工智能AI+数字经济（TMT）眼下存在热度偏高的迹象，1浪出现高位调整的可能性在上升。但我们反复强调的是TMT高位震荡向下历史可比参考空间5-15%左右（参考上周周报分析），空间有限。 对于医药层面，事实上，在过去一段时间医药在中药等局部板块均在明显的结构性beta机会，但在其他领域更多的是alfa机会。根据安信医药马帅团队的深度研究，基于当前时点，综合预期景气、外围因素与市场定价情况，我们一致认为医药板块目前兼具低PEG+边际改善+相对高增速的鲜明特征，在Q2催化密集下尤其在创新药领域存有较大回升空间，值得高度关注。 但从年内角度评估，PEG景气投资提升的过程中是否能扭转产业主题投资，成为年内超额最明显的策略，事实上并没有明确的证据证明这点。我们推测一部分机构仓位正在向以AI+数字经济板块在迁移，这个过程预计将在今年5-6月体现得更为明显。一个值得注意的信号是随着AI数字经济TMT行情在本周维持较高热度，非重仓TMT基金估算涨幅(根据十大重仓股计算)与实际净值涨幅出现偏离，自3月以来其平均偏离值呈现大幅上升趋势，本周上升至1.4%，与TMT指数的走势基本一致，即TMT的涨势越好则调仓的现象越明显。 内部因素：客观而言，无论是CPI低于预期或是PPI降幅走阔，尚且无法符合“通缩”的经济学定义，只是反映出需求端结构性的走弱（核心CPI同比仍在在稳步抬升）。更值得关注的是，再度超预期的社融、从价格到成交量均逐步回暖的楼市以及3月超预期的出口数据均预示着经济向上复苏的趋势是确定的，并且“弱复苏”的含金量正在逐步提升。从各行业对经济敏感性与近期超额收益率的相关关系来评估，通信、传媒、计算机等与经济敏感性较低，甚至是负相关，而如食品饮料、银行、钢铁对于经济敏感性较高。 外部因素：3月零售数据进一步验证美国经济已经进入衰退，注意是否转降息定价逻辑依然存在反复，维持5月加息25BP预判。具体而言：美国3月总体CPI低于预期，尽管核心CPI基本符合预期，但同比高于前值，显示核心CPI仍有黏性，回落不畅。美国3月零售销售下降幅度超预期。我们认为美国3月零售增速放缓反映美国消费边际走弱。叠加3月美国非制造业PMI大幅回落、3月非农就业（23.6万人）远低于前值（32.6万人）等信号，可以判定美国通胀韧性在劳动力供需缺口收敛和消费需求降温这两股力量的共同作用下逐渐软化。 总结而言，过去一段时间，我们安信策略的三大观点获得持续验证：大盘持续处于“山腰处歇脚”+一季度AI数字经济TMT产业主题投资火热+3月中旬以创业板指为代表的大盘成长开启反弹。在当前上证综指高位震荡背景下，最直接的问题是：是否要修正我们在2月初就提出的大盘指数处于“山腰处的歇脚”的观点。对于这个问题，我们此前提出人民币汇率向均衡水平（6.6-6.7，且对美元和非美元货币均呈现升值，目前处于6.8-7震荡）的回摆是A股市场再次走强的重要条件。从目前来看，美元指数正在出现趋势性回落，本周美元指数收报102.11，上周前值为102.60，较前周小幅下跌。同期，本周美元兑离岸人民币报收6.88，上周前值6.87，基本处于窄幅震荡。可以看到，在近期美元指数下跌过程中人民币汇率并未对应升值。据此，我们维持大盘指数处于“山腰处的歇脚”判断，超额收益还是来自于结构上的亮点，投资主线已经明确：大盘价值+小盘成长，呼应我们的核心资产投资和产业主题投资。大盘价值就是白酒+低估值央企蓝筹；小盘成长就是以TMT为代表的AI数字经济。 对于当前结构配置的投资逻辑，在这里，我们需要承认人工智能AI+数字经济（TMT）行情眼下存在热度偏高的迹象，1浪在4月出现高位调整的可能性在上升。需要明确的是AI+数字经济2-3年周期看好，全年主线已经非常明确，即便因为行情过热存在1浪调整但不改中期向上的判断。值得注意的是我们反复提示3月中旬以来安信策略——A股景气投资波动性指数见顶回落，同时景气投资有效性指数见底回升，创业板指为代表的大盘成长反弹，相对高景气低PEG部门的修复信号在4月也是非常明确的，核心板块在于半导体和医药。短期超配行业：医药、以计算机（信创、人工智能）、传媒、通信、半导体为代表的数字经济； 地产、消费（食饮、智能家居、消费建材）、有色（金）。主题投资：关注国企改革以及中国特色估值体系下的国企央企。 具体而言，经过本周的收集整理，在本文我们就市场关注的几个问题进行讨论： 1.内部因素：经济复苏“弱转强”仍需看PPI何时出现拐点，3月出口超预期能否持续？ 2.外部因素：美国3月零售数据再次印证衰退，加息到降息逻辑何时转变？ 结合近期与市场投资者的交流，复盘本周全球和A股的行情与市场环境，有以下几个特征值得关注： 第一、全球权益市场方面，本周全球权益市场普遍上涨，巴西BOVESPA指数领涨，恒生科技领跌。美股方面，本周纳斯达克、道琼斯工业指数、标普500分别上涨0.29%、上涨1.20%和上涨0.79%。本周CPI数据显示美国通胀指标低于预期，通胀的持续下降提高了市场对美联储在下一次会议结束加息的预期。其中，3月CPI物价指数同比上涨5%，连续第九个月下降。但是，美国3月核心CPI物价指数环比上涨0.4%，依旧居高不下，投资者担忧核心CPI持续火热。本周美国零售数据环比下降1%