市场有风险，投资需谨慎 请务必阅读正文之后的免责条款部分 证券研究报告：食品饮料 | 公司点评报告 2023年4月14日 股票投资评级 买入|首次覆盖 个股表现 资料来源：聚源，中邮证券研究所 公司基本情况 最新收盘价（元） 14.00 总股本/流通股本（亿股） 4.51 / 2.26 总市值/流通市值（亿元） 63 / 32 52周内最高/最低价 15.84 / 6.97 资产负债率(%) 24.3% 市盈率 45.16 第一大股东 周劲松 持股比例(%) 30.9% 研究所 分析师:蔡雪昱 SAC登记编号:S1340522070001 Email:caixueyu@cnpsec.com 分析师:杨逸文 SAC登记编号:S1340522120002 Email:yangyiwen@cnpsec.com 劲仔食品(003000) 产品矩阵不断优化，多元渠道持续发力 ⚫ 事件 公司发布2022年年报：2022年末实现营收14.6亿元，同比增长31.59%；归母净利润1.2亿元，同比增长46.77%；扣非净利润1.1亿元，同比增长50.54%。其中，2022年第四季度公司实现营收4.5亿元，同比增长25.39%；归母净利润3429万元，同比增长63.88%；扣非净利润3032万元，同比增长36.90%。 ⚫ 核心观点 2022全年公司营收增长势猛，大包装发力、新品反响良好。分产品来看，公司鱼制品/豆制品/禽类制品/其他产品分别实现营收10.26/1.83/1.83/0.71亿元，同比+24.74%/+27.53%/+87.24%/+48.05 ，核心产品鱼制品持续发力、豆制品增长稳定、禽类制品近两年增长迅速，产品矩阵进一步丰富；公司持续实施大包装策略，22年大包装产品增速达76%，另一方面推新反响良好，鹌鹑蛋全年销售成绩亮眼。分渠道来看，2022年公司经销模式/直营模式收入12.25/2.37亿元，同比+25.93%/+71.38%，零食专营与新媒体渠道布局促进直营渠道实现快速增长，直营渠道重要性凸显。分区域看，2022年华东/华中/西南/华南/华北/西北/东北/境外/线上分别实现营收3.10/2.01/1.91/ 1.73/1.53/0.90/0.33/0.03/3.09亿元，同比+45.59%/+26.03%/ +18.39%/+17.15%/+16.79%/+42.60%/+28.13/+18.25%/+48.60%，其中华东、西北增速增长较快，主要系新品及大包装策略推广、经销商优化开发等原因所致。 净利率同比上行，费用投放提质增效效果显著。公司2022年度毛利率为25.62%，较上年同期减少1.21个百分点，单四季度毛利率24.70%，同比减少2.79个百分点，毛利率下滑主要系鱼制品原料价格上涨以及新产品推广产品结构变化所致。从费用端上来看，公司年度销售/管理/研发/财务费用率分别为10.67%/4.48%/2.06%/-1.00%，同比-0.83/-1.58/-0.11/+0.18pcts，单四季度费用率分别为10.95%/2.96%/2.57%/-0.58%，其中销售费用、研发费用增加主要系销售人员薪酬以及公司新媒体推广费用增加、研发人员以及产品研发费用投入增加所致。整体来看，公司费用投放不断提质增效，优化后全年净利率较去年同期提升0.8个百分点至8.35%，盈利能力有所提升。 展望2023年，公司从产品、渠道两方持续发力，稳中求进打造第二增长曲线，在原有核心大单品小鱼基础之上，通过推进大包装策略+丰富亿元级产品矩阵，为持续增长注入新动能；传统渠道“万店陈列”注重发挥渠道势能、树立品牌标杆，同时战略性投放线上新媒体、零食专营等渠道加强消费者触达，不断增强全渠道产品渗透力；原材料压力部分缓解，费用预期较为稳定，主要原材料小鱼成本尚处高位，具有部分不确定性，其余原材料鹌鹑蛋、大豆等有所回落，价格出现-22%-11%0%11%22%33%44%55%66%77%2022-042022-062022-092022-112023-012023-04劲仔食品食品饮料 请务必阅读正文之后的免责条款部分 2 下行趋势，另一方面随着产能进一步释放、规模优势逐步形成，生产成本预计改善。随着辅料原材料成本预期下行、产品渠道进一步优化，盈利空间预计扩张，我们看好公司2023年业绩表现。 ⚫ 盈利预测与投资建议 公司4月2日发布新一轮股权激励计划，拟授予27名核心人员371万股，占公司总股本的0.82%。公司业绩考核为两档，第一期考核23年营收和净利润同比22年增速均不低于25%，到期将全额解锁；若23年营收和净利润同比增速位于20%-25%区间，则解锁比例为80%。第二期考核24年营收和净利润同比22年增速均不低于56%，到期将全额解锁；若24年营收和净利润同比增速位于44%-56%区间，则解锁比例为80%。 参考公司股权激励目标和年初以来渠道动销情况，23年达成率较高。我们预计公司2023-2025年营业收入分别为18.64/23.04/27.51亿元，同比增长27.5%/23.6%/19.4%；预计23-25年归母净利润分别为1.75/2.29/2.92亿元，同比增长40.1%/31.3%/27.2%，对应未来3年EPS分别为0.39/0.51/0.65元，对应当前股价PE分别为38/29/23倍，根据可比公司估值，我们给予公司23年40倍PE估值，对应目标价15.6元，首次覆盖给予“买入”评级。 ⚫ 风险提示： 疫情状况反复风险；食品安全风险；原材料成本变动风险；渠道表现不及预期风险。 ◼ 盈利预测和财务指标 [table_FinchinaSimple] 项目\年度 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入（百万元） 1462 1864 2304 2751 增长率(%) 31.6 27.5 23.6 19.4 EBITDA（百万元） 160 220 288 355 归属母公司净利润（百万元） 125 175 229 292 增长率(%) 46.8 40.1 31.3 27.2 EPS(元/股) 0.28 0.39 0.51 0.65 市盈率（P/E） 53.27 38.03 28.96 22.77 市净率（P/B） 6.86 6.29 5.67 5.04 EV/EBITDA 28.01 29.26 22.22 17.84 资料来源：公司公告，中邮证券研究所 请务必阅读正文之后的免责条款部分 3 [table_FinchinaDetail] 财务报表和主要财务比率 财务报表(百万元) 2022A 2023E 2024E 2025E 主要财务比率 2022A 2023E 2024E 2025E 利润表 成长能力 营业收入 1462 1864 2304 2751 营业收入 31.6% 27.5% 23.6% 19.4% 营业成本 1087 1354 1646 1950 营业利润 48.7% 34.7% 33.7% 26.4% 税金及附加 8 12 15 17 归属于母公司净利润 46.8% 40.1% 31.3% 27.2% 销售费用 156 199 251 297 获利能力 管理费用 65 87 104 121 毛利率 25.6% 27.4% 28.6% 29.1% 研发费用 30 37 44 50 净利率 8.3% 9.3% 9.8% 10.5% 财务费用 -15 -1 -1 -2 ROE 12.9% 16.5% 19.6% 22.1% 资产减值损失 0 0 -3 -4 ROIC 21.7% 25.2% 27.1% 31.2% 营业利润 148 200 267 338 偿债能力 营业外收入 0 3 3 3 资产负债率 24.3% 22.6% 24.1% 24.9% 营业外支出 6 7 7 7 流动比率 2.78 3.10 3.07 3.11 利润总额 142 196 264 334 营运能力 所得税 20 24 37 46 应收账款周转率 146.59 223.17 223.17 223.17 净利润 122 173 227 288 存货周转率 3.62 3.75 3.75 3.75 归母净利润 125 175 229 292 总资产周转率 1.13 1.35 1.48 1.56 每股收益（元） 0.28 0.39 0.51 0.65 每股指标（元） 资产负债表 每股收益 0.28 0.39 0.51 0.65 货币资金 396 370 441 542 每股净资产 2.14 2.34 2.60 2.92 交易性金融资产 0 0 0 0 估值比率 应收票据及应收账款 10 8 10 12 PE 53.27 38.03 28.96 22.77 预付款项 10 15 19 23 PB 6.86 6.29 5.67 5.04 存货 301 361 439 520 流动资产合计 808 896 1082 1304 现金流量表 固定资产 357 349 347 349 净利润 122 154 209 270 在建工程 27 36 32 18 折旧和摊销 32 25 26 23 无形资产 35 34 33 32 营运资本变动 -72 -115 -52 -54 非流动资产合计 488 484 473 460 其他 10 19 19 18 资产总计 1296 1379 1555 1764 经营活动现金流净额 92 82 201 257 短期借款 0 0 0 0 资本开支 -167 -20 -15 -10 应付票据及应付账款 100 96 116 138 其他 19 -2 -2 -2 其他流动负债 190 193 237 282 投资活动现金流净额 -148 -22 -17 -12 流动负债合计 291 289 353 419 股权融资 9 0 0 0 其他 24 23 22 21 债务融资 5 -1 -1 -1 非流动负债合计 24 23 22 21 其他 -68 -85 -112 -143 负债合计 315 312 375 440 筹资活动现金流净额 -55 -87 -114 -144 股本 403 403 403 403 现金及现金等价物净增加额 -110 -26 70 101 资本公积金 291 291 291 291 未分配利润 273 361 477 624 少数股东权益 14 12 9 6 其他 0 0 0 0 所有者权益合计 981 1067 1181 1324 负债和所有者权益总计 1296 1379 1555 1764 资料来源：公司公告，中邮证券研究所 请务必阅读正文之后的免责条款部分 4 中邮证券投资评级说明 投资评级标准 类型 评级 说明 报告中投资建议的评级标准：报告发布日后的6个月内的相对市场表现，即报告发布日后的6个月内的公司股价（或行业指数、可转债价格）的涨跌幅相对同期相关证券市场基准指数的涨跌幅。 市场基准指数的选取：A股市场以沪深300指数为基准；新三板市场以三板成指为基准；可转债市场以中信标普可转债指数为基准；香港市场以恒生指数为基准；美国市场以标普500或纳斯达克综合指数为基准。 股票评级 买入 预期个股相对同期基准指数涨幅在20%以上 增持 预期个股相对同期基准指数涨幅在10%与20%之间 中性 预期个股相对同期基准指数涨幅在-10%与10%之间 回避 预期个股相对同期基准指数涨幅在-10%以下 行业评级 强于大市 预期行业相对同期基准指数涨幅在10%以上 中性 预期行业相对