产品渠道多维发力，多元成长曲线确定

请务必阅读正文后的重要声明部分 1 [Table_StockInfo] 2021年08月03日 证 券研究报告•2021年 半年报点评 买入 （ 维持） 当前价： 42.00元 老板电器（002508） 家 用电器 目标价： ——元（6个月） 产品渠道多维发力，多元成长曲线确定 投资要点 西 南证券研究发展中心 [Table_Author] 分析师：龚梦泓 执业证号：S1250518090001 电话：023-63786049 邮箱：gmh@sw sc.com.cn 联系人：夏勤 电话：023-63786049 邮箱：xiaqin@sw sc.com.cn [Table_QuotePic] 相 对指数表现 数据来源：聚源数据 基 础数据 [Table_BaseData] 总股本(亿股) 9.49 流通A股(亿股) 9.35 52周内股价区间(元) 32.08-47.7 总市值(亿元) 398.59 总资产(亿元) 130.72 每股净资产(元) 8.58 相关研究 [Table_Report] 1. 老板电器（002508）：产品渠道多维发力，Q1经营稳步复苏 (2021-04-28) 2. 老板电器（002508）：Q1经营持续改善，股权激励完善治理 (2021-04-15) 3. 老板电器（002508）：Q4营收增速环比提升，全年实现稳健增长 (2021-02-24) 4. 老板电器（002508）：营收业绩增长提速，盈利能力提升 (2020-10-28) 5. 老板电器（002508）：Q2恢复增长，龙头地位稳固 (2020-08-28) [Table_Summary]  业绩总结：公司发布2021年半年报，2021年H1公司实现营收43.3亿元，同比增长34.7%；实现归母净利润7.9亿元，同比增长29.1%。单季度来看，Q2公司实现营收24.2亿元，同比增长24.3％；实现归母净利润4.3亿元，同比增长17.5%。相较2019年H1，公司营收增长22.6%，归母净利润增长17.9%；相较2019年Q2，公司营收增长29.5%，归母净利润增长23%。  龙头地位进一步稳固，多元化布局初见成效。报告期内，公司第一品类群营收占比为78%，同比下降4.1pp；其中吸油烟机与燃气灶实现营收20.9/10.5亿元，同比增长26.7%/37.8%。第二品类群营收占比为9.5%，同比提升1.2pp；其中蒸烤一体机实现营收2.6亿元，同比增长96.4%。第三品类群营收占比为5.6%，同比提升2.2pp；其中，洗碗机实现营收1.7亿元，同比增长148.3%。我们认为，公司已经度过2017年Q4以来的低谷期，发力产品研发，积极布局多元品类群，在烟灶保有量提升速度趋缓的大背景下，实现多元驱动，覆盖整个厨房电器品类。另外，我们看到公司第一品类仍保持了快于行业的增速，龙头地位进一步加强，我们认为，这是公司加强渠道管理，积极参与工程渠道，调动经销渠道积极性，为自营渠道提供稳健售后支持等主动措施的作用。  盈利能力稳中有升。报告期内，公司综合毛利率56.4%，同比增加1.6pp，同比2019年H1增长1.7pp。在上半年原材料大幅涨价的背景下，公司通过优化产品结构，有效控制成本，对冲对毛利率的不利影响，实现了毛利率不降反升。费用率方面，公司增加销售服务费支付以及加大广告宣传投入，销售费用率为29.4%，同比增加1.6pp；公司内部管理增效，推动管理费用率同比下降0.5pp至7.3%；财务费用率为-1.1%，同比增加0.4pp。综合来看，公司净利率为18.5%，同比小幅下降0.9pp。  依托丰富产品矩阵，发挥多元渠道优势。公司线下加强KA及专卖店体系扁平化建设，实现效率提升；线上内容化营销绑定客户黏性，抢占存量市场。根据奥维云网数据显示，得益于公司丰富的产品矩阵与多元化的渠道布局，公司多产品分别位列线上线下市占率第一。报告期内，公司积极推广精装修住宅厨电产品套系化解决方案，扩大长尾客户规模，抢占前端流量入口，稳步推进品牌国际化。  盈利预测与投资建议。预计2021-2023年EPS分别为2.04/2.39/2.73元，未来三年归母净利润将保持16%的复合增长率。考虑公司产品矩阵逐步完善，渠道全面发展，多元成长曲线确定，维持“买入”评级。  风险提示：原材料价格或大幅波动、新品拓展不及预期风险。 [Table_MainProfit] 指标/年度 2020A 2021E 2022E 2023E 营业收入（百万元） 8128.62 9896.65 11542.51 13271.86 增长率 4.74% 21.75% 16.63% 14.98% 归属母公司净利润（百万元） 1660.75 1939.35 2266.65 2590.79 增长率 4.46% 16.78% 16.88% 14.30% 每股收益EPS（元） 1.75 2.04 2.39 2.73 净资产收益率ROE 20.59% 20.35% 20.19% 19.70% PE 24 21 18 15 PB 4.86 4.12 3.49 2.98 数据来源：Wind，西南证券 -18%-9%-1%7%15%24%20/820/1020/1221/221/421/621/8老板电器 沪深300 15629 老 板电器（002508）2021年 半年报点评 请务必阅读正文后的重要声明部分 2 附表：财务预测与估值 [Table_ProfitDetail] 利润表（百万元） 2020A 2021E 2022E 2023E 现 金 流量表（百万元） 2020A 2021E 2022E 2023E 营业收入 8128.62 9896.65 11542.51 13271.86 净利润 1687.36 1970.42 2302.96 2632.30 营业成本 3563.21 4520.13 5258.89 6078.13 折旧与摊销 109.42 178.36 202.59 220.88 营业税金及附加 61.96 81.71 93.49 107.13 财务费用 -150.15 -119.57 -145.00 -195.08 销售费用 2146.97 2573.13 2977.97 3410.87 资产减值损失 -21.98 0.00 0.00 0.00 管理费用 296.99 663.08 796.43 929.03 经营营运资本变动 -194.48 -1367.45 -231.96 -246.36 财务费用 -150.15 -119.57 -145.00 -195.08 其他 107.13 -112.54 -97.39 -99.21 资产减值损失 -21.98 0.00 0.00 0.00 经 营活动现金流净额 1537.30 549.23 2031.20 2312.53 投资收益 39.49 100.00 100.00 100.00 资本支出 -228.68 -146.00 -145.00 -145.00 公允价值变动损益 0.00 0.00 0.00 0.00 其他 -988.99 100.00 100.00 100.00 其他经营损益 0.00 0.00 0.00 0.00 投 资活动现金流净额 -1217.67 -46.00 -45.00 -45.00 营业利润 1951.47 2278.17 2660.73 3041.78 短期借款 6.08 -6.08 0.00 0.00 其他非经营损益 -2.87 0.31 1.12 1.17 长期借款 0.00 0.00 0.00 0.00 利润总额 1948.61 2278.48 2661.85 3042.95 股权融资 0.00 0.00 0.00 0.00 所得税 261.25 308.06 358.88 410.65 支付股利 -474.51 -495.68 -578.84 -676.53 净利润 1687.36 1970.42 2302.96 2632.30 其他 6.65 134.73 145.00 195.08 少数股东损益 26.61 31.07 36.32 41.51 筹 资活动现金流净额 -461.79 -367.03 -433.83 -481.45 归属母公司股东净利润 1660.75 1939.35 2266.65 2590.79 现金流量净额 -143.20 136.20 1552.37 1786.08 资产负债表（百万元） 2020A 2021E 2022E 2023E 财务分析指标 2020A 2021E 2022E 2023E 货币资金 3921.05 4057.25 5609.62 7395.69 成长能力 应收和预付款项 2967.42 3424.28 4055.77 4669.92 销售收入增长率 4.74% 21.75% 16.63% 14.98% 存货 1386.09 1779.28 2070.54 2395.63 营业利润增长率 4.26% 16.74% 16.79% 14.32% 其他流动资产 2352.67 2352.81 2352.95 2353.09 净利润增长率 4.53% 16.78% 16.88% 14.30% 长期股权投资 3.45 3.45 3.45 3.45 EBITDA 增长率 0.67% 22.31% 16.32% 12.85% 投资性房地产 2.59 2.59 2.59 2.59 获利能力 固定资产和在建工程 1288.40 1269.66 1226.69 1165.43 毛利率 56.16% 54.33% 54.44% 54.20% 无形资产和开发支出 315.81 302.36 287.92 273.48 三费率 28.22% 31.49% 31.44% 31.23% 其他非流动资产 220.09 219.91 219.73 219.55 净利率 20.76% 19.91% 19.95% 19.83% 资产总计 12457.57 13411.61 15829.26 18478.84 ROE 20.59% 20.35% 20.19% 19.70% 短期借款 6.08 0.00 0.00 0.00 ROA 13.54% 14.69% 14.55% 14.24% 应付和预收款项 2783.65 3104.34 3721.35 4330.29 ROIC 67.08% 56.95% 51.72% 54.15% 长期借款 0.00 0.00 0.00 0.00 EBITDA/销售收入 23.51% 23.61% 23.55% 23.11% 其他负债 1474.06 623.59 700.12 784.98 营运能力 负债合计 4263.79 3727.93 4421.46 5115.27 总资产周转率 0.70 0.77 0.79 0.77 股本 949.02 949.02 949.02 949.02 固定资产周转率 9.85 11.01 11.62 13.22 资本公积 401.80 401.80 401.80 401.80 应收账款周转率 9.38 9.75 10.15 9.82 留存收益 6714.96 8158.63 9846.44 11760.70 存货周转率 2.58 2.81 2.70 2.70 归属母公司股东权益 8050.63 9509.45 11197.26 13111.52 销售商品提供劳务收到现金/营业收入 99.65% — — — 少数股东权益 143.15 174.22 210.54 252.05 资本结构 股东权益合计 8193.78 9683.67 11407.80 13363.57 资产负债率 34.23% 27.80% 27.93% 27.68% 负债和股东权益合计 12457.57 13411.61 15829.2