2022年报点评：Q4盈利边际修复，23年轻装上阵

公司年度及季度业绩概览

2022年度与2022年第四季度业绩

• 营收与净利润：公司2022年总营收为133.3亿元，同比下降13.5%；归母净利润为6.4亿元，同比下降57.1%。第四季度营收43.9亿元，同比下降18.7%；归母净利润3.7亿元，同比下降32.8%。

• 毛利率与净利率：全年的毛利率为41.3%，较去年下降1.3个百分点；净利率为4.8%，较去年下降4.9个百分点。第四季度毛利率为43.1%，较去年增长1.6个百分点；净利率为8.3%，较去年下降1.7个百分点。

业务分类与渠道分析

• 品类表现：休闲服饰与童装分别贡献了42.8亿和89.3亿的营收，分别同比下降14.8%和13.0%。门店数量分别减少了72家和355家至2751家和5389家。

• 销售渠道：线上、直营、加盟和联营的营收分别为64.5亿、11.5亿、52.7亿和3.4亿，分别下降0.1%、-17.6%、-22.7%、-45.5%。直营和加盟的销售额均有所下降，而线上销售的毛利率上升，主要得益于全渠道销售策略下O2O占比提升至40%。

盈利能力与费用率

• 成本控制：销售、管理、研发和财务费用率分别为24.5%、4.4%、2.2%和-0.4%，分别较去年增加了2.5、0.4、0.2和0.3个百分点。全年净利率的下滑幅度大于毛利率，主要是由于销售费用率的提升和存货跌价损失的增加，2022年存货跌价损失较前一年增加了2.0亿（占营业收入比例+1.8个百分点）。

库存状况与未来展望

• 库存压力：2022年末存货账面价值为38.5亿，较去年减少4.4%，但存货周转天数因销售减少增加了48天至181天，为近五年最高。一年内货品占比从83.7%降至59.1%，主要原因是2021年秋冬款的积压。

• 库存处理与转型：进入2023年，零售端和批发端的同比下滑趋势有所收敛，预计库存状况将进一步改善。

短期与长期展望

• 调整盈利预测：考虑到当前消费复苏的不确定性以及公司终端流水的近况，短期盈利预测被调整。

• 战略变革：公司过去三年持续优化内部能力，包括品牌运营、产品创新和精益零售等方面，旨在在未来市场竞争中占据有利地位，利用其供应链、渠道、人才和资金优势扩大市场份额。

• 估值与目标价：预计2023-25年的归母净利润分别为9.3亿、11.9亿和13.0亿，对应当前股价的PE分别为18、14和13倍。采用DCF估值法，给出的目标价为7.9元/股，对应2023-25年的PE为23、18和16倍。

风险提示：消费复苏低于预期、库存消化速度低于预期、行业竞争加剧等。

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