纺织服装海外跟踪系列二十八：露露乐檬2022财年收入增长30%，库存去化加速

请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告|2023年04月06日超配1纺织服装海外跟踪系列二十八露露乐檬2022财年收入增长30%，库存去化加速行业研究·行业快评纺织服饰投资评级：超配（维持评级）证券分析师：丁诗洁0755-81981391dingshijie@guosen.com.cn执证编码：S0980520040004联系人：关竣尹0755-81982834guanjunyin@guosen.com.cn事项：公司公告：2023年3月28日，Lululemon披露截至2023年1月29日的2022财年暨第四季度业绩，全年公司收入同比增长30%至81亿美元，归母净利润8.5亿美元，同比下滑12.4%，经调整EPS同比增速29%；年末库存金额同比增加50%至14.5亿美元，且环比三季度下降17%。国信纺服观点：1）Lululemon业绩一图概览：全年业绩和库存去化好于管理层前次指引。2）FY2022业绩：收入增长30%，汇率因素和折扣加深令毛利率下降；库存增长50%好于指引，预期加速去化。3）FY2022Q4业绩：Q4发展势头强劲，收入同比增长30%至28亿美元，毛利率下降2.9pct。4）FY2022分地区：首次单独拆分中国市场，2022财年中国收入增长31%（占比8.4%），北美增长29%。5）指引和展望：2023财年收入指引增长15-16%，下半年库存增速预计与收入增长匹配，折扣水平维持与2019年基本一致。6）风险提示：疫情持续反复；海外通胀影响大于预期；供应链受阻；品牌声誉受损。7）投资建议：库存加速去化、拐点即将显现，中国市场持续亮眼，看好中国运动鞋服产业链龙头企业。2022财年四季度Lululemon折扣加深处理库存，库存增速超预期回落，公司预计库存增速进一步放缓，到下半年与销售增长基本一致，且全年业绩增长指引保持乐观。目前看行业趋势逐步向好，我们看好国际品牌库存回落后市场对运动品牌核心供应商订单信心的恢复，建议把握底部加仓良机，重点推荐申洲国际、华利集团、台华新材。中国市场方面，2022年即使受到严格疫情封控影响，公司仍然实现靓丽的增长，公司持续看好中国的中长期市场潜力，我们看好消费复苏背景下运动赛道保持成长优势，看好本土运动品牌快速增长与份额提升，重点推荐李宁、安踏体育、特步国际，同时看好与国际品牌深度合作、核心零售商估值修复的机会，重点推荐滔搏。评论：Lululemon业绩一图概览：全年业绩和库存去化好于管理层前次指引FY2022公司实现收入81.1亿美元，同比增长30%，CAGR3=26.8%，实现净利润8.55亿美元，同比减少12%，CAGR3=9.8%，净利润下滑主要由于四季度确认了与MIRROR相关减值，实际上经调整经营利润增长30%。单四季度实现收入和调整后EPS均小幅好于前次指引。从库存角度而言，2022年年末库存数量的增幅和金额低于前次预期（前次指引增长60%），体现库存去化。中国市场即使受到疫情影响但仍然维持强劲增长，在单四季度实现增长30%，CAGR3=50%。 请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告2图1：Lululemon业绩和指引汇总图资料来源：公司公告，国信证券经济研究所整理全年业绩：收入增长30%，汇率因素和折扣加深令毛利率下降；库存增长50%好于指引，预期加速去化2022财年收入增长30%，净利润减少12%，经调整经营利润增长30%。截至2023年1月29日的2022财年报表收入增长30%至81亿美元，CAGR3=26.8%，净利润下跌12%至8.55亿美元，主要由于四季度确认了与MIRROR相关减值，实际上经调整经营利润增长30%、经调整EPS同比增长29%，CAGR3=26.9%，收入和利润增长势头强劲。1）分渠道看，电商增长更快。线下直营/电商/其他渠道收入占比分别为45%/46%/9%。线下直营收入增长了29%至36.5亿美元，电商增长了33%至37.0亿美元，其他渠道收入增长15%至7.6亿美元。2）分品类看，男子产品表现更佳。女子产品增长26%至52.6亿美元，男子产品增长27%至19.6亿美元，配件增长63%至8.9亿美元。 请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告3图2：公司历年收入与变化情况图3：公司历年净利润与变化情况资料来源：公司公告，国信证券经济研究所整理；资料来源：公司公告，国信证券经济研究所整理图4：公司历年分渠道收入情况（百万美元）图5：公司分渠道经营利润率资料来源：公司公告，国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告，国信证券经济研究所整理；备注：各渠道经营利润率未包括总部亏损毛利率下降2.3pct至55.4%，主要是存货拨备、产品降价、物流等成本增加及汇率不利波动所致。2022财年全年毛利率下降2.3pct至55.4%，主要是受存货拨备、产品折扣加深处理库存、物流等成本增加以及汇率的波动所驱动（全年折扣率与2019年基本持平）。具体来看，这2.3pct中有0.8pct是受四季度存货拨备影响、0.6pct是受物流、产品等成本增加影响、0.4pct是受外汇影响、0.3pct是受固定成本提升影响，其余毛利率下降部分被低空运费等因素所抵消。加强费用管控，经调整经营利润率增加0.1pct至22.1%。全年公司继续谨慎费用投资，SG&A总费用金额同比增长23.9%至27.6亿美元，SG&A费用率下降1.6pct至34.0%。经调整经营利润率/净利率分别+0.1/-5.1pct至22.1%/10.5%，净利率的下降主要来自于四季度确认的与MIRROR相关的减值。分渠道看，电商继续贡献大部分营业利润。线下直营/电商/其他渠道经营利润（未扣除总部费用分摊）金额分别为9.9/15.62/1.07亿美元，分别增长36%/29%/39%，经营利润率分别为27.2%/42.2%/14.0%（去年同期为25.8%/43.8%/11.8%）。 请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告4图6：公司历年毛利率、费用率与净利率水平图7：公司历年ROE水平资料来源：公司公告，国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告，国信证券经济研究所整理年末库存金额同比增长50%（前次指引增长为60%）至14.5亿美元，且环比Q3下降17%。Q4末的库存金额同比增长50%至14.5亿美元，三年复合金额增速41%，其中核心无季节款式库存占比达到45%，因此季节性降价的风险有限；存货周转天数122天，同比增长11天。管理层认为库存符合预期（对库存水平感到满意），2021年库存不足，因此2022年制定了增加库存的战略计划，库存的增长很好地支持了公司收入增长。同时管理层预计2023年库存增长将继续放缓，到2023年下半年时库存增长将与销售增长相对一致，预计2023Q1库存金额同比增长30-35%达到16.6-17.2亿美元。在门店方面，2022全年公司在全球共拥有655家门店，同比增加了81家新门店，总面积同比增加了21%。在品牌知名度方面，去年4月以来，公司在澳大利亚的无提示认知度（unaidedawareness）增加了5%，从19%增加到24%；在中国增加了2%，从7%增加到9%；在英国增加了2%，使公司的市场认知度达到16%。品牌影响力继续提升。图8：公司历年营运资金周转天数图9：公司历年库存金额（左）及同比增长（右）资料来源：公司公告，国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告，国信证券经济研究所整理分地区：首次单独拆分中国市场，2022财年中国收入增长31%（占比8.4%），北美增长29%1、中国市场：收入占比8.4%，受到严重疫情冲，但全年仍然同比增速31%，拥有117家门店。本次年报公司首次单独拆分中国市场的收入情况，即使全年疫情影响实体经济受冲击严重（尤其是9-10月各地的 请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告5疫情管控对线下客流和线上物流影响），中国全年仍然实现收入同比增长31%至6.8亿美元，目前占公司收入比重8.4%；单四季度增长30%，CAGR3=50%。截至年末共拥有117家门店，去年同期只有86家门店，净增加了31家门店。中国市场表现强劲主要由于商店渠道和网络渠道持续强劲增长，即使面临挑战，门店出现关闭或平均营业时间缩短，但是优秀的管理团队促成了良好的生意增长。管理层预期中国市场疫情管控放松将带来线上和线下强劲增长，中国将在“未来5年国际市场翻4倍”目标的实现中扮演重要角色。2、北美市场：加拿大和美国合计占比84%，同比增长29%。北美是公司核心销售区域，2022全年美国和加拿大分别贡献收入占比的70%/14%，合计84%，美国和加拿大分别实现收入增长30%/22%，合计增长29%。从渠道角度，美国/加拿大分别同比净增门店26/6家至350/69家。3、其他地区：占比8%，同比增长40%。全年北美和中国以外的市场收入增长40%至6.1亿美元。从渠道拆分角度，合计119家门店，同比净增18家。根据公司规划，2021-2026财年，北美以外的国际市场收入将实现收入增长至原来的4倍。图10：公司分地区收入占比图11：公司分地区收入增速资料来源：公司公告，国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告，国信证券经济研究所整理图12：公司分地区门店数资料来源：公司公告，国信证券经济研究所整理 请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告6FY2022Q4业绩：Q4发展势头强劲，收入同比增长30%至28亿美元，毛利率下降2.9pct四季度公司固定汇率收入增长30%，净利润1.2亿美元。截至2023年1月30日的3个月，公司实现报表收入增长30%至28亿美元，三年复合增长率为26%，调整后的经营利润约为7.85亿美元，营业利润率为28.3%（去年同期为27.8%)。经调整EPS为4.4美元，增速31%，经调整EPS增长小幅超过管理层前次预期（前次经调整EPS指引同比增速25-28%）。1）分渠道看，线下客流和线上流量增长驱动全渠道零售增长。2022Q4（均按三年复合增长率）公司线下直营店同比增长10%，电商同比增长了46%，贡献了14亿美元的收入，占总收入的52%。本季度线下直营店/电商的流量同比增加了30%/45%以上，在三年的复合年增长率基础上商店/电商的流量增长了7%/40%。2）分品类看，女子产品表现更佳。本季度男子产品收入与去年相比增长22%，按三年复合增长率计算增长26%，女子产品同比增长30%，CAGR3=23%，配件同比增长69%，CAGR3=44%。3）分地区看：单四季度美国/加拿大/北美以外分别增长32%/16%/35%，其中中国市场增长30%，CAGR3=50%。图13：公司单季度收入与变化情况图14：公司单季度净利润与变化情况资料来源：公司公告，国信证券经济研究所整理；FY2022Q4区间为2022/11/1-2023/1/30，下同资料来源：公司公告，国信证券经济研究所整理图15：公司单季度分渠道收入增长图16：公司分渠道经营利润率资料来源：公司公告，国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告，国信证券经济研究所整理；备注：各渠道经营利润率未包括总部亏损毛利率下降2.9pct至55.1%，反映降低折扣去化库存。2022财年四季度，毛利率下降2.9pct至55.1%，主要是受外汇和折扣加深所影响，四季度公司折扣同比2019年同期加深40基点（但全年与2019年基本持平）。 请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告7费用率同比下降，经调整经营利润率为28.3%。本季度SG&A费用约为8.03亿美元，占收入的29%，去年为30.2%，同比减少1.2pct。具体来看，公司渠道成本降低导致下降1.8%，外汇变动导致下滑0.5%，然后被战略投资增加的0.9%和折旧摊销增加的0.2%抵消了部分。分渠道看，电商继续贡献大部分利润，经营利润率同比有所下降。线下直营/电商/其他渠道经营利润（未扣除总部费用分摊）金额分别为11.1/14.4/2.3亿美