请仔细阅读本报告末页声明 证券研究报告 | 年报点评报告 2023年04月04日 依依股份（001206.SZ） 客户稳步拓展，盈利显著改善 公司发布2022年年报：2022年公司实现收入15.16亿元（同比+15.8%），归母净利润1.51亿元（同比+32.0%），扣非归母净利润1.14亿元（同比+7.6%）；2022Q4公司实现收入3.76亿元（同比+2.8%），归母净利润0.24亿元（同比+123.9%），扣非归母净利润0.20亿元。公司持续拓展海外市场，在海外客户去库存压力下订单及收入增长稳健；伴随原材料压力缓解，毛利率环比保持稳定。 宠物一次性卫生用品增长稳健，客户多点开花。2022H2公司宠物垫/宠物尿裤/无纺布收入分别为6.93亿元/0.46亿元/0.33亿元（分别同比+3.8%/+15.0%/+138%）。宠物护理方面公司深度绑定PetSmart、沃尔玛、亚马逊等全球优质客户，根据公司年报，2022年CR5为53.7%，客户粘性较高，占比相对稳定；同时，新市场及新客户稳步拓展，预计持续贡献增量。2022年公司宠物卫生护理用品订单稳健增长，出口额占国内同类产品出口比例达38.1%（同比提升1.1pct）。 海外需求向好，产能扩张支持全球市场拓展。2022H2公司境外市场收入同比+3.9%至7.4亿元，增速放缓主要系欧美地区去库存影响。当前海外客户去库存周期已基本结束，公司在手订单充足，预计Q2起发货回暖。产能方面，2022年公司2亿片宠物尿裤项目投产、50亿片宠物尿垫项目基本建设完成，预计产能规模提升及规模效应凸显为公司全球市场拓展奠定基础。 成本压力缓解，毛利率环比修复。伴随绒毛浆、高分子等原材料价格下行，公司成本压力逐步缓解，单季度毛利率环比修复，2022年/Q4毛利率分别为13.7%/15.4%，分别同比-3.0/+4.2pct。Q4公司销售/研发/管理/财务费用率分别为1.7%/1.5%/3.1%/2.3%（分别同比-0.3pct/+0.7pct/-0.3pct/ -0.5pct），公司为提升产品竞争力持续加大研发投入，且汇兑收益环比下降，对应Q4归母净利率为6.3%（同比+3.4pct，环比-8.7pct）。 现金流表现良好，营运能力改善。截至2022年末公司经营现金流2.01亿元（同比+1.82亿元），回款增加及税收优惠推动现金流回暖。营运能力方面，公司存货周转天数50.7天（同比+4.3天）、应收账款周转天数63.6天（同比-3.2天）、应付账款周转天数44.3天（同比-9.7天），营运能力改善。 盈利预测与投资评级：宠物赛道优质标的，产能稳定扩张，客户多点开花，全球市场稳步拓展，原材料价格下行有望贡献利润弹性，我们预计2023-2025年归母净利润分别为1.62亿元/1.98亿元/2.41亿元，对应PE分别为20X/17X/14X，维持“买入”评级。 风险提示：原材料价格不及预期、海外需求下滑、市场竞争加剧。 财务指标 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入（百万元） 1,310 1,516 1,764 2,014 2,265 增长率yoy（%） 5.6 15.8 16.4 14.2 12.5 归母净利润（百万元） 114 151 162 198 241 增长率yoy（%） -41.3 32.0 7.5 22.3 22.0 EPS最新摊薄（元/股） 0.86 1.14 1.23 1.50 1.83 净资产收益率（%） 6.6 8.3 8.5 9.7 10.9 P/E（倍） 28.7 21.7 20.2 16.5 13.5 P/B（倍） 1.9 1.8 1.7 1.6 1.5 资料来源：Wind，国盛证券研究所 注：股价为2023年3月31日收盘价 买入（维持） 股票信息 行业 个护用品 前次评级 买入 3月31日收盘价(元) 24.75 总市值(百万元) 3,268.66 总股本(百万股) 132.07 其中自由流通股(%) 48.50 30日日均成交量(百万股) 1.59 股价走势 作者 分析师 姜春波 执业证书编号：S0680521070003 邮箱：jiangchunbo@gszq.com 研究助理 姜文镪 执业证书编号：S0680122040027 邮箱：jiangwenqiang1@gszq.com 相关研究 1、《依依股份（001206.SZ）：宠物卫生用品龙头，风起势至、成长可期》2023-01-02 -27%-18%-9%0%9%18%27%2022-042022-082022-112023-03依依股份沪深300 2023年04月04日 P.2 请仔细阅读本报告末页声明 财务报表和主要财务比率 资产负债表（百万元） 利润表（百万元） 会计年度 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 会计年度 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 流动资产 1214 1220 1388 1433 1640 营业收入 1310 1516 1764 2014 2265 现金 219 346 359 410 461 营业成本 1091 1308 1480 1676 1874 应收票据及应收账款 281 255 368 343 457 营业税金及附加 6 11 10 12 13 其他应收款 3 3 4 4 5 营业费用 19 20 21 24 25 预付账款 20 9 25 14 30 管理费用 37 41 44 49 50 存货 173 196 221 251 277 研发费用 9 20 18 18 16 其他流动资产 519 411 411 411 411 财务费用 6 -31 2 3 2 非流动资产 754 798 864 928 993 资产减值损失 -1 -3 -2 -2 -3 长期投资 0 36 73 109 146 其他收益 3 4 3 3 3 固定资产 441 601 620 639 658 公允价值变动收益 1 17 5 6 7 无形资产 51 50 52 52 52 投资净收益 7 29 10 13 15 其他非流动资产 261 112 119 128 137 资产处置收益 0 0 0 0 0 资产总计 1968 2019 2252 2362 2633 营业利润 149 194 210 256 313 流动负债 225 189 326 293 392 营业外收入 3 2 4 4 3 短期借款 0 0 60 56 76 营业外支出 2 4 2 3 3 应付票据及应付账款 180 142 222 191 270 利润总额 149 193 211 258 314 其他流动负债 45 46 45 46 45 所得税 35 42 50 60 72 非流动负债 17 20 20 20 20 净利润 114 151 162 198 241 长期借款 0 0 0 0 0 少数股东损益 0 0 0 0 0 其他非流动负债 17 20 20 20 20 归属母公司净利润 114 151 162 198 241 负债合计 242 209 347 313 413 EBITDA 179 232 256 310 371 少数股东权益 0 0 0 0 0 EPS（元） 0.86 1.14 1.23 1.50 1.83 股本 94 132 185 185 185 资本公积 1219 1181 1129 1129 1129 主要财务比率 留存收益 412 496 592 701 837 会计年度 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 归属母公司股东权益 1725 1810 1906 2048 2220 成长能力 负债和股东权益 1968 2019 2252 2362 2633 营业收入(%) 5.6 15.8 16.4 14.2 12.5 营业利润(%) -40.4 30.1 8.0 22.2 22.2 归属于母公司净利润(%) -41.3 32.0 7.5 22.3 22.0 获利能力 毛利率(%) 16.7 13.7 16.1 16.8 17.3 现金流量表（百万元） 净利率(%) 8.7 9.9 9.2 9.8 10.7 会计年度 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E ROE(%) 6.6 8.3 8.5 9.7 10.9 经营活动现金流 19 201 126 218 212 ROIC(%) 6.2 7.8 7.8 9.0 10.1 净利润 114 151 162 198 241 偿债能力 折旧摊销 36 50 54 60 67 资产负债率(%) 12.3 10.3 15.4 13.3 15.7 财务费用 6 -31 2 3 2 净负债比率(%) -11.5 -18.2 -14.9 -16.5 -16.6 投资损失 -7 -29 -10 -13 -15 流动比率 5.4 6.5 4.3 4.9 4.2 营运资金变动 -125 40 -76 -24 -77 速动比率 4.3 5.2 3.4 3.9 3.3 其他经营现金流 -5 21 -5 -6 -7 营运能力 投资活动现金流 -751 -9 -105 -105 -110 总资产周转率 0.9 0.8 0.8 0.9 0.9 资本支出 249 78 30 27 28 应收账款周转率 5.4 5.7 5.7 5.7 5.7 长期投资 -508 44 -36 -36 -36 应付账款周转率 6.7 8.1 8.1 8.1 8.1 其他投资现金流 -1009 113 -112 -114 -118 每股指标（元） 筹资活动现金流 892 -69 -68 -59 -72 每股收益(最新摊薄) 0.86 1.14 1.23 1.50 1.83 短期借款 0 0 0 0 0 每股经营现金流(最新摊薄) 0.15 1.52 0.96 1.65 1.60 长期借款 0 0 0 0 0 每股净资产(最新摊薄) 13.06 13.70 14.43 15.51 16.81 普通股增加 24 38 53 0 0 估值比率 资本公积增加 951 -38 -53 0 0 P/E 28.7 21.7 20.2 16.5 13.5 其他筹资现金流 -82 -69 -68 -59 -72 P/B 1.9 1.8 1.7 1.6 1.5 现金净增加额 163 129 -47 54 31 EV/EBITDA 21.8 16.7 15.3 12.5 10.3 资料来源：Wind，国盛证券研究所 注：股价为2023年3月31日收盘价 2023年04月04日 P.3 请仔细阅读本报告末页声明 免责声明 国盛证券有限责任公司（以下简称“本公司”）具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格。本报告仅供本公司的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。 本报告的信息均来源于本公司认为可信的公开资料，但本公司及其研究人员对该等信息的准确性及完整性不作任何保证。本报告中的资料、意见及预测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，可能会随时调整。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。本公司不