2022年年报点评：经营恢复业绩回升，黄金龙头未来可期

2022年公司实现营收503.06亿元，同比增长48.24%；归母净利润12.46亿元，同比增长14.40亿元；扣非归母净利润13.04亿元，同比增长18.57亿元。2022Q4，公司实现营收104.78亿元，同比减少35.42%、环比增长4.76%； 归母净利润5.53亿元，同比减少51.65%、环比增长303.65%；扣非归母净利润5.48亿元，同比减少23.19%、环比增长275.34%。 业绩大幅增长,期间费用率下降。2022年公司在黄金行业实现营收474.8亿元,同比上升54.01%,其中自产金/外购金/小金条业务营收分别为151.8/207.3/108.1亿元，同比变化+55.26%/+73.63%/+23.22%，毛利率分别为43.33%/0.49%/0.90%，同比变化+14.25pct/+0.24pct/+0.74pct，分项营收均有增长，毛利率整体提升。期间费用率由2021年的11.78%降低至2022年的7.03%，其中管理费用率大幅下降，同比减少4.03pct，主要是因为公司2022年无形资产摊销减少，销售费用率下降主要是因为2022年销售佣金减少。 生产经营恢复，盈利能力增强。2022年,公司自产金/外购金/小金条产量分别为38.67/53.05/30.62吨,同比变动+56.06%/+71.18%/14.56%，产销量均有提升。按照年报计算，2020-2022年自产金的生产成本分别为190/265/222元/克，2022年矿产金成本较2021年明显降低，与2020年相比略有上升。 矿山产量恢复增长,主力矿山复产在即。2022年省内矿山大多恢复生产，7家矿山产量创出新高，其中焦家金矿黄金产量突破10吨，成为全国第一家年产黄金超过10吨的单体矿山企业。受山东省新一轮生态保护红线划定影响，2022年蓬莱金矿、玲珑金矿的生产受到扰动，蓬莱矿业于2022年4月底复产，东风矿区于2022年12月取得延续后的采矿及安全生产许可证，2023年1月已经复产，玲珑矿区于2022年12月取得延续后的采矿许可证，也有望逐步复产。 优质资源赋成长性，十四五目标大幅迈进。公司为山东省国资委旗下的黄金龙头公司，现拥有13座国内矿山+2座海外矿山，截至2022年底，公司黄金资源量达到1431.40吨。未来公司将依托已有资源，推进外延并购逐步做强黄金主业，随着莱州世界黄金生产基地建设的逐步展开，海外卡蒂诺资源项目的推进，都将助力公司实现到2025年自产金产量达到80吨的十四五战略规划目标。 盈利预测与投资建议：公司掌握优质金矿资源，盈利能力强，业绩将充分受益于贵金属价格的上行，考虑到公司矿山逐渐复工复产，预计公司2023-2025年归母净利润分别为24.66/31.74/38.50亿元，按照3月31日收盘价计算，对应PE为40/31/26倍，维持“推荐”评级。 风险提示：产品价格波动风险，安全环保管理风险，资源获取风险。 盈利预测与财务指标 1业绩大幅增长，期间费用率稳定 公司公布2022年年报：2022年实现营收503.06亿元，同比增长48.24%； 归母净利润12.46亿元，同比增长14.40亿元；扣非归母净利润13.04亿元，同比增长18.57亿元。分季度来看，2022Q4，公司实现营收104.78亿元，同比减少35.42%、环比增长4.76%；归母净利润5.53亿元，同比减少51.65%、环比增长303.65%；扣非归母净利润5.48亿元，同比减少23.19%、环比增长275.34%。 图1：2022年，公司实现营收503.06亿元 图2：2022年，公司实现归母净利润12.46亿元 图3：2022Q4，公司实现营收104.78亿元 图4：2022Q4，公司实现归母净利润5.53亿元 从期间费用来看，2022年公司期间费用率同比减少。公司期间费用率由2021年的11.78%降低至2022年的7.03%较低水平。年度同比来看：销售费用率为0.35%，同比减少0.71pct，主要是因为公司2022年销售佣金减少；管理费用率大幅下降，同比减少4.03pct，主要是因为公司2022年无形资产摊销减少；财务费用率为2.08%，同比减少0.01pct。分季度看，2022Q4期间费用率为3.82%，环比减少-5.83pct； 其中销售费用率 、 管理费用率 、 财务费用率分别为0.39%/0.80%/2.63%， 环比分别0.04pct/-5.78pct/-0.09pct， 同比分别-0.43pct/-4.64pct/1.47pct。 图5：2022年全年期间费用率降低 图6：2022Q4公司费用率环比大幅下降 从资金能力的角度来看，2022年公司经营活动产生的现金流量净额较上年同期增加63.08%，公司经营性现金流量净额高于净利润，主要是2022年购销业务产生的现金净流入增加所致；投资活动产生的现金流量净额同比减少26.44亿元，主要是2021年度收到处置子公司的现金流入和报告期构建固定资产等长期资产支付的现金增加所致；筹资活动产生的现金流量净额较上年同期增加155.13%，主要是2022年吸收投资及借款现金流入增加所致。截至2022年12月31日，公司资产负债率为59.55%。 图7：2022年底公司资产负债率为59.55% 图8：公司经营活动净现金流变化 2生产经营恢复，盈利能力增强 黄金主业表现亮眼，自产金贡献主要毛利。2022年公司在黄金行业实现营收474.8亿元，同比上升54.01%，其中自产金/外购金/小金条业务实现营业收入分别为151.8/207.3/108.1亿元，同比变化+55.26%/+73.63%/+23.22%，毛利率分别为43.33%/0.49%/0.90%，同比变化+14.25pct/+0.24pct/+0.74pct，分项营收均有增长，毛利率整体提升。 2017年到2022年公司自产金的营收占比由19.1%提升至30.2%，历年来自产金基本贡献90%以上的毛利润，2022年数据显示自产金毛利占比达到93.74%，主营业务高度聚焦。 图9：公司主营产品营收占比变化 图10：公司主营产品毛利占比变化 图11：公司主营产品毛利率变化 矿山恢复生产，自产金产量大幅回升。2022年，公司矿产金产量完成38.67吨，同比56.06%。公司自产金，外购金，小金条3种产品产销量均有所提升。具体来看：1）自产金产量为38.67吨，同比增加56.06%，销量为38.72吨，同比增加47.79%；2）外购金产量为53.05吨，同比增长71.18%，销量为52.35吨，同比增加66.2%。3）小金条产量为30.62吨，同比增长14.56%，销量为30.40吨，同比增加14.23%。 表1：公司分产品产销和库存情况 2022年公司聚力抓好生产运营，省内矿山大多恢复正常生产。随着莱州区域资源的整合推进，公司将2021年收购的天承矿业马塘矿权整合至焦家金矿、红布矿权整合至新城金矿。2022年，公司7家矿山产量创出新高，三山岛、焦家、新城、玲珑四大主力矿山产量分别为5.5/10.0/5.7/1.1吨，均高于去年同期，其中三山岛、焦家、玲珑金矿增长显著，但三山岛金矿产量仍低于2020年，新城金矿累计产金突破百吨，成为山东黄金第4家、全国第6家累计产金过百吨的黄金矿山，焦家金矿黄金产量突破10吨，成为全国第一黄金生产矿山。2021年受年初山东省安全事故影响，公司各矿山产量较2020年出现大幅下滑，2022年矿山逐步复工复产，大多数矿山产量有所回升。 图12：2015-2022公司主要产品产量（单位：吨） 表2：公司各矿山历史产量（吨） 国内金价均价上涨，公司成本同比下降。受复杂多变的国际环境、紧缩的美欧货币政策及预期转弱的全球经济形势影响，2022年国际现货金价最高2070美元/盎司，最低1614美元/盎司，最大波幅达456美元/盎司；年末伦敦国际现货金价收于1823美元/盎司，与上年末收盘价基本持平。因人民币兑美元汇率大幅贬值，国内人民币金价走势明显强于国际金价，2022年上海黄金交易所Au9999收于410.49元/克，较上年度收盘价373.85元/克上涨约9.8%。 按照年报推算2020-2022年自产金的生产成本分别为190元/克、265元/克、222元/克，公司2022年矿产金成本较2021年明显降低，与2020年相比略有上升。2022年公司采矿损失率5.18%，下降0.47个百分点，矿石贫化率5.79%，下降0.71个百分点，运营管控更加精细化。公司坚持技术提效，综合氰渣金品位同比降低6%，焦家金矿“采掘支”全流程机械化集群作业量占比达到43%，提运、排水、供电、通风等固定设备自动化控制率达到85%。 图13：2015-2022年公司自产金生产成本 3资源禀赋优良，扩产前景广阔 资源禀赋优良，黄金储量丰富。公司不断夯实资源家底，对内不断加大探矿力度，对外积极开展资源并购。在山东省内积极进行资源整合，省外矿山和境外矿山在矿山深部及周边深入研究，不断优化地质找矿模型，实现找矿新突破。公司现拥有13座国内矿山+2座海外矿山，截至2022年底，公司黄金资源量达到1431.40吨。共拥有34处属于中国境内的金矿探矿权，黄金资源量共计约659.55吨；13处位于中国境内的金矿采矿权，已探明黄金资源量总计约124.85吨。 表3：2022年公司矿产产量和资源量情况 国内外双线深度开发，重点工程稳步推进。据集团公司十四五战略规划，到2025年自产金产量达到80吨，公司依托省内、省外、境外资源的开发和并购，助理集团完成产量目标，目前重点规划工程积极推进：1)焦家金矿的主控性工程焦家明混合井、朱郭李家主副井工程于2022年开工建设；2)井深达到1915米的“亚洲第一深井”——三山岛副井工程于2022年开工建设；3）新城金矿于2022年6月份完成滕家竖井工程提升系统安装调试；4）赤峰柴矿采选2000吨/日扩建工程前期手续办理工作顺利推进;5）加纳卡蒂诺资源公司的纳穆蒂尼金矿项目已完成选厂EPCM总承包的第一阶段合同签订以及部分长周期设备订货工作。 收购银泰黄金，控股国内最优质的资源。公司拟受让银泰投资和沈国军合计持有的银泰黄金5.8亿股份，股份转让价款127.6亿元，占银泰黄金总股本的20.93%，银泰黄金2022年全年合质金产量7.06吨，收购银泰黄金对公司主业扩张将产生良好的协同作用，也将进一步提升山东黄金资源储量，巩固山东黄金在国内黄金行业的领先地位。 4投资建议 公司掌握优质金矿资源，盈利能力强，业绩将充分受益于贵金属价格的上行，考虑到公司矿山逐渐复工复产，预计公司2023-2025年归母净利润分别为24.66/31.74/38.50亿元，按照3月31日收盘价计算，对应PE为40/31/26倍，维持“推荐”评级。 5风险提示 1）产品价格波动风险。产品的价格在很大程度上决定了公司的经营业绩。公司的主要产品是黄金，影响黄金价格的因素包括全球供给及需求、宏观政治经济因素（如地缘政治、局部冲突、通货膨胀等），在这些因素的综合作用下，黄金价格会产生较大波动，将对公司收入、利润等带来较大影响。 2）安全环保管理风险。安全环保外部监管日趋严格，虽然公司安全环保形势持续稳定，但生产经营过程中，内外部条件仍存在一定的不确定性，给公司安全环保生产带来一定风险隐患。 3）资源获取风险。随着勘探深度和覆盖面的加大、行业政策的调整、国家战略资源管控加强等因素影响，新获优质矿权的难度加大。 公司财务报表数据预测汇总 利润表（百万元）营业总收入 资产负债表（百万元） 现金流量表（百万元）