22年业绩承压，23年降本控费盈利有望改善

请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 [Table_Main] 证券研究报告 | 公司点评 赤峰黄金(600988.SH) 2023年03月31日 买入（维持） 所属行业：有色金属/黄金 当前价格(元)：19.26 证券分析师 张崇欣 资格编号：S0120522100003 邮箱：zhangcx＠tebon.com.cn 联系人 康宇豪 邮箱：kangyh＠tebon.com.cn 市场表现 沪深300对比 1M 2M 3M 绝对涨幅(%) 4.00 -3.94 6.70 相对涨幅(%) 4.13 -0.06 2.39 资料来源：德邦研究所，聚源数据 相关研究 1.《赤峰黄金（600988）：聚焦黄金主业，量价齐升开启成长空间》，2022.5.30 赤峰黄金（600988.SH）：22年业绩承压，23年降本控费盈利有望改善 投资要点  事件：公司披露2022年年报，营收有所增长，净利润表现不佳。公司22年全年营业收入62.67亿元，同比+65.67%；归属于上市公司股东的净利润4.51亿元，同比-22.57%；归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润4.01亿元，同比-24.90%。  黄金产量及利润不及预期，2023年公司将重点关注降本控费。2022年公司黄金产量 13.57 吨，同比+67.61%。公司 2022 年原计划黄金产量不低于 15.76 吨，营业收入 71.44 亿元，归属于母公司所有者的净利润 8.82 亿元。2022 年度实际完成黄金产量 13.57 吨，营业收入 62.67亿元，归属于母公司所有者净利润 4.51 亿元。主要原因是（1） 2022 年度矿石品位较上年度有所下降，原材料、能源价格上升导致材料费和电费较上年度大幅上涨，单位成本上升；（2）金星资源纳入合并范围后所得税有效税负率上升；（3）并购过程中形成的评估增值在本年度摊销金额较大。2023 年，公司将保守计划黄金产量，重点关注降本控费。合并范围内总体矿产金产量计划不低于 14.6 吨，电解铜 6,670 吨，铜铅锌精粉 23,800 吨，钼精粉 400 吨。公司预计23年实现销售收入65 亿元人民币，实现归属于母公司的净利润不低于 6.5 亿元人民币。  矿山扩建项目将持续贡献增量。公司旗下矿山扩建项目将持续贡献黄金产量正增量：吉隆矿业预计2023年8月主厂房竣工，2024年末实现1000吨/日采选能力；五龙矿业3000吨/日选厂已在报告期内建成并试运营；万象矿业Discovery矿区地下采矿工厂正在有序进行，预计2023年5月开始采矿；金星瓦萨于2022年7月和11月分别获得Benso 1区和DMH区域露天矿采矿需求。  公司坐拥多个资源丰富矿山，保障公司长期发展。（1）五龙矿业：黄金资源量150万吨，矿石年产量10万吨。（2）吉隆矿业撰山子金矿 ：黄金资源量71万吨，矿石年产量12万吨；（3）华泰矿业红花沟金矿：黄金资源量304万吨，矿石年产量18.89万吨；（4）万象矿业塞班金铜矿：黄金资源量970万吨，铜资源量5660万吨，稀土资源量7171万吨，矿石（黄金）年处理量300万吨；（5）金星瓦萨：黄金资源量9696万吨，矿石年处理量270万吨，预计扩产至330万吨；（6）瀚丰矿业立山矿：锌+铜+铅资源量1580万吨，矿石年处理量60万吨；（7）瀚丰矿业东风矿：钼资源量4899万吨，矿石年处理量9.9万吨；（8）云南洱源溪灯坪金矿:该项目处于建设期，一期设计采选规模为 14 万吨/年。  盈利预测：公司扩建项目将持续贡献增量，预计公司黄金2023-2025年产量分别为15/16/18 吨。公司盈利有望随黄金价格上涨、公司自身降本控费持续改善，预计公司 2023-2025 年营业收入为68.56/75.80/84.67 亿元，归母净利润为8.20/13.83/16.97 亿元，对应PE39.08/23.17/18.89，维持“买入”评级。  风险提示： 金价大幅下跌；项目进度不及预期；环保政策变化。 -26%-17%-9%0%9%17%26%34%2022-032022-072022-11赤峰黄金沪深300 公司点评 赤峰黄金（600988.SH） 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 2 / 4 [Table_Base] 股票数据 总股本(百万股)： 1,663.91 流通A股(百万股)： 1,663.91 52周内股价区间(元)： 15.03-22.75 总市值(百万元)： 32,046.93 总资产(百万元)： 17,544.29 每股净资产(元)： 3.12 资料来源：公司公告 [Table_Finance] 主要财务数据及预测 2021 2022 2023E 2024E 2025E 营业收入(百万元) 3,783 6,267 6,856 7,580 8,467 (+/-)YOY(%) -17.0% 65.7% 9.4% 10.6% 11.7% 净利润(百万元) 583 451 820 1,366 1,696 (+/-)YOY(%) -25.7% -22.6% 81.8% 66.6% 24.2% 全面摊薄EPS(元) 0.35 0.27 0.49 0.82 1.02 毛利率(%) 33.3% 28.6% 31.7% 43.0% 45.1% 净资产收益率(%) 12.6% 8.7% 14.0% 19.0% 19.1% 资料来源：公司年报（2021-2022），德邦研究所 备注：净利润为归属母公司所有者的净利润 公司点评 赤峰黄金（600988.SH） 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 3 / 4 财务报表分析和预测 主要财务指标 2022 2023E 2024E 2025E 利润表(百万元) 2022 2023E 2024E 2025E 每股指标(元) 营业总收入 6,267 6,856 7,580 8,467 每股收益 0.27 0.49 0.82 1.02 营业成本 4,472 4,683 4,320 4,652 每股净资产 3.12 3.51 4.33 5.35 毛利率% 28.6% 31.7% 43.0% 45.1% 每股经营现金流 0.66 0.91 1.82 1.57 营业税金及附加 284 302 337 376 每股股利 0.00 0.00 0.00 0.00 营业税金率% 4.5% 4.4% 4.5% 4.4% 价值评估(倍) 营业费用 1 1 1 1 P/E 66.85 39.08 23.46 18.89 营业费用率% 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% P/B 5.79 5.49 4.45 3.60 管理费用 502 509 577 639 P/S 5.11 4.65 4.20 3.76 管理费用率% 8.0% 7.4% 7.6% 7.6% EV/EBITDA 13.29 12.69 8.93 7.62 研发费用 28 35 37 42 股息率% 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 研发费用率% 0.4% 0.5% 0.5% 0.5% 盈利能力指标(%) EBIT 984 1,330 2,312 2,762 毛利率 28.6% 31.7% 43.0% 45.1% 财务费用 137 54 75 10 净利润率 7.9% 12.9% 19.6% 21.7% 财务费用率% 2.2% 0.8% 1.0% 0.1% 净资产收益率 8.7% 14.0% 19.0% 19.1% 资产减值损失 -42 3 4 4 资产回报率 2.6% 4.4% 6.7% 7.3% 投资收益 62 53 64 70 投资回报率 5.9% 8.1% 11.6% 12.0% 营业利润 852 1,331 2,302 2,823 盈利增长(%) 营业外收支 -30 -0 -0 -0 营业收入增长率 65.7% 9.4% 10.6% 11.7% 利润总额 822 1,331 2,302 2,822 EBIT增长率 52.0% 35.2% 73.8% 19.5% EBITDA 2,360 2,659 3,638 4,156 净利润增长率 -22.6% 81.8% 66.6% 24.2% 所得税 328 444 819 983 偿债能力指标 有效所得税率% 39.9% 33.4% 35.6% 34.8% 资产负债率 57.8% 56.6% 52.9% 50.8% 少数股东损益 43 66 117 143 流动比率 1.3 1.4 1.7 1.8 归属母公司所有者净利润 451 820 1,366 1,696 速动比率 0.5 0.5 1.0 1.0 现金比率 0.4 0.3 0.7 0.8 资产负债表(百万元) 2022 2023E 2024E 2025E 经营效率指标 货币资金 1,285 1,182 2,808 3,921 应收帐款周转天数 11.3 20.0 20.0 20.0 应收账款及应收票据 369 393 449 491 存货周转天数 144.0 200.0 230.0 250.0 存货 2,165 3,039 2,482 3,979 总资产周转率 0.4 0.4 0.4 0.4 其它流动资产 291 373 516 423 固定资产周转率 1.2 1.6 2.2 3.3 流动资产合计 4,109 4,987 6,255 8,815 长期股权投资 358 596 873 1,137 固定资产 5,185 4,356 3,477 2,549 在建工程 677 900 1,128 1,355 现金流量表(百万元) 2022 2023E 2024E 2025E 无形资产 6,733 7,257 7,837 8,399 净利润 451 820 1,366 1,696 非流动资产合计 13,435 13,750 14,142 14,441 少数股东损益 43 66 117 143 资产总计 17,544 18,736 20,397 23,257 非现金支出 1,418 1,326 1,323 1,390 短期借款 488 650 975 1,219 非经营收益 102 67 73 84 应付票据及应付账款 851 1,230 930 1,654 营运资金变动 -924 -768 156 -700 预收账款 0 0 0 0 经营活动现金流 1,090 1,511 3,034 2,613 其它流动负债 1,940 1,774 1,871 1,895 资产 -1,904 -1,405 -1,440 -1,429 流动负债合计 3,280 3,655 3,777 4,768 投资 -2,324 -238 -277 -264 长期借款 1,514 1,615 1,670 1,700 其他 244 53 64 70 其它长期负债 5,342 5,342 5,342 5,342 投资活动现金流 -3,984 -1,589 -1,653 -1,623 非流动负债合计 6,856 6,957 7,012 7,042 债权募资 2,233 263 380 273 负债总计 10,136 10,612 10,7