宋城演艺核心四问四答

疫情期间公司在做什么？1）存量项目升级开业：①项目数量增加：公司二轮扩张项目中，桂林、张家界、西安、上海、佛山五个 项目预计今年全部开业，贡献主要利润来源从3个成熟项目转向3 6个月目标价“成熟”+2“半成熟”+3“培育”+2“待开”项目；②景区承载量 2倍准备：杭州3、4号剧院2019年底建成，其他项目也已配备2号剧院，景区承载量得以提升，旺季营收有望得以提升；③剧目升级+新媒体营销：公司积极根据市场反馈调整演出剧院，园区内动线以迎合观众喜好，差异化竞争。同时通过小红书、抖音等渠道加大营销推广，散客占比有望提升。2）轻资产项目推进：轻资产项目推进签约，疫情以来，公司陆续签下延安、三峡2个轻资产项目。 同时未来还将通过委托管理的方式管理宋城集团旗下的珠海、泰国等地的项目。 各地项目恢复情况如何？截止2023/3/25,公司旗下7个项目均已开园，其中杭州、三亚、丽江、桂林、西安每日演出场次均已达到较好的表现。张家界、九寨千古情则需等待当地游客整体复苏进展。 非成熟项目能成功吗？千古情系列作为具有较为完整的产业链系统的商业演出，在剧目打造、园区设计、消费者体验等方面在各地一众演艺项目中处于领先地位。同时通过疫情期间以及最近各园区的经营表现来看，非成熟项目中桂林、西安、九寨项目与成熟项目差异小。张家界项目虽与丽江、三亚项目表现具有一定差距，但由于当地游客恢复程度仍较低，预计随着地区游客的回归，张家界千古情也能获得较好表现。 非成熟项目达到成熟态后利润空间有多少？参考丽江、三亚2处成熟市场项目情况，新开项目培育周期为5年左右，年收入可达3~4亿元，净利率可达55%~60%。初步测算，杭州本部、三亚千古情、丽江千古情稳态业绩8亿元，以及估算轻资产项目稳态贡献业绩1亿元，叠加另外7个项目8.2~16.3亿元（假设非成熟项目稳态业绩分别能做到三亚及丽江项目的70%~130%），总共公司演艺主业稳态净利润可达17.2~25.3亿元。 投资建议：随着公司项目所在地旅游业逐步恢复，各地千古情陆续开业，公司积极通过线上线下渠道加大目的地推广，散客占比有望进一步提升，带动客单价有所上升。多项目开园+新项目培育+散客占比提升+内部成本优化有望推动公司收入、利润的快速修复与增长。预计2023~24年公司整体收入22.2、29.6亿元，归母净利润为 9.5、14.0亿元，对应当前市盈率43X、29X。参考传统景区公司市盈率，考虑到公司项目具有较强的可复制性，给予2024年35X，目标价18.7元，给予买入-A评级。 风险提示：行业竞争风险，新项目孵化进度不及预期风险，安全事故风险，预测假设不及预期。 1.疫情期间公司在做什么？ 1.1.存量项目升级开业 二轮扩张项目密集重启开业，3个成熟项目→3“成熟”+2“半成熟”+3“培育”+2“待开”。 公司旗下演艺项目扩张主要分为2个阶段：1）一轮扩张：三亚、丽江项目的成功验证了公司的异地扩张能力，其中九寨项目较为特殊，其与丽江项目同年开业，但2017年8月遭遇地震，所在地交通系统受损严重，随后一直处于停业状态，直至2020年6月12日，九寨千古情景区才再次重新开园，因此九寨项目首次开业时间虽早，但并未经历足够的市场培育。2）二轮扩张：2018年开园的桂林项目拉开了公司二轮扩张的序幕，但2020年以来的新冠疫情打断了二轮项目正常的培育进程。目前二轮项目中桂林、张家界、西安、上海项目均于疫情前后开业营业，但疫情期间多次受防疫影响长期闭园。当前国内疫情防控政策优化，公司旗下多园区陆续恢复营业，根据公司公众号，预计至2023年4月上海项目开业后，今年预计将共有不少于8个项目同时运营。 表1：十一个项目的开业时间和培育状态 疫情期间公司利用闭园时间对园区进行升级改造，景区承载量提升，剧目打磨升级。1）项目承载量提升，扩容高峰期接待能力：以杭州本部为例，疫情期间杭州原有的3300座的千古情剧院数量由2个增至4个（3、4号剧院于2019年底建成），补充室外剧院，座位数增加8000个以上。同时其他千古情景区（除九寨沟外）的2号剧院也均建设完成。2）剧目打磨更新，不断贴近市场需求：一直以来公司密切跟踪市场需求变化，倾听观众意见，持续推进舞台剧目的升级改造以提升消费者口碑，打造自身核心竞争力，呈现丰富性和多元化的内容表现形式，由此保证了千古情在各地同类竞品中的评价都能位居前列。2020年6月开业的西安千古情，今年3月再次开园之时，千古情剧目进行了较大的改动，反应公司对于演出内容的调整能力很强。 表2：内容优化项目 表3：成熟项目较所在地竞对项目好评度位列前位 加强达人营销及抖音等新媒体运营，散客占比有望提升。2023年3月4日张家界、西安千古情复园前，公司积极组织达人提前探营，通过吸引各类社交媒体平台达人前来体验，并利用其社交影响力来提升活动知名度，增加客流，其2月23日，西安项目开放探营，各大媒体、旅行社、旅游达人现场体验，渠道营销如期进行。3月22日和23日，西安千古情项目和杭州宋城分别登上当地“抖音吃喝玩乐榜”景点收藏榜第一名，并引发多家媒体竞相报道演出盛况。此外，公司也积极利用短视频平台创造相关话题，促使各类型的达人参与其中来吸引客流。通过不断在当下流量巨大的互联网平台上进行达人营销，并获得了显著成效，公司的散客流量比例可获得进一步提升。 图1.公司加强达人营销及抖音等新媒体运营 1.2.轻资产项目签约持续推进 轻资产拓展持续推进，疫情未影响轻资产项目的新签。公司于宁乡、宜春、郑州签署合作的千古情项目均已开业，2022年三处项目演出场次约在200~300场。当地政府或企业负责“重资产”环节，主要包括公园剧院的建设和相关手续，公司则为项目提供一揽子服务，主要包括品牌授权、“千古情”节目编创、规划概念性方案设计、互动体验项目设计、开业筹备等。疫情期间，公司又新签郑州、三峡项目，随着疫情的向好，国家和各省政府对旅游业的大力支持下，公司的轻资产项目有望获得更多落地。 表4：公司轻资产项目统计 图2.轻资产项目收入情况（单位：亿元） 图3.轻资产项目演出场次 表5：各地旅游业政策 优化项目结构，将不确定性高的项目转为轻资产模式，同时向海外拓展布局。1）转让不确定性较高的在建项目：2022年4月，公司发布公告，拟将澳洲项目和珠海项目100%股权转让给宋城集团；其中珠海项目未来仍由宋城集团负责投资建设和孵化，委托宋城演艺对珠海项目进行经营管理，宋城集团向宋城演艺支付品牌授权及委托管理费用（前三年分别为0.8亿、1.0亿、1.2亿）。珠海项目较公司其他千古情项目具有投资金额高、工程规模大、建设周期长的特点。此举能化解在建项目的不确定性，带来资金回流，进一步减轻上市公司本身的经营及财务压力。2）轻资产海外业务：根据公司官方公众号，宋城集团新任总裁黄鸿鸣2023年初带领项目团队赴海外走访洽谈，跟进芭堤雅投资项目的进展情况，该项目是集团为公司孵化的演艺项目，未来开业将委托公司运营管理，进一步扩大项目布局地域。 2.各地项目恢复情况如何？ 三亚、丽江、桂林项目春节开始迎客，剩余杭州、西安、张家界等项目陆续于3、4月复园。 受2022年年末疫情影响，公司旗下多数景区于2022年12月整月闭园，后随着疫情感染潮退却，三亚千古情率先复演，随后丽江、桂林项目也于大年初一复园，春节期间三处项目保持每天4~6场的演出。3月4日，杭州、西安、张家界三处项目同时开园，杭州宋城平均每日演出场次3~4场，西安每天2场，张家界每日1场。同时根据公司官网，九寨、上海、佛山等地项目也将在今年上半年陆续开园。 表6：公司千古情项目恢复统计 杭州：2021年，杭州市接待旅游总人次恢复到2019年可比口径的88%，对应当年杭州宋城营收恢复至2019年同期的54%。根据我们的跟踪，2021年下半年杭州宋城非节假日每日演出场次为2场左右。目前杭州航班数已恢复至2019年水平，而2023年3月4日开园以来，杭州宋城每日演出场次为3~4场，已基本达到正常年份非旺季客流水平。 图4.杭州航班已逐步恢复至2019年水平 图5.杭州千古情每日演出场次 表7：杭州市接待游客总人次恢复情况 三亚：2021年三亚市接待过夜游客数2162万人次，可比口径恢复至2019年的89%，三亚机场航班数恢复至93%，旅客吞吐量恢复至82%。对应当年三亚项目收入恢复至39%。三亚项目2021下半年非小长假旺季期间每日演出场次均为1场，且8月暑期有较长时间处于停业状态，同时海南免税政策让2021年三亚的游客结构发生较大变化，导致尽管三亚整体旅游人次恢复景区与杭州齐平，但三亚千古情项目收入恢复情况不及杭州。目前三亚航班数量已超过2019年水平，而2023年三亚千古情开园以来基本稳定保持3次/天的演出场次，已基本达到正常年份非旺季客流水平。 图6.三亚航班恢复已超2019年 图7.三亚接待游客数恢复情况 图8.三亚千古情每日演出场次 丽江：2021年丽江接待游客2875万人次，恢复至2019年的53%，丽江机场航班数恢复至72%，旅客吞吐量恢复至59%，对应丽江千古情营收恢复至2019年的34%，2021下半年非小长假旺季期间每日演出场次为1~2场。受防疫政策优化催化长线游需求释放以及《去有风的地方》电视剧、媒体等宣传影响，2023年春节期间丽江接待游客数已恢复至2019年同期水平。2023年非春节期间，丽江千古情每日演出场次稳定在2场/天，目前丽江航班数也已经恢复至2019年95%的水平，丽江千古情每日演出场次上升到3场/天，恢复到正常年份水平。 图9.丽江：航班数已恢复至2019年95% 图10.丽江接待游客数恢复情况 图11.丽江千古情每日演出场次 桂林：2021年桂林市接待游客数1.22亿人次，恢复至2019年的88%，航班数恢复至61%，旅客吞吐量恢复至53%。对应宋城桂林项目收入恢复至2019年的56%，2021年下半年桂林千古情非节假日每日演出场次多为1次，且8月暑期旺季几乎全月停业，但7月暑期每天能保持3~4场的演出场次，反应在疫情影响较弱的时候，桂林千古情已经在市场上获得了较好的认可度。目前桂林机场航班数仅恢复到2019年65%的水平，而近2周桂林千古情每日演出量稳定在2场，预计后续随着桂林游客的逐步复苏，预计演出场次能有进一步增长。 图12.桂林：航班数恢复至2019年65% 图13.桂林接待游客恢复情况 图14.桂林千古情演出场次 西安：2021年西安市接待游客数2.4亿人次，恢复至2019年的80%，航班数恢复至74%，旅客吞吐量恢复至64%，对应西安千古情营收16.8亿元，2021年下半年开业期间均能保持每日2场演出，但由于当时西安疫情的反复使得2021年全年闭园时间较长。目前西安机场航班数已恢复至2019年的85%，而2023年3月4日西安千古情开园以来每日稳定在2场演出，考虑到西安项目2020首次开园，仍处项目培育期，西安旅游演艺市场需求旺盛，预计演出场次仍有进一步的上升空间。 图15.西安：航班数恢复至2019年85% 图16.西安千古情每日演出场次 张家界：2021年张家界荷花机场航班数恢复至2019年的57%，旅客吞吐量恢复至50%，对应张家界千古情当年实现营收31.4亿元，2021年非假期期间每日演出场次为1场，但暑期每日可保持4场的水平，表明2019年6月开业的张家界千古情，虽然在疫情前仅经过约半年左右的正常时间的市场培育，但已经获得了比较好的市场认可度。目前张家界荷花机场航班数仅恢复至2019年的25%，2023年3月4日张家界千古情开园以来，每日演出场次仅为1场/次，预计随着张家界地区的游客逐步回归，预计演出场次能有提升空间。 图17.张家界：航班数恢复至2019年25% 图18.张家界千古情每日演出场次 九寨沟灾后重建完毕，迎来全域开放，交通设施提档升级。2017年8月8日九寨受到一场7.0级地震的破坏，川九路等关键交通设施遭到重创，随后九寨启动重建，