四问四答核心分歧，冉冉升起的中国奢侈品牌典范

证券研究报告 公司研究 2026年01月20日 报告内容摘要: 问题一：老铺黄金目标市场？老铺黄金的品牌使命是打造具足非遗文化价值和国际竞争力的世界黄金第一品牌，其品牌定位实现突出卡位优势，品类聚焦黄金产品，品牌则聚焦高端定位，故老铺黄金目标市场兼顾黄金品类与高端消费，前者品牌意识正在觉醒，金价与产品驱动消费升级，后者前景向好，本土品牌发展潜力可观。 资料来源：iFind，信达证券研发中心 问题二：老铺黄金品牌塑造路径？我们认为老铺黄金品牌塑造路径重在两点，一为品牌高度，即树立显著高于同品类竞品的品牌调性，二为品牌广度，即以极少的渠道规模实现品牌声量的放大。通过复盘宝格丽发展历程，我们认为老铺黄金在文化赋能、工艺传承、门店打造等维度均达到理想水平；但奢品运营之路仍任重道远，一方面公司人才队伍有待进一步充实，另一方面国际奢牌基于已有品牌势能具备极强营销资源禀赋，公司短期内想达到类似效果难度较大，如何守正出奇需要考虑。老铺黄金2025年已成立高客管理部，未来有望通过高客提前购、日常运维、定向开拓等方式进一步巩固和扩大高客群体，静候品牌更多举措。 收盘价（港元）695.0052周内股价波动区间(港元)285.20-1108.00最近一月涨跌幅(％)+3.81总股本(亿股)1.76流通H股比例(％)81.25总市值(亿元)1225.90资料来源：iFind，信达证券研发中心 问题三：老铺黄金国内市场长期成长空间？老铺黄金经营业绩高增核心要素为客群规模，店数与单价稳步上行。未来空间测算方面，我们提出两个思路，一是目标客群渗透率，结论是中远期老铺黄金的高净值会员数与大众会员数仍有数倍空间；二是线下渠道目标区位覆盖，结论是仅购物中心定位的潜在渠道数量便达到56家，主要集中于我国二线城市及港澳台，若考虑同商场多门店覆盖情况，则老铺黄金当前46家门店仍有翻倍以上开店空间。此外，公司尚未布局机场、免税类型渠道，这两类渠道存量在10个左右。 问题四：老铺黄金品牌出海前景？我们对海外市场分析基于如下框架：首先分析地区市场黄金消费能力，核心指标是居民金饰消费金额占国民总收入比例，得出结论为东亚（中国）、南亚（印度、巴基斯坦）、中东为成熟市场，东南亚则为高潜力市场，美欧市场黄金品类心智暂不成熟；再进一步分析该地区消费趋势，判断与老铺黄金品牌经营的相契程度。结论是除中国市场外，东南亚、中东具备黄金品类心智，老铺黄金一定程度上可复用从品类心智到品牌心智的发展策略，而其他市场例如美欧，高端珠宝消费成熟且居民消费能力突出，较难借力黄金品类大势，需直接完成品牌塑造，上述过程需注意把握不同地区消费者对文化与审美价值的本土特征，因地制宜。 信达证券股份有限公司CINDA SECURITIES CO.,LTD北京市西城区宣武门西大街甲127号金隅大厦B座邮编：100031 盈利预测与投资评级：我们预计2025-2027年公司归母净利润分别为46.9/68.9/89.5亿元，对应PE分别为23.5X/16.0X/12.3X，考虑到公司品牌定位具备稀缺性、成长性优异，理应享有估值溢价，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险因素：消费疲软、市场竞争加剧、渠道扩张不及预期、金价大幅下跌、跨市场选取可比公司风险。 目录 投资聚焦..............................................................................................................................................71.问题一：老铺黄金目标市场？......................................................................................................81.1黄金消费：品牌意识正在觉醒，金价与产品驱动消费升级...............................................81.2高端消费：我国高端消费前景向好，本土品牌发展潜力可观.........................................112.问题二：老铺黄金品牌塑造路径？............................................................................................142.1品牌高度：以他山之石看品牌高端调性塑造.....................................................................142.2品牌广度：势能厚积薄发，“自来水”与金价趋势推动破圈...........................................193.问题三：老铺黄金国内市场长期成长空间？............................................................................223.1业绩复盘：核心驱动为同店增长，客群、客单与门店数均有贡献.................................223.2成长空间思路一：目标客群渗透率提升.............................................................................243.3成长空间思路二：线下渠道目标区位覆盖.........................................................................274.问题四：老铺黄金品牌出海前景？............................................................................................304.1基于宏观数据对主流市场做金饰消费能力分级.................................................................304.2南亚：以印度为例，本土宗教文化深厚，客群整体偏基础.............................................324.3东南亚：以马来西亚为例，华人是消费核心，伊斯兰教文化是难点.............................354.4中东：以沙特阿拉伯为例，文化多样性与发达经济水平打造蓝海.................................384.5美欧：高端珠宝市场潜力可观，对产品软硬实力提出考验.............................................414.6中国文化出海方兴未艾，黄金首饰有机会成为重要载体.................................................455.盈利预测与投资评级....................................................................................................................465.1盈利预测................................................................................................................................465.2投资评级................................................................................................................................476.风险提示.......................................................................................................................................47 图目录 图1：我国黄金珠宝市场规模（亿元、%）...........................................................................8图2：我国黄金珠宝市场品类结构.........................................................................................8图3：我国黄金首饰消费量价增速拆分..................................................................................9图4：我国部分黄金珠宝品牌渠道门店数量...........................................................................9图5：部分黄金珠宝公司单店毛利额贡献（万元）..............................................................10图6：估算加盟商环节盈利能力指数（非毛利率口径）.......................................................10图7：我国黄金首饰市场工艺结构.......................................................................................10图8：周大福内地定价黄金销售占比....................................................................................10图9：美国人均GDP和人均珠宝首饰及钟表消费金额（美元）...........................................11图10：美国人均GDP—YoY和人均珠宝首饰及钟表消费金额YoY（%）.............................11图11：中美按购买力平价计算人均GDP（国际元）............................................................11图12：我国消费者年奢侈品支出金额及YoY（十亿元，%）...............................................12图13：我国居民人均可支配收入、人均消费支出及YoY（元，%）....................................12图14：个人可投资资产超1千万的人数及YoY（万人，%）..............................................12图15：高净值人群可投资资产规模及YoY（万亿元，%）..................................................12图16：我国奢侈品消费者构成（按消费金额，%）............................................................13图17：我国奢侈品消费者构成（按年龄，%）....................................................................