央空业务带动Q4盈利持续修复

事件：海信家电公布2022年年报。公司2022年实现收入741.2亿元，YoY+9.7%；实现业绩14.3亿元，YoY+47.5%。经折算，Q4单季度实现收入170.9亿元，YoY-2.3%；实现业绩3.7亿元（此前万得一致预期2.7亿元），YoY+692.0%。22Q4计提信用减值损失1.5亿元，主要原因为计提应收账款坏账损失，经测算计提信用减值损失前的单季度业绩约为4.2亿元。我们认为，公司央空及家空将受益地产政策触底，收入增速将有所提升，原材料压力缓解及三电减亏将带动公司盈利能力持续修复。 地产政策触底央空或将持续受益：根据Wind数据，全国30个大中城市2022Q4房屋成交套数YoY-25.0%,2023W1-11累计同比-6.8%，房屋成交套数同比降幅收窄。根据产业在线数据，2022Q4多联机内销市场整体销售额YoY-6.6%， 2023M1 -2销售额YoY+9.3%，同比增速环比提升；海信日立2022Q4多联机销售额YoY-4.1%， 2023M1 -2销售额YoY+23.9%，增速远高于行业整体。 我们判断，海信日立2022Q4收入同比仍有个位数增长， 2023M1 -2收入同比增速10%以上。 Q4疫情导致家空及冰洗业务内销承压：受疫情反复影响，Q4国内大家电市场所有承压。据产业在线数据，Q4行业整体家用空调、冰箱内销出货量YoY-4.7%/-1.6%；2）欧美经济下行周期下消费力疲软，致大家电出口同比有所下降。Q4海信家电家用空调和冰箱外销业务收入增速回落。据产业在线数据，Q4行业整体家用空调、冰箱外销出货量YoY-1.7%/-36.9%。 三电收入增速维持高增：三电 2022M10 -12日元口径下收入YoY+21.0%，收入增速连续两个季度达20%以上。海信控股三电后推动公司降本增效，三电盈利能力持续改善。根据三电控股披露数据折算， 2022M10 -12实现业绩8.9亿日元，按Q4平均汇率测算约为0.4亿元人民币，单季度实现扭亏。 Q4单季盈利能力同比改善：Q4海信家电毛利率同比+5.9pct，环比-1.6pct。公司盈利能力同比大幅改善，我们认为主要是因为原材料价格同比下降。其中，央空及家空对公司毛利率拉动最大，2022H2年暖通空调板块毛利率同比提升5.5pct。海信家电Q4净利率4.5%，同比提升2.7pct。我们认为，2023年家空及三电有望进一步减亏，为公司带来盈利弹性。 Q4经营性现金流净额同比下降：海信家电Q4单季度经营性现金流净额-0.8亿元，去年同期8.2亿元。2022H2公司经营性现金流净额YoY-2.8%，经营性现金流入同比去年仅略有下降。公司2022Q4收现比88%，上年同期为109%，我们认为主要受回款错期影响。 投资建议： 中央空调是大家电领域的成长性赛道（详见深度报告《中央空调：家电最后的堡垒，有望被本土品牌攻下》），海信家电的竞争优势突出，有望受益于下游需求的提升。公司整合三电控股后，三电盈利水平持续改善。根据2022年实际业绩测算，海信家电股权激励行权条件为2023~2025业绩增速达9.8%/14.8%/12.4%。我们上修了公司的盈利预测，预计公司2023年~2025年EPS1.17/1.34/1.53元，给予买入-A的投资评级，6个月目标价为23.4元，相当于2023年20倍的动态市盈率。 风险提示：地产政策变化风险，原材料价格波动风险 表1：单季度财务指标分析 图1.收入与净利润同比 财务报表预测和估值数据汇总 利润表 资产负债表 现金流量表