有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 久立特材 002318.SZ 公司研究 | 年报点评 事件：公司近期发布2022年年报，全年实现营收65.4亿元（+9.4%），归母净利12.9亿元（+62.2%）。22Q4实现营收17.8亿元（yoy+20.1%），归母净利4.1亿元（yoy+125.7%）。全年综合毛利率为25.3%（+0.4pct），实现净利率为19.9%（+6.4pct）。22Q4单季度毛利率为26.9%（yoy+4.6pct），净利率为23.4%（yoy+11.0pct）。 ⚫ 坚守高端化路线，全年主业利润基本持平。尽管受疫情和需求双重影响，公司全年不锈钢管销量为11.4万吨，低于22年初的13.3万吨目标，但通过优化产品结构和主动的销售策略，毛利率逆势提升0.4PCT，剔除对联营企业投资收益后22年全年利润总额为8.3亿元，同比基本持平。 ⚫ 高端产品营收占比20%，研发投入同比提升15.8%。22年高端产品营收占比较21年提升1PCT，高端产品占比持续提升。22年研发投入达3.0亿元，研发费用率达4.65%，研发投入持续加大，研发项目包含耐蚀合金、高温合金及镍基合金等高端原料的开发，同时围绕下游应用加大海底脐带缆、光热发电吸热器用管等国产替代产品的研发。 ⚫ 23年管材销量目标13.6万吨，强化“高精尖”市占率。截至22年底公司不锈钢管产能已达15万吨，23年随着疫情影响减弱和下游需求复苏，公司有望进一步释放产能潜力，若目标实现公司不锈钢管销量在23年有望增长17%。 ⚫ 合金公司产能不断释放，资产和营收大幅提升。合金公司22年营收达6.4亿元（yoy+29%），22年底总资产规模达10亿元（ yoy+58%），但受大量产能相继转固以及产能逐步释放的影响，22年净利润仅为1256万元（yoy-46%）。随着合金公司产品的成熟和产能的释放，预计23年盈利能力或有所增强。 ⚫ 考虑第三期员工持股激励或增加期间费用，我们调整公司2023-2025年EPS为1.37、1.40、1.47元（原2023-2024为1.41、1.50元）。我们以DCF法进行估值，目标价22.35元。 风险提示 募投项目进度不及预期风险、产品升级不及预期风险、宏观经济增速放缓、全球疫情反复风险。 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入(百万元) 5,974 6,537 7,672 8,029 8,280 同比增长(%) 20.6% 9.4% 17.4% 4.7% 3.1% 营业利润(百万元) 905 1,390 1,495 1,528 1,612 同比增长(%) 0.2% 53.5% 7.5% 2.2% 5.5% 归属母公司净利润(百万元) 794 1,288 1,334 1,364 1,438 同比增长(%) 2.9% 62.2% 3.6% 2.2% 5.5% 每股收益（元） 0.81 1.32 1.37 1.40 1.47 毛利率(%) 24.9% 25.3% 25.4% 25.9% 26.4% 净利率(%) 13.3% 19.7% 17.4% 17.0% 17.4% 净资产收益率(%) 16.0% 22.8% 19.9% 18.0% 17.0% 市盈率 20.1 12.4 11.9 11.7 11.1 市净率 3.1 2.6 2.2 2.0 1.8 资料来源：公司数据. 东方证券研究所预测. 每股收益使用最新股本全面摊薄计算. 盈利预测与投资建议 核心观点 公司主要财务信息 股价（2023年03月21日） 16.31元 目标价格 22.35元 52周最高价/最低价 19.29/12.81元 总股本/流通A股（万股） 97,717/95,382 A股市值（百万元） 15,938 国家/地区 中国 行业 钢铁 报告发布日期 2023年03月24日 1周 1月 3月 12月 绝对表现 -2.8 -5.06 5.63 10.53 相对表现 -2.74 -1.15 1.67 17.02 沪深300 -0.06 -3.91 3.96 -6.49 刘洋 021-63325888*6084 liuyang3@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860520010002 香港证监会牌照：BTB487 李一冉 liyiran@orientsec.com.cn 孟宪博 mengxianbo@orientsec.com.cn 滕朱军 tengzhujun@orientsec.com.cn 盈利环比改善，合金公司增长耀眼：——久立特材22Q3业绩点评 2022-10-25 压力充分释放，盈利能力将重返上升通道：——久立特材2022中报点评 2022-08-08 高端化进程加速，核电、能源用管需求迎释放：——久立特材2021年报和22年一季报点评 2022-04-27 行稳致远，高质量增长可期 ——久立特材22年报点评 买入 （维持） 久立特材年报点评 —— 行稳致远，高质量增长可期 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 2 投资建议 我们预计公司2023-2025年净利润分别为13.34、13.64、14.38亿元，EPS分别为1.37、1.40、1.47元。我们按照DCF法进行估值，给予公司目标价22.35元，维持买入评级。 表：DCF估值模型假设 估值假设 假设值 所得税税率T 15.00% 永续增长率Gn(%) 1.00% 无风险利率Rf 2.86% 无杠杆影响的β系数 0.68 考虑杠杆因素的β系数 0.78 市场收益率Rm 10.08% 公司特有风险 0.00% 股权投资成本（Ke） 8.47% 债务比率D/(D+E) 15.00% 债务利率rd 4.60% WACC 7.79% 数据来源：东方证券研究所 表：永续增长率和WACC的敏感性分析 永续增长率Gn(%) 22.35 0.00% 1.00% 2.00% 3.00% WACC (%) 5.79% 28.60 31.57 36.12 43.92 6.29% 26.28 28.60 32.02 37.51 6.79% 24.30 26.15 28.78 32.79 7.29% 22.61 24.10 26.16 29.17 7.79% 21.14 22.35 23.99 26.31 8.29% 19.85 20.85 22.17 23.98 8.79% 18.71 19.54 20.62 22.06 9.29% 17.70 18.39 19.28 20.45 9.79% 16.79 17.38 18.11 19.07 数据来源：东方证券研究所 久立特材年报点评 —— 行稳致远，高质量增长可期 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 3 风险提示 募投项目进展不及预期：如募投项目投产进度不及预期，则存在对公司的规模和盈利水平产生不利影响的风险。 产品升级不及预期：如高端产品研发、量产、市场开发不及预期，则存在公司吨毛利下滑的风险。 宏观经济增速放缓：若国内宏观经济增速发生较大波动，或导致下游需求不及预期，则公司产品需求或将受到较大影响，存在对公司的盈利水平产生不利影响的风险。 全球疫情反复风险：若全球疫情反复，则公司产品需求和原材料供应或将受到较大影响，存在对公司的盈利水平产生不利影响的风险。 久立特材年报点评 —— 行稳致远，高质量增长可期 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 4 附表：财务报表预测与比率分析 资产负债表 利润表 单位:百万元 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 单位:百万元 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 货币资金 1,273 1,981 2,444 2,630 2,966 营业收入 5,974 6,537 7,672 8,029 8,280 应收票据、账款及款项融资 1,207 1,286 1,509 1,580 1,629 营业成本 4,485 4,885 5,724 5,951 6,095 预付账款 73 100 118 123 127 营业税金及附加 28 32 38 39 41 存货 1,490 1,999 2,343 2,436 2,494 销售费用 220 286 328 341 350 其他 128 73 73 73 73 管理费用及研发费用 439 525 599 625 644 流动资产合计 4,171 5,440 6,487 6,841 7,290 财务费用 5 (19) 2 (1) (4) 长期股权投资 659 1,279 1,122 1,533 1,938 资产、信用减值损失 45 29 7 4 3 固定资产 2,147 2,513 2,686 2,855 3,215 公允价值变动收益 (25) (8) (0) (11) (7) 在建工程 436 186 223 238 0 投资净收益 136 526 462 411 404 无形资产 365 373 362 352 341 其他 43 72 59 58 63 其他 51 80 2 2 2 营业利润 905 1,390 1,495 1,528 1,612 非流动资产合计 3,658 4,431 4,395 4,979 5,495 营业外收入 3 1 2 2 2 资产总计 7,829 9,871 10,882 11,820 12,785 营业外支出 3 6 4 4 5 短期借款 175 394 394 394 394 利润总额 905 1,385 1,493 1,526 1,609 应付票据及应付账款 1,145 1,281 1,501 1,560 1,598 所得税 103 87 158 162 171 其他 973 1,250 1,404 1,453 1,487 净利润 802 1,298 1,334 1,364 1,438 流动负债合计 2,293 2,924 3,299 3,407 3,479 少数股东损益 8 10 0 0 0 长期借款 40 200 200 200 200 归属于母公司净利润 794 1,288 1,334 1,364 1,438 应付债券 0 0 0 0 0 每股收益（元） 0.81 1.32 1.37 1.40 1.47 其他 235 318 0 0 0 非流动负债合计 275 518 200 200 200 主要财务比率 负债合计 2,568 3,442 3,499 3,607 3,679 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 少数股东权益 165 211 211 211 211 成长能力 实收资本（或股本） 977 977 977 977 977 营业收入 20.6% 9.4% 17.4% 4.7% 3.1% 资本公积 1,568 1,787 1,820 1,820 1,820 营业利润 0.2% 53.5% 7.5% 2.2% 5.5% 留存收益 2,557 3,461 4,375 5,206 6,098 归属于母公司净利润 2.9% 62.2% 3.6% 2.2% 5.